为什么现在信用扩张乏力

彷佛一夜之间，我们由贷款不够放、不让放，变成了没地儿放。近期市场一直在讨论一个问题，融资需求在哪儿？我们不妨先回顾一下历史，看看过去十多年中，融资都是去哪儿了。

　　首先看一下分部门的数据，我们看看广义政府、居民、企业三大部门，过去十几年的融资余额变动。从绝对规模上看，2018年6月末，广义政府融资余额41.3万亿元，居民融资余额43.6万亿元，企业融资余额134.3万亿元，企业融资的体量最大。三大部门的融资变动，见下图。

　　图：三大部门的融资余额变动(2006.3=1)



　　我们将2006年3月末，三大部门的融资余额标准化为1，可以看到，截至2018年6月末，广义政府融资余额为初期的8.1倍，企业为初期的6.6倍，居民为初期的19.6倍。

　　可以看到，过去十几年来，居民部门是杠杆攀升最快的部门。居民杠杆的攀升，经历了两次“变轨”，第一次是2009年下半年，第二次是2015年下半年，两次“变轨”后，居民杠杆攀升速度均变得更快，对应的是两轮房地产刺激。

　　那么2018年，全国各地的房地产调控政策层层加码，在高压政策叠加棚改货币化退潮的影响下，自2018年下半年开始，房地产市场普遍开始降温。由于房地产是居民加杠杆的主要标的物，那么房地产市场的降温，影响了居民加杠杆的能力和意愿，这是当前融资需求疲弱的第一个原因。

　　现在支持小微企业融资是一个热点话题，我们来看看小微企业的融资增长情况。首先来看看大型企业、中型企业、小型企业、微型企业的融资余额增长情况。我们将大型企业的融资规模标准化为1。

　　图：不同类型企业的融资余额变动(大型企业=1)



　　从上图可以看到，2009年-2016年，中型企业的比例有所下降，小型企业的比例有所抬升，而微型企业的规模非常低。2016年，微型企业融资余额仅有大型企业的10%。

　　因此如果要支持小微企业的话，小型企业是投放重点。那么哪些行业是投放重点呢？从下图可以看到，小型企业中，贷款余额增速最快的是租赁和商务服务业，其他增速较快的有交通运输、仓储和邮政业，电力、燃气及水的生产和供应业，水利、环境和公共设施管理业。

　　小型企业中，制造业融资余额有所下降，批发和零售业保持持平，房地产业的口径可能出现过调整，但是房地产业融资增速不高。

　　图：小型企业的融资余额增速(分行业，2009=1)



　　那么我们更感兴趣的是，过去十几年，哪个行业的企业，融资增长的最快，这块缺少宏观的数据。我们使用上市公司发布的行业上市公司算术平均的融资金额，见下图。

　　首先来看短期借款。从上市公司的短期借款的变动来看，可以分为三大类。

　　短期借款保持增长：综合类、通信、传媒、计算机、电子、房地产、交通运输、公用事业

　　短期借款平稳或者略降：医药生物、休闲服务、食品饮料、农林牧渔、商业贸易、轻工制造、纺织服装、家用电器、汽车、国防军工、机械设备、电气设备、建筑装饰

　　短期借款长期无增长：建筑材料、有色金属、钢铁、化工、采掘

　　图：上市公司分行业的短期借款余额



　　最后来看长期借款。上市公司的长期借款，分化比较大。几个长期借款规模较大的行业中，采掘行业自15年以来快速收缩长期借款规模。建筑装饰和交通运输也连续三年平稳收缩长期借款。公用事业和钢铁保持平稳。只有房地产的长期借款快速增长。

　　图：上市公司分行业的长期借款余额



　　回顾历史，我们可以明白，现在信用扩张乏力的原因，从经济主体的角度来看，居民部门是过去杠杆增速最快的，但是受制于房地产调控，扩张受限。

　　从行业来看，长期借款中，采掘、建筑、交通运输在收缩，公用事业和钢铁保持平稳，只有房地产一枝独秀。但是房地产在政策方面，不太受支持。

　　那么未来的信用投放中，综合类、通信、传媒、计算机、电子、房地产、交通运输、公用事业的流动贷款，可能是重点。