定向降息！美联储议息前夜 央行端出了一碗“特麻辣粉”

市场没有等到降准，却等来了定向“降息”！

　　今日晚间，央行又推出了一个新工具“特麻辣粉”——定向中期借贷便利(Targeted Medium-term Lending Facility，TMLF)。中信证券固收首席明明表示，本次创设TMLF是央行在不降息和全面降息之间新增的选项，体现央行货币政策灵活性和操作的稳健。



　　“特麻辣粉”的三大看点

　　交通银行金融研究中心首席金融分析师鄂永健表示，定向中期借贷便利有三大看点：

　　一是期限长，其操作期限为一年，但到期可续作两次，这样实际使用期限可达到三年，可持续性较强。

　　二是价格低，定向中期借贷便利利率比中期借贷便利(MLF)利率优惠15个基点，目前为3.15%，有利于降低民营和小微企业的融资成本。

　　三是覆盖面广，符合条件的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行都可以申请。除了定向中期借贷便利外，人民银行还新增再贷款和再贴现额度1000亿元以支持中小金融机构继续扩大对小微企业、民营企业贷款。可以说，几乎全部金融机构都将得到资金支持。

　　华泰固收张继强也指出，TMLF同样需要抵押品。所以，TMLF不是无限供给，而是需要满足诸多条件，后续还有待明确，规模未必能超预期。

　　央行当前已有的货币政策工具，包括公开市场操作(OMO)、存款准备金(RRRS)、存贷款基准利率、中期借贷便利(MLF)、常备借贷便利(SLF)、再贷款、再贴现等。

　　联讯证券首席经济学家李奇霖表示，现有的MLF利率3.3%，相较于OMO和市场短端利率稍显偏高，政策利率曲线过于陡峭，一方面会打击银行与央行开展MLF的意愿，另一方面会阻碍无风险收益率的进一步下滑，不利于降低实体融资成本。

　　央行下午紧急称流动性充裕

　　明天凌晨恰逢美联储议息会议，市场普遍预期美联储将继续加息，那么央行此时决定创设TMLF是否与其有关？

　　事实上，央行在今天下午就发布消息称，进一步增加流动性投放，市场流动性合理充裕。

　　央行称，今日通过公开市场逆回购操作投放流动性600亿元，本周以来已累计投放4000亿元，保持了市场流动性合理充裕，银行体系流动性总量上升，市场利率走势平稳，今日DR007加权平均利率为2.67%，比昨日下降2个基点。

　　中信证券固收首席明明表示，中国的货币政策必然是为本国经济服务的，不是被动的丧失独立性。美国近期市场大幅波动，美债利率大幅下降，美联储自身也面临很大压力，所以我们的外部约束已经减小。中美央行博弈，人民银行选择提前公布定向降息政策，也显示了中国央行的智慧和决心，正所谓下棋抢先手，变被动为主动，这是一步好棋。

　　李奇霖表示，这是兼顾内外均衡的选择。当前中美两国在短端的利差(DR001-联邦基金利率)在20-40BP左右上下波动，美联储加息后存在倒挂的可能性。在内部宽信用与增长需要货币宽松支持的背景下，继续降准可能会让短端下行幅度过大，不利于维系外部均衡。TMLF为一年期、成本为3.15%的资金，既能给银行体系带来长钱，保证流动性的合理充裕，为宽信用保驾护航，又可在一定程度上稳定拉升短端利率，可兼顾内外均衡。

　　此前央行行长易纲也强调，“内部均衡和外部均衡要找到一个平衡点。在经济下行周期，要以内部经济为主，兼顾外部均衡，找到最优平衡点。”

　　定向降息后，普遍降息还远吗

　　此次定向“降息”之后，是否意味着普遍降息渐近？

　　明明表示，在目前国内资产价格处于高位和前期流动性大量投放的背景下，稳杠杆和防风险仍然是全面降息的约束，本次创设TMLF是央行在不降息和全面降息之间新增的选项，体现央行货币政策灵活性和操作的稳健。

