美国国债期货市场发展的背景与起源

与美国发达的国债现货市场相适应，美国的国债期货市场在全球国债期货市场中也占有非常重要的地位。今天，我们就来简要介绍一下美国国债期货产生的背景、起源及发展情况。

　　从二次世界大战结束到60年代中期，美国金融市场的利率一直处于较低水平和相对平稳的状态。但是，进入20世纪70年代以后，这种状况发生了根本性的变化。在布雷顿森林体系解体和石油危机的影响下，整个70年代，经济增速的下滑和通货膨胀的高企使得美国宏观经济政策一直处于顾此失彼的政策困境当中。美国利率政策时紧时松，进退维谷，利率波动频繁，而且幅度越来越大。频繁而剧烈的利率波动使得金融市场中的借贷双方以及持有国债和其他金融资产的投资者面临着越来越严重的利率风险，市场迫切需要一种便利有效的利率风险管理工具。就是在这样的背景下，利率期货应运而生。

　　为了满足管理短期利率风险的市场需求，1975年10月，美国芝加哥期货交易所率先推出了美国联邦抵押贷款协会（GNMA）的抵押贷款凭证期货合约，开启了利率期货交易的先河，这个产品标志着美国乃至全球利率期货产品的诞生。该期货合约标的是政府国民抵押贷款协会凭证，这是一种住房抵押贷款证券（Mortgage－backed Security），其下的抵押贷款由两个美国政府机构担保，它们被放在同一个池子里而成为政府国民抵押贷款协会凭证。在抵押贷款人违约时，政府机构会保证固定利息的支付。政府国民抵押贷款协会凭证的持有者每月会收到包含本金和利息的固定收益。

　　作为实际上首先面世的利率期货合约，政府国民抵押贷款协会凭证合约设计理念简单，而且从合约的主要条款看，已经具备了未来国债期货合约的特点，主要表现在：

　　第一，合约采用了名义标准券合约设计。该合约采用标准化的标的——名义标准券，合约的票面利率设定为8%，标准券的期限是29-30年。在将该期货合约标准化后，投资者只需要关注政府国民抵押贷款协会凭证的市场价格和票面利率。第二，设立可交割债券等级。由于采用了标准券的方式，不同的政府国民抵押