自从页岩油革命开始，国际原油在长周期上陷入产能过剩和供应修复的循环过程。多数情况下，供应端变化主导原油行情，在供应端没有更多“故事”可讲时，需求端平淡对利空的放大作用会显现。目前OPEC+减产执行率成为决定2019年能否扭转原油供应预期的关键，若能实质性完成减产100万桶/日的目标，将起到维持供需平衡和稳定油价的效果。原油基本面多空交织，经历一轮冲高回落的行情，基本面、政策面和消息面各种因素都逐步被市场消化，进而反映在目前的价格水平上。综合研判，预计国际原油将受供应端变化主导，呈现宽幅振荡的走势。 行业概况 OPEC发布了2017年度统计公报。统计数据显示，截至2018年年底，全球原油探明储量降至1.483万亿桶，较2016年减少0.4%；OPEC14个成员国的原油探明储备为1.214万亿桶，比上年下降了0.3%；OPEC在全球原油总储量中所占比重从81.8%升至81.9%。报告指出，2017年OPEC原油出口量平均为2486万桶/日，比2016年减少40.6万桶/日，降幅为1.6%。其中，OPEC向亚太地区日均输出原油1556万桶，与前几年基本持平；向欧洲日均出口原油464万桶，同比增加24万桶；北美从OPEC日均进口原油321万桶，较上年减少8.2万桶。需求方面，2017年全球炼油产能增加10.4万桶/日至9693万桶/日，主要原因是以中国和印度为代表的亚太地区产能扩张。2017年全球炼油总产量达到8370万桶/日，同比增长1.6%，其中亚洲和北美增幅最大。
图为国际原油走势
图为世界原油供需平衡 供给侧 EIA发布的报告显示，美国原油产量已经超过沙特和俄罗斯，在1973年之后时隔45年再度成为全球最大的原油生产国。2018年2月美国原油产量超过沙特，6月产量高于俄罗斯，预计在2018—2019年美国原油产量将继续保持世界第一位。二叠纪盆地Permian是美国原油产区的中流砥柱，在页岩油产量中占比高达45.6%。二叠纪盆地是位于得克萨斯西部和新墨西哥州东南部的大型沉积盆地，受益于美国页岩油气革命的出现，使其成为页岩油生产成本最低的核心产区。目前二叠纪盆地尚处于开发的中前期，EIA预测两年内该产区页岩油产量将会稳步增长。2017年二叠纪油田平均产量为252.9万桶/日，到2018年底将大幅增至340万桶/日，2019年料将达到390万桶/日。此外，墨西哥湾深海油田产量占美国原油总供应的16%—18%，随着开采技术的进步，有望贡献更多的原油产能。页岩油开采成本呈不断降低的趋势，基本确定2018—2019年美国原油产量仍将保持增长，在原油年产量上站稳最大产油国的位置。 国际能源署IEA报告显示，页岩油的持续开发将使美国超越全球其他主要石油和天然气生产国，到2025年美国可能贡献全球原油和天然气产量增长的大约一半。IEA在《世界能源展望报告》中提出，页岩油革命继续撼动原油和天然气市场供应，使美国能够成为全球最大油气生产国，到2025年，全球五分之一的原油和四分之一的天然气将来自美国。IEA还预测，到2040年，美国将分别占据全球原油和天然气产量增长的近75%和40%。预计页岩水力压裂技术将进一步推动产量增长，令美国页岩油供应增长一倍以上，到2020年代中期达到920万桶/日。根据IEA的核心前景预测，美国页岩油产量在2020年代中期将稳定下来，由于资源限制最终在2030年代减少150万桶/日。由此可知，美国页岩油未来将长期保持增产态势，在原油供应端形成压力，供应过剩构成一个主要的利空因素。 美国活跃石油钻井数被视为未来原油产量的一个重要先行指标。美国油服公司Baker Hughes数据显示，截至2018年12月7日当周，美国活跃石油钻井数减少10座至877座，录得近两年内最大单周降幅，但仍远高于去年同期的751座。此外，当周美国活跃天然气钻井数增加9座至198座，油气活跃钻井总数为1075座。2018年迄今，美国石油和天然气活跃钻井平均总数为1023座，有望创下2014年以来新高。Simmons & Co预计，2018年美国油气钻井平均总数为1031座，2019年将达到1092座，2020年将达到1227座。 受益于页岩油技术革命，美国原油产量迅猛增长，2018年9月美国原油产量上升12.9万桶/日至1147.5万桶/日，连续第四个月刷新历史最高纪录，8月为1134.6万桶/日。