隔夜1.4%， 水漫银行间

1月7日，央妈宣布降准后的第二个工作日。

因为预期市场利率下行，资金交易员们不慌不忙打开软件，看了看行情，顿时惊呆了：想到市场利率会下行，但没想到会下行得这么快。

DR001报1.4050%，相比上一交易日下降18个BP。这在过去三年都是极其罕见的现象，表明当前银行有着大把资金但不知如何花。



这是银行间存款类机构隔夜质押式加权利率的价格，市场简称DR001。这一利率水平和去年8月8日“水漫银行间”的利率相当，当时DR001报1.4039%。

交易员一觉醒来隔夜到期，以前是担心借不到，现在是担心出不掉，今天“满屏出借人”。

那么，市场利率为何会如此宽松？会延续多久？影响又是什么？

倒挂

先来看看银行间存款类机构隔夜质押式加权利率（DR001）以及DR007，这是一个观测资金价格走向的重要风向标。

易行长很看重DR007这个利率指标。2018年底在清华演讲时，他说因为DR007交易量非常大，可以对整个的市场利率产生影响。



整体来看，2018年以来，市场资金利率稳步下行。但是在2018年8月大幅度下行，并且持续了一定时间。当时主要是央妈定向降准+5000亿MLF超额投放使得市场流动性宽松。

现在市场利率再次大幅度下行，主要有两方面的原因：

1）跨年后，1月初资金都会比较松。年前因为监管原因引起了流动性结构性紧张，银行并不紧张，只是非银借钱很贵，年前最后一天就已经很松。

2）降准预期落地，市场预期资金面会继续宽松。

以DR007为例，2019年初以来其利率在2.3%-2.4%之间，已与7天期逆回购政策利率（2.55%）持续倒挂。换言之，如果大行从央行拿到逆回购资金再贷出去，是亏损的，但借出去好歹有点收益。

简单地说，现在的银行间市场，就是银行纷纷忙着出钱。资金面愈加泛滥，流动性宽松得如此异常。

隔夜回购利率已低至1.40%，与去年八月份相当。因此，大量资金也涌入利率债市场。二级市场上，利率债收益率也步步走低。

新年以来，十年期国债收益率一举跌破3.2%的关头，1月7日徘徊在3.18%左右。这样倒挂更加严重，要知道一年期的MLF政策利率还在3.35%的高位。

一级市场上，短债发行普遍受益于宽松的资金面。

比如期限为0.64年、评级为AA+的19常城建SCP001发行利率仅为3.75%。而在一个多月前期限相同的18常州城建SCP006，其发行利率高出了20个BP。

接下来，1月15日降准对冲MLF到期后仅剩3000亿元左右，但中旬企业缴税大约回收流动性5000亿，资金面可能会略微收紧。

水管仍生锈

央妈7日也公告称，目前银行体系流动性总量处于较高水平，2019年1月7日不开展逆回购操作。

银行间流动性泛滥成灾的核心原因在于，银行风险偏好下降、信贷低迷，宽货币向宽信用传导不畅——连通央行和实体之间的水管“生锈”了。

简言之，央行释放大量流动性，鼓励银行将资金投向小微企业与实体经济，支持宏观经济增长。但在实际操作环节，部分银行延续紧信用政策，导致理应流向实体经济的大量资金最终“滞留”在银行间体系。

虽然去年8月份以来，监管层出台扩大抵押品范围、民营企业债券融资支持工具等多项政策，希望打通货币政策传导渠道，但效果仍有待加强。

央妈2019年的工作会议指出，要加强政策沟通协调，平衡好总量指标和结构指标，切实疏通货币政策传导机制。所谓切实，就是“实实在在”，央妈已经很努力，但央妈也需要帮手。

传统上，1月是银行信贷投放大月，历年1月的信贷投放规模为各月最高。在严监管下，传统的房地产和融资平台业务受到严格管制，银行想贷而不得。而对于民企、中小微企业，银行一贯的谨慎。

现在可能更谨慎了，表现为对民营企业治理机制的担忧。

过去的2018年，民企债券违约刷新了市场的认知。比如宏图高科债券到期“强制展期”，债券玩成了非标（从此再无违约，只有展期，是为永续债）。再比如，洛娃科技账面现金41亿，为何一个多月后却无法偿付到期债券？

因此，房地产、融资平台不让投，民企风险高，投给谁？赚钱了没我啥事，出风险全得兜着。

新年，银行的金融市场部似乎更加忙碌。在信贷投放不够“给力”的情况下，金融市场部不得不将这些流动性投向1年期以内的国债与票据赚取收益，等到信贷部门最终核定放贷项目并开始放款时，再套现国债、票据回笼资金。

由此，中国3个月期限国债收益率迅速下滑，中美短期利差（3个月期国债收益率之差）再现倒挂。



隔夜更是倒挂严重，美国加息后联邦基金利率为2.25%-2.5%，而中国DR001只有1.4%，相差80多个BP。这一背景下人民币贬值压力犹存。

好在中美十年期利差还剩50个BP