季节性去库存助力棕榈油短期走高

多数模型预计，弱厄尔尼诺将在2018年冬2019年春形成并持续。弱厄尔尼诺虽会导致东南亚地区降雨减少，但幅度不会太大。从降雨量与棕榈果单产的相关关系来看，弱厄尔尼诺带来的只是9个月之后产地轻微的减产，且效果最快也要到2019年四季度才能显现。而2018年1—11月，马来西亚多数月份的降雨量好于5年同期平均水平，意味着2019年四季度前，棕榈油产情都不会太差。在此情况下，若需求方面没有太多亮点可发掘，则产地棕榈油库存将继续攀升，厄尔尼诺这棵“稻草”终究还是会“不堪重负”。

　　而襁褓中的厄尔尼诺能否作为新增信息影响2019年棕榈油产量？遗憾地发现，即将被证实的厄尔尼诺尚未导致过去3个月马来西亚降雨减少。按滞后9个月计算，2019年三季度前，棕榈油总体产出难有明显下降。但是，利用基本面的分析进行行情研判需要横看成林侧成峰的眼光。

　　所谓的研究并没有那么“高大上”，简单的线性外推和循环论证基本能够包括大部分策略依据。回顾过去10年棕榈油出现500元/吨以上行情时呈现的规律，可以发现：第一，在融资性贸易时期，棕榈油价格走势跟原油保持密切相关性，2007—2011年的大波段行情几乎就是原油走势的翻版，但近几年相关性有所下降；第二，棕榈油波段行情的拐点大多跟厄尔尼诺相关性不显著，厄尔尼诺对行情的影响不是反转的驱动而是上涨的推波助澜；第三，行情拐点大多跟马来西亚棕榈油库存拐点重合，80%以上的概率可以佐证上涨行情的开端在库存见顶之时。每年11—12月都是季节性减产的起点，也是库存见顶的时间。统计数据显示，5—6月棕榈油库存会行至低谷。近10年，11月后库存都会季节性下降约50万吨。当前301万多吨的库存有望在2019年5月减少至230万吨。

　　在梳理信息时发现，当下的纪录库存实际是被增产和降销一起推动的。2018年的马来西亚棕榈油月均增产量比10年均值多5万吨，而月均出口量比10年均值少3万吨，这就解释了2018年库存快速累积的原因。值得注意的是，增产的边际影响比降销更大，而且增产有望成为趋势性事件。一般来说，棕榈树6—8年开始结果，盛产12年，而后进入老龄化。以全球特大型棕榈种植公司wilmar为例，其树龄结构上，20%为幼年期，植于2012年前后，即将产果；另外18%年过18，甚至有相当部分超过30年，亟待更替。类似的树龄结构发生在金光等公司。即便不考虑印度、马来西亚棕榈树种植面积的新增，未来总产量也有望迎来周期性增长阶段。

　　但是，重新说回来，市场更加注重的是当下，即季节性的去库存，马来西亚50万吨的库存预期消化量将推动价格反弹。毕竟，在厄尔尼诺面前，增产预期不会有人买单。况且11月18日—次年1月23日为地球自转加速阶段，有利于厄尔尼诺发展；1—2月为南半球夏季，南极海冰面积达到最小值，秘鲁寒流减弱，也有利于厄尔尼诺发展。

　　与其过度担忧长期利空，不如先考虑季节性主动去库存，棕榈油近远期合约之间的套利更值得参与。