终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

10月中旬以来，原油价格大幅下挫，成本开始松动。旺季需求提前透支，新订单跟进不足，聚酯产销疲弱库存压力加大。多重利空打压下，PTA期价破位下行，1901合约累计跌幅超8%。11月份PX和PTA装置检修较多，且下游聚酯负荷回升，但受到终端消费拖累，PTA价格或有所反复。12月至年底，随着PX新产能逐步释放，以及PTA装置重启，成本端和供需面预期进一步转弱。

　　1、供需预期转弱 中期油价承压

　　三季度，国际油价呈现宽幅震荡走势，9月下旬开始突破震荡区间大幅飙升。8月中旬前，利比亚原油出口得到恢复，OPEC主要产油国遵循6月份会议决定逐步增产，美国对多国的贸易争端升级引发市场对全球经济增长以及原油需求增速放缓的担忧，同时美元强势走高也加大了油价的下行压力。8月15日布油指数最低至70.63美元/桶，较7月初下跌5.66美元/桶或7.4%。

　　8月中旬后美元持续回落，美国EIA 商业原油库存连续五周下降，为油价反弹提供了助力。8月7日美国对伊朗恢复的首轮制裁正式生效，措施涉及伊朗黄金和其他贵金属、石墨、铝、钢铁的交易以及飞机零部件的进口贸易。伊拉克随即停止与伊朗之间的银行运作，一些国家开始寻找伊朗原油的替代品。美国对伊朗能源领域制裁将于11月4日生效，随着制裁日期临近，市场对供应缺口无法弥补的担忧情绪有所加剧。在此背景下，OPEC和俄罗斯等非OPEC产油国于9月23日举行市场监督委员会会议，此次会议没有针对伊朗出口下降提出任何额外的增加产量的建议。油价应声拉涨，布油突破80美元/桶整数关口。国庆期间，受到伊朗和委内瑞拉原油供应问题影响，推动油价持续创新高，布油指数最高达到85.53美元/桶。之后沙特和俄罗斯都发声将提高原油产量，促使油价冲高回落。

　　四季度油价走势仍将取决于，美国对伊朗制裁导致伊朗原油出口下降，以及OPEC、俄罗斯、美国等主要产油国增产以弥补缺口，这两者之间的动态博弈。然而，9月份OPEC+会议并未进一步增产，导致全球原油供应收紧的预期被强化。OPEC数据显示，9月伊朗原油供应量降至两年半低点，其产量下滑18万桶/日至345万桶/日；伊朗原油销售降至163万桶/日，较2018年二季度峰值减少80万桶/日。伊朗10月前两周原油出口跌至133-150万桶/日。伊朗和委内瑞拉产量降幅或超预期，将导致原油供应端风险持续存在。在各国维持现有政策不变的情况下，预计四季度原油市场供需存在缺口，对油价形成支撑。此外，美国和沙特关系因记者失踪案趋于紧张，这将为下一阶段沙特产油政策带来一定不确定性。从跨地区价差来看，国际油市东强西弱格局仍将延续，布油对WTI原油升水将大概率维持在8美元/桶以上。

　　中长期来看，美国对多国制造贸易争端，这将影响全球经济以及原油需求增速。基于此，三大机构最新报告一致下调2018-2019年石油需求增长预期，并上调石油供应增长预期，对未来油价形成较大压力。

　　2、PX持续去库存 新产能于明年集中释放

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　3月份以来PX持续去库存，价格表现坚挺。今年下游聚酯需求旺盛，聚酯现金流和负荷维持较高水平。此外，二季度集中检修后，国内PTA负荷回升，对PX需求增加。而供应端，一季度投产的沙特 Petro Rabigh 134万吨/年和越南Nghi Son 70万吨/年PX新装置运行一直不太稳定，6月PX装置检修较多，7-8月份PX装置计划外检修情况不断，开工率阶段性回落。其中，沙特134万吨/年PX装置运行不稳定，两次停车。PX社会库存在3月份达到年内高点之后持续下降，五个月累计去库存49万吨。PX价格最高达到1375美元/吨，创下近四年以来的新高，较7月初上涨373美元/吨或37.2%，PX-石脑油价差接近700美元/吨。因货源紧张，8月ACP达成在1060美元/吨CFR，9月ACP达成在1340美元/吨CFR。