　　与定向降准对比，本次TMLF定向降息定向方式并不严格，但与普遍降息的区别在于创设TMLF只对新增资金降息而不会对存量资金有影响，属于弱化版降息。

　　但实际上任何货币政策工具的动用都有一个循序渐进的过程，2018年货币政策经历了从定向降准置换MLF到定向降准再到全面降准的过程，定向降息也并非完全封堵了全面降息的窗口，若货币政策传导渠道仍未疏通，普遍降息并非不可能之选项。

　　但也有专家认为，降息可能要等到明年之后，具体要看美联储加息的节奏。鄂永健表示，短期来看降息的可能性不大，要再等一段时间继续观察。如果出现经济下行压力进一步加大、经济失速风险上升的情况，有可能会降息。

　　对于未来降准的可能性，市场意见并不统一。李奇霖认为，TMLF创设后，央行可能会以此代替降准来做定向宽松，降准的预期与可能性降低，收益率曲线会进一步变平。但对市场而言，央行在美联储加息前夜宣布未来将释放长期流动性，仍然超出预期，影响整体偏正面，且由于TMLF利率更低，长端收益率向下的阻力也相对减弱。

　　李勇表示，目前内外需求疲弱，供求两端疲弱，社融持续处于下行通路，宽信用目前看仍是一个“慢变量”。而对后期的货币政策，央行仍将维持资金面的相对宽松，明年1月仍有降准的可能，一方面维持“宽货币”可为“宽信用”格局的形成添加助力；另一方面，宽货币也有助于对冲大月税期，呵护元旦后、春节前资金面的短期紧张。

　　延续定向支持民营、小微企业思路

　　央行有关负责人表示，央行创设定向中期借贷便利(TMLF)，进一步加大金融对实体经济，尤其是小微企业、民营企业等重点领域的支持力度。

　　兴业研究分析师郭于玮表示，尽管2018年以来DR007中枢有所下降，但由于目前货币市场利率曲线偏陡峭、一般性存款较同业负债溢价高，资金利率向贷款利率的传导并不顺畅。在此背景下，央行推出TMLF，能够直接拉低1年期资金利率，一定程度上突破了利率传导的障碍，降低实体经济融资成本。

　　李奇霖认为，这是针对民企、小微企业的定向支持工具，面向的是对小微企业、民企具有较强支持力度的全国性银行和大型城商行，是结构性宽松的延续。

　　东北证券固定收益大金融首席研究员李勇表示，TMLF具有针对性，可以更好地实现对小微、民企资金的补充，与近期针对小微、民企的多项政策形成合力，不断构建“宽信用”的格局。

　　再贷款再贴现“放水”或成常态

　　值得注意的是，央行表示，根据中小金融机构使用再贷款和再贴现支持小微企业、民营企业的情况，央行决定增加再贷款和再贴现额度1000亿元。

　　李勇称，这是央行今年继6、10月后第三次增加再贷款再贴现额度，全年已累计补充4000亿资金，预计此举意图有三：

　　第一，核心仍是央行推进“宽信用”的格局形成的策略之一。

　　第二，在此之前，央行连续三日投放逆回购4000亿元，用于对冲税期、缴准的短期影响，同时补充跨年资金，此举也释放出央行对资金面的相对呵护态度。

　　第三，与前两次不同，央行此次再贴现格外强调中小金融机构，在“宽信用”、“补资金”的同时着力防止银行间流动性分层的加剧，实现均衡发展。

　　“增加再贷款、再贴现额度，未来或将常态化。”华泰固收张继强表示，再贷款、再贴现等结构性工具相比MLF有更多优势。首先，再贷款、再贴现等结构性工具利率更低，可以降低商业银行的负债成本，间接起到“降息”的效果；其次，再贷款和再贴现具有定向调控、精准滴灌的作用，助力疏通货币向信用的传导；最后，再贷款、再贴现等结构性工具也有利于对冲定向降准置换MLF导致央行缩表的弊端。

　　编辑：张楠宋兆卿