消费量增速下行压力大 价格下调是必然趋势

一、天然气消费增速下行压力大

　　回顾2015-2018年消费增速以及港股燃气公司本轮上涨的背后的原因：1、2015经济下行压力大，天然气消费增速逐月下滑;2、2015年底大幅下调非居民天然气门站价格;3、2016年底国家推出“煤改气”三年政策，中央与地方配套补贴。2016—2018年连续三年消费量持续高增的背景原因是2015年低基数，叠加上游降价与政策红利、经济复苏等多因素的共振。同时本轮港股燃气上涨主要来自三方面支撑：1、煤改气带动全国天然气消费高增;2、城市燃气公司业绩的释放;3、行业政策支撑业绩稳定增长预期提升企业估值。

　　我们认为2019年天然气消费增速下行压力大的原因：1、2018年天然气消费量基数已经很高，我们判断2019年我国天然气消费量达到3110亿立方米，按照2018年全年消费量估算2800亿方计算，消费量同比增加310亿方，增速约为11.1%。;2、中石油2018年冬季门站价格涨价幅度高于去年，涨价时间也长于去年，已经接近2015年降价前的非居门站价格，较高涨幅会抑制下游燃气消费;3、2019年是本轮煤改气政策红利收尾年。

　　二、2019-2020年天然气价格拐点向下

　　进入2018年四季度以来，国际油价出现快速下跌，随着2019年国际原油价格中低位运行，给上游降价创造背景空间。我们预计2019年我国自产气增加157亿方，进口管道气增加80亿方，进口LNG增加100亿方，总供给增量337亿方，整体供需结构宽松，价格下调是必然趋势。

　　2018年天然气产量增速低于2017年，进入三季度后增速反弹。2018年1-10月，我国天然气自产量1295亿立方米，同比增长6.3%，较2017年1-10月增速同比降低3.4个百分点。2018年上半年我国自产气增速5.6%，三季度开始增速开始加快。三季度往往是我国天然气需求的淡季，一些气田会压减产能减少产量，但是天然气需求和产量在今年三季度呈现出明显的淡季不淡情况，主要原因是天然气消费同比增长较快以及储气库加大储气力度，所以上游气源基本没有压减产能，导致三季度我国天然气产量同比增长明显高于一、二季度。2017年全年天然气产量1474亿立方米，同比增加106亿立方米，同比增长8.5%。我们认为按照目前月度产量推算，2018年我国天然气产量仍将出现约100亿方左右的增量，同比增长约为7%。

　　三、城燃公司利润率等待拐点

　　城燃公司在2018年经历两轮上游调价：1、居民气价与非居并轨;2、中石油的冬供补充协议(涨幅20-40%)。同时，国务院要求给工业企业降成本，所以城燃公司的顺价情况并不乐观，用气量虽然增长，但是利润率被挤压。此外，接驳费价格监管政策呼之欲出，我们认为接驳费不会完全取消，接驳工程会向有资质企业开放，政策大概率不会一刀切。虽然政策力度会适中，但依然会对城燃公司的利润有一定影响。

　　四、投资策略

　　虽然天然气产业景气度依然旺盛，但二级市场比较看重于趋势的变化，如果消费量增速下行，会影响资本市场对行业的估值定价。量的改变会带来价格变化预期，我们认为上游价格(指2019年冬季保供价格)有较大的下调空间，价格再次拐点会刺激下游消费需求。

　　上游：短期依然可以看上游价格上涨。A股的上游主要是煤层气相关公司，目前还是在北方供暖期，中石油的冬供补充协议时间节点是2019年1季度末，所以短期上游还是涨价的大环境，建议关注相关标的新天然气（603393）603393、蓝焰控股000968。但是随着消费增速下行，上游降价预期重启，量价齐跌的大环境下，上游的投资逻辑会被破坏。

　　中游：2018年-2019年的冬季大概率不会出现气荒，前期淡季的LNG价格上涨已经透支部分冬季涨价预期(主要是在于上游在淡季储气和工业需求旺盛叠加)。LNG接收站的关注度很难恢复到2017年水平。

　　下游：如果国家发改委在2019年启动对城镇燃气的接驳费的价格监管，对于城燃公司的利润可能会有更大影响。建议关注对接驳费价格监管影响小，或是接驳占比低的优质城镇燃气公司深圳燃气（601139）601139及港股新奥能源。等待政策面信息，以及城燃公司的利润拐点和估值消化，2019-2020年行业将迎来量价的再次拐点。

　　风险提示。行业政策风险;配气价格与接驳费调整风险;售气价格调整不及预期;天然气消费量不及预期。

　　链接：个股分析

　　新天然气

　　收购亚美能源布局燃气全产业链

　　公司是新疆多地区的城市燃气特许经营商，随着公司特许经营区内煤改气推进、现有区域用气结构改善以及经营区内用气规模扩大，公司将持续良好的内生增长。

　　2018年9月，新天然气以现金约25亿元完成对亚美能源50.5%股份的收购，拓展燃气上游资产布局燃气全产业链。2018年上半年，亚美能源实现煤层气产量3.8亿方，同比增长30%;营业收入4.3亿元，同比增长90.7%;净利润2.06亿元，同比增长223%。马必区块于10月拿到国家发改委ODP审批，预计会在未来4年内建设10亿方/年的产能。随着公司煤层气产量将快速增长，公司煤层气开采单位成本将出现明显下降，并且由于燃气供需形势紧张，近2年煤层气平均售价明显提升，亚美能源业绩将持续快速增长。(方正证券)

　　深圳燃气

　　 LNG项目值得期待

　　我国天然气储气调峰环节存在短板。近年来，国家层面多次发布储气调峰设施建设相关政策，加强储气调峰环节力度。公司LNG储备调峰项目(周转能力80万吨/年)的投产将增强公司天然气供应能力，缓解深圳天然气季节性供应缺口问题;项目盈利弹性可观，期待投产贡献业绩增量。2018年8月，广东省公布了关于印发《广东省发展改革委城镇管道燃气价格管理办法》的通知，指出配气价格按照“准许成本加合理收益”的原则制定，配气业务准许收益为税后全投资收益率，按不超过7%确定。我们认为，随着配气费调整落地，公司毛差变化的扰动因素减弱，配气业务的增长将更多受益于下游天然气销售量的提升。(光大证券)