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　四季度亚洲PX装置检修较多，目前较为确定的检修计划共涉及产能343万吨，占总产能的7.2%。此外，沙特134万吨装置运行不稳定，不排除后期仍有检修可能。供应增量主要来自于腾龙芳烃160万吨装置复产，但该装置重启时间一再推迟，目前仍存在较大不确定性。新装置方面，恒力炼化434万吨/年PX计划2018年10月底建成试车，2019年一季度先开一条，二季度再开另一条线。浙江石化400万吨/年PX计划2018年底建成，商业化供应要到2019年。

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　综合来看，今年PX新增产能较多，但主要集中在四季度，对当年供应影响有限，实际供应影响在2019年。四季度PX供应增量主要来自腾龙芳烃装置的复产，若该装置继续推迟，则PX供需偏紧格局难以有效缓解，11-12月份PX市场有可能继续去库存。年末，需求季节性走弱，加之新装置产能逐步释放，2019年是投产大年，届时PX价格将面临较大压力。若腾龙芳烃四季度能够如期重启，那么PX价格拐点或将提前显现。

　　3、四季度PTA检修增加 累库慢于预期

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　5月下旬至6月初，PTA装置集中检修，国内PTA综合负荷较去年同期下降2.5个百分点。而聚酯行业处于景气周期，聚酯负荷长期维持在9成以上，较去年同期提高8.2个百分点。动态供需缺口的形成，使得PTA市场自4月份以来持续去库存，四个月累计消化库存63万吨。PTA市场供需结构由弱平衡逐步转向供需偏紧。与此同时，7月份主流供应商在现货市场积极采购，现货价格持续跳涨，基差快速扩大，带动期货价格暴力拉升。PTA1809合约在8月29日最高达到9330点，较7月18日行情起点上涨了3458点，涨幅58.9%。PTA现货涨势延续至9月10日达到9320元/吨，PTA理论生产利润最高达1711元/吨。

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　随着PTA装置检修结束逐步重启，加之丰厚的利润驱动下，成本较高的老旧装置亦积极复产，PTA负荷在9月上旬达到86.5%，较6月初大幅提高22个百分点。而下游跟涨乏力，部分聚酯产品现金流陷入亏损并且快速恶化，倒逼聚酯工厂大面积停车检修，需求明显萎缩。供应商主动下调报价，PTA期现价格急速调整。国庆节后，下游需求受制于终端新订单不足，拖累PTA价格。截至10月16日，PTA现货下跌至7655元/吨，较9月份高点下跌1665元/吨或17.9%；PTA1901合约下跌至7288元/吨，较前期高点下跌774元/吨或9.6%。PTA基差由最高1811元/吨压缩至367元/吨，PTA现货加工差由最高2346元/吨压缩至475元/吨。短期PTA基差和加工差继续压缩的空间有限。

　　9月中旬开始，部分PTA装置开始检修，且检修计划进一步增多。截至10月12日当周，国内PTA综合负荷为72.4%，较国庆节前大幅下降14个百分点。装置方面，汉邦石化装置已经重启，蓬威石化装置将于10月中下旬重启，目前在检修装置共计490万吨，未来计划检修装置共计790万吨。四季度计划检修的PTA装置共涉及产能1280万吨，占国内PTA总产能的26%。此外，长期停车的PTA装置产能合计380万吨，占总产能的7.7%。因此，按照当前计划来看，四季度PTA检修较多，负荷上升空间有限，PTA累库幅度预期有所放缓。供应增量中，福海创PTA装置其中300万吨维持在7-8成负荷运行，其余部分需要根据配套的腾龙芳烃PX装置复产情况来决定，因而存在较大的不确定性，预计年底之前重启可能性不大。

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　新装置方面，原本计划今年投产的四川晟达100万吨装置和印度JBF 120万吨装置一再推迟，今年投放的可能性较小。总体来看，一方面PTA检修计划较多，另一方面新装置投产推迟，新增供应量较少，四季度PTA供需变量主要取决于聚酯环节的需求情况。