EIA短期能源报告显示，2018年美国原油平均产量为1070万桶/日，2019年将达到1170万桶/日，新增产量主要由页岩油贡献。美国七大页岩油产区中，位于得克萨斯州及新墨西哥州东南的二叠纪盆地，由于其得天独厚的地质条件及区位优势产量迅速增长，9月该地区页岩油产量达到342万桶/日。在当前油价足以覆盖井口盈亏成本的情况下，油田运营商仍有继续增产的意愿。 但与此同时，美国本土炼厂的需求并未出现显著增加。Midland产区周边炼厂需求约为67万桶/日，其中对轻质原油的需求约为40万—50万桶/日，且到2019年底没有产能扩张计划。炼油能力较为集中的美湾及中西部地区炼厂仍以加工中重质原油为主，大量过剩的轻质原油转向欧洲及亚太地区出口。二叠纪产区页岩油运输的物流瓶颈逐步显现，目前该地区原油运力基本处于满负荷状态，在本地炼厂消化能力有限的情况下，如果继续保持当前较高的产量增速，或存在大幅累库的风险。
图为美国原油产量
图为美国石油炼化能力 从管道建设计划上看，Midland-to-Sealy、BridgeTex和Permian Express三条管道均有所扩张。2018上半年Permian地区管道运输能力约为258万桶/日，到年底将达到338万桶/日，2019年三季度前无新增扩容计划，2020年年初二叠纪整体实现560万桶/日左右的管道运力。公路运输需求旺盛，由于卡车司机短缺，运营车队纷纷提价，目前运往美湾地区的费用高达17—20美元/桶。铁路运输能力在30万桶/日的水平，成本约为8美元/桶。2018年9月以后，预计二叠纪盆地的页岩油外输需求将达到300万—310万桶/日，如果按照每月5万—6万桶的速度增产，到2019年初几乎全部运力都将被占用，管道扩建进度相对于页岩油增产预期仍然捉襟见肘。原油运输的物流瓶颈问题，直接导致二叠纪产区的基准价格Midland对WTI另外两个集散地Cushing和MEH深度贴水，且幅度随着产量提高而加深，令产油商无法从高油价中获利。据此合理推断，油田运营商或选择减慢新井建设及推迟完井，二叠纪盆地页岩油产量边际增速将有所放缓。 然而，市场对美国原油供应增速的预期明显不足。美国是世界最大的原油消费国，同时新晋为世界第一大产油国。自从页岩油革命以来，美国原油产量几乎一直在加速提升，2018年产量从5月的1070万桶/日迅速飙升100万桶/日至10月的1170万桶/日。真正限制美国原油产量的是运力不足问题，页岩油主产区二叠纪盆地从二季度开始陷入管道运输瓶颈。此前市场普遍认为，由于输油管道运力限制，美国原油产量将在2018年夏季触顶，并在2019年内保持平稳。但后来证明这一预期与事实不符。原计划2019年一季度完工的Sunrise石油管道在10月提前投产，额外提供了约50万桶/日的运力；管道公司使用减阻剂增加管道流量；动用公路铁路交通。运力的增加使得美国页岩油得以再次扩大生产规模。宣布制裁伊朗至今，美国原油净进口量锐减近200万桶/日，对平衡美国贸易逆差产生显著的效果，因此对美国而言维持现在的原油产量水平较为有利。
图为OPEC原油产量 沙特是国际原油供应端的绝对主力，拥有OPEC最多的原油储备产能，也是OPEC执行产量调控政策至关重要的筹码。早在美国退出核协议之初，OPEC成员国备用产能共计340万桶/日，单沙特的富余产能就超过200万桶/日，约占OPEC总量的59.4%，最大可持续生产能力约为1200万桶/日。此前由于美国制裁伊朗的威胁，沙特全力增产以弥补可能出现的供应缺口，最终导致了严重的供应过剩。彭博社调查显示，在沙特的贡献下，10月OPEC原油产量增加43万桶/日至3333万桶/日，创下2016年11月，即OPEC与非OPEC产油国达成减产协议以来的最高纪录。作为OPEC第一大原油生产国，2018年10月沙特原油产量增加15万桶/日至1068万桶/日，低于沙特自身估计的1070万桶/日，但达到彭博社1962年有记录以来的历史最高水平。未来美国会敦促沙特提高产量，但考虑到沙特再次减产的决心，且近20年来沙特原油产量几乎未曾超过1100万桶/日，其向市场提供的原油数量易减难增。 