股指处于下跌行情末端

2019年年中有望迎来拐点

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2018年A股市场整体慢熊，国内经济基本面下行、企业盈利走弱，叠加外围中美贸易摩擦等因素拖累股市风险偏好。展望明年，我们认为前期负面因素有望得到改善。

明年风险溢价将回落

一方面，2019年企业盈利可能迎来拐点。PPI和工业增加值与上市公司的盈利有较强相关性，尽管国内需求疲弱、PPI基数较高等因素会继续拖累A股上市公司的盈利。但从库存周期和上市公司盈利周期的角度看，2019年下半年A股盈利有望走出底部特征，逐步迎来拐点。我们将过去几轮库存周期和盈利周期结合分析，发现库存周期领先或同步于盈利周期。目前中国经济正处于库存周期中的被动补库存阶段，表现为需求走弱、库存累积。通常情况下，在主动去库存阶段，库存缺口会触底，上市公司的盈利底部滞后于库存缺口底部，盈利底通常出现在库存缺口扩张阶段。在等待盈利底出现的过程中，我们第一步要看到PMI产成品库存下行以确定主动去库存阶段，第二步再通过需求增速超过库存增速来确认被动去库存，即库存缺口出现拐点。假设库存在Q1见顶，库存缺口可能在上半年见底，从而可以推导出盈利底部在2019年Q3前后。

另一方面，2019年股市资金面有增量。明年股市增量资金主要有两个方面。一是针对股权质押计划制订的专项救助计划，在降低股权质押风险的同时，会为市场带来实质的流动性。二是跨境资金的流入规模将进一步扩大。外资是2018年A股市场主要的增量资金来源。截至2018年12月12日，沪股通和深股通在2018年分别净流入1767.59亿元、1159.92亿元，总量上较2017年1997.4亿元增长了46.57%。2019年在中国扩大金融市场开放程度的基调下，A股全球化进程也会持续推进，外资进入A股的通道和便利性有望进一步提升。

海外市场仍需关注

2018年海外市场对A股的影响较大，明年我们需要重点关注美股。过去十年间，美股下跌大多会对A股造成负面冲击。通过统计发现，自2008年至今，虽然美国长期走牛，但每次只要美股回调，A股基本都同步回调。2008年至今，道指共有47个月下跌，其中A股有33次跟跌，只有14次上涨，A股跟随美股下跌的概率为70%。

在美股连续下跌两个月或以上的情况下，同期A股只出现过一次连续上涨，是在2009年的1月和2月，此后再没有出现过连续不跟跌的情况。因此，一旦美股在2019年出现连续下跌，料对国内股市会带来负面影响。

看好中证500的表现

2016年以来，A股基本呈现了大强小弱的风格分化特征。分化的逻辑主要在于盈利和估值的匹配度，2018年在系统性风险急剧上升以及盈利周期下行的阶段，大盘蓝筹由于盈利相对稳定，更具有抗跌性，而风险溢价较高且相对业绩较差的中小创股票的估值受到剧烈冲击。但是，我们预计2019年的风格有可能出现反转。一方面中小创面临的并购和商誉减值风险2019年有望得到缓解，另一方面，从历次市场底出现后的规律来看，中小创指数的反弹会好于大盘。因此，2019年我们更加看好中证500的表现。

总体来看，我们认为，股指目前处于本轮下跌行情的末端，估值见底，并且政策底已经出现，后期配合风险偏好的回升以及流动性的改善，2019年股指整体偏乐观，上半年仍需经历磨底过程，年中有望迎来拐点。关注中美关系进展以及美股走弱对股指的影响。                                （作者单位：广发期货）