　　4、聚酯负荷逐步恢复 终端拖累去库进度

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　7月中下旬至9月上旬，PTA现货价格暴涨56%，而下游聚酯产品价格平均涨幅为29%，聚酯现金流遭到明显压缩。终端织造环节价格传导不畅，工厂被动停车降负来应对亏损局面，江浙织机负荷自8月初开始进入下行周期，至国庆节前累计下降30个百分点，较去年同期下降27个百分点。终端率先走弱，导致聚酯产销下滑，聚酯产品库存压力加大，聚酯现金流恶化，倒逼聚酯工厂停车检修。聚酯负荷下降16个百分点，较去年同期下降14.2个百分点。8月底开始，随着PTA价格回落，聚酯产品价格也呈现一定幅度调整，但下跌幅度小于原料端。产业链利润逐步向下游转移，聚酯各产品现金流全面转正。

终端需求提前透支 PTA震荡趋弱

　　国庆节后，终端江浙织机负荷恢复较快，目前已提升27个百分点至80%。刚需补库需求仍在，聚酯产品库存有回落迹象，但较去年同期平均库存高3.4天。此外，PTA价格重心继续下移，聚酯产品价格小幅跟跌，现金流继续修复。部分减停产的聚酯装置也开始恢复中，月中负荷估算在85%附近，月末预计恢复至88%。

　　后期市场主要逻辑由PTA基差和加工差的压缩、产业链利润的转移，逐步转变为终端订单需求、聚酯产销负荷和库存的动态调整。目前终端市场心态依然偏谨慎，一方面，原料价格连续阴跌，现货采购不积极等待观望较多，投机性需求亦下降；另一方面，7-8月份大涨行情中，织造、布厂等终端环节均积极为后期旺季提前备货，四季度的终端需求已部分透支。

　　短期来看，下游和终端负荷逐步提升中，但实际需求复苏的力度和节奏不太理想，双十一、圣诞节等消费高峰期的订单都非常有限，聚酯库存难以在短期得到去化，后续需重点关注新订单的数量和织造出货情况。长期来看，近两年聚酯行业处于投产高峰期，2018年计划新增投产565万吨，目前已投产440万吨，2019年仍有395万吨聚酯装置计划投产，一方面对PTA需求依然保持较高增速，另一方面也为聚酯环节产销和去库能力形成新的挑战。

　　5、市场展望及操作策略

　　成本方面，四季度油价走势仍将取决于，美国对伊朗制裁导致伊朗原油出口下降，以及OPEC、俄罗斯、美国等主要产油国增产以弥补缺口，这两者之间的动态博弈。贸易战将影响全球经济以及原油需求增速，对中长期油价形成较大压力。11-12月份PX市场有可能继续去库存，年底新产能影响逐步释放，PX-石脑油价差存在挤压空间。

　　供需方面，四季度PTA检修增多，且新装置投产推迟，新增供应量不大。后期市场主要逻辑由PTA基差和加工差的压缩、产业链利润的转移，逐步转变为终端订单需求、聚酯产销负荷和库存的动态调整。目前下游和终端负荷逐步提升中，但实际需求复苏的力度和节奏不太理想，旺季需求提前透支，新订单跟进不足，聚酯库存难以在短期得到去化。

　　预计四季度PTA期价维持震荡偏弱运行。11月份PX和PTA装置检修较多，且下游聚酯负荷回升，但受到终端消费拖累，PTA价格或有所反复。12月至年底，随着PX新产能逐步释放，以及PTA装置重启，成本端和供需面预期进一步转弱。操作上，建议逢高沽空为主，阶段性参与空01多05反套。

　　风险点：1、地缘风险溢价上升，大幅推涨油价。2、PTA装置突发故障，造成供应短期快速收缩。3、终端订单爆发，聚酯产销去库超预期

　　研究员简介：

　　魏琳，现任首创期货能化研究员，负责原油及相关化工品研究，熟悉能化产业链和纺织产业链。基本面与技术面分析相结合，注重实际调研。作为成员之一，代表首创期货参赛并获得“2017十大期货投研团队”荣誉称号。