除OPEC成员国增产之外，非OPEC产油国原油产量也在持续飙升。俄罗斯作为非OPEC产油国的代表，原油产量超过1000万桶/日，但其能调动的储备产能仅为25万桶/日，可供给市场的原油较OPEC更为有限。2018年10月俄罗斯原油产量增至1141万桶/日，亦创历史最高纪录。俄罗斯总统普京称：“油价维持在60美元/桶对俄罗斯而言是最合适的，过高的油价会给消费者带来不少麻烦。”可见，油价60美元/桶或是其心理价位。相比沙特，俄罗斯对低油价的容忍度更高。事实上，在2018年油价剧烈波动中，俄罗斯原油产出一直相对稳定。俄罗斯能源部长诺瓦克表示，当前的油价对产油国和原油进口国是比较合适的，去年年底前俄罗斯原油产量都将保持稳定，将在2019年开始调整产量。 关注其他产油国方面。尽管国家持续动荡，利比亚原油产量仍创五年来新高。201810月利比亚原油产量增加17万桶/日至122万桶/日，在OPEC成员国中产量增幅最大，创2013年以来该国原油产量历史最高纪录。利比亚国家石油公司表示，该国原油平均产量已达到127.8万桶/日，为2013年以来的最高水平。若国内形势继续保持稳定，原油产量尚有数十万桶的上升空间。利比亚安全局势一直是原油市场中非常大的不确定性因素，在武装分子对油田和港口的频繁袭击下，其原油产量却意外地顽强增长。考虑到利比亚形势依然严峻，不能排除进入不可抗力状态的情况，加剧短线盘面波动性。此外，委内瑞拉原油供应中断的危机是另一重要原因。委内瑞拉饱经恶性通胀的摧残，近期重新大选及美国制裁威胁等政治不确定性因素，导致投资石油采掘产业的资金大量撤离，担忧难以交付足够的石油，造成了非自愿性停产。 需求端 2018年油价的剧烈波动更多是由市场对供应端变化的预期导致，需求端的影响一定程度上被弱化。但值得注意的是，原油供应端缺乏新题材的同时，需求端的不确定性正在提升。 美国炼厂开工率季节性特征明显，通常2—4月为传统检修期，开工率维持在75%—85%。夏季出行高峰期来临后，随着成品油消费量大增，炼厂开工率升至90%以上，此后逐渐趋于回落，直到年末取暖季的到来，炼厂开工将有所好转。中石油经济技术研究院预测，受益于化工原料需求和物流运输的推动，中国原油需求将会出现增长，并在2030年达到7亿吨/年的高点，同期原油年产量将稳定在2亿吨左右。中海油在报告中指出，到2020年中国富余炼油产能将达到1.36亿吨/年，中国原油需求预计将在2030—2040年达到峰值。 OPEC在最新公布的报告中称，未来全球石油消费增速放缓，叠加竞争对手产出增多，预计2019年世界对OPEC原油的需求量将有所下滑。这是OPEC首次对2019年油市进行预测，暗示尽管OPEC与非OPEC产油国严格执行减产，但国际原油将重回相对性的供应过剩。英国《金融时报》报道称，市场普遍担忧全球原油供应过剩，投资者恐慌情绪蔓延。资深业内人士表示，最近油价的深度下跌反映出未来需求不断恶化的预期，根本原因是市场对于全球经济增速放缓的担忧。 2017年以来，全球经济复苏令市场对原油需求持乐观预期，然而美国推行的贸易保护主义又给能源市场的前景蒙上阴影，IMF等机构对全球经济增长放缓表示担忧。OPEC在报告中指出，如果贸易紧张局势进一步加剧，叠加政治不确定性因素，将对投资、消费和资本流动造成拖累，进而对国际原油市场产生负面影响。
图为全球GDP实际增长率预测
图为中国GDP实际增长率预测 进入2018年四季度以来，国际原油机构对后市需求增长的证明或证伪展开了激烈的讨论。以国际能源署为代表的乐观派认为，剔除季节性因素的影响，全球原油需求依然强劲，未来需要供应更多的原油。长期来看，产油国应加大油田设施建设，投入更多资金进行勘探、开采及运力拓展。另一边，以OPEC为代表的悲观派则有着截然不同的想法，认为前期高油价已经对需求造成抑制。OPEC在月报中预测，2019年全球原油需求较2018年将会下降90万桶/日，并将2019年全球原油需求增速预期由136万桶/日下调至129万桶/日。
图为OECD原油需求量 多数情况下，供应端变化主导原油行情，在供应端没有更多故事可讲时，需求端平淡对利空的放大作用则会显现。 | 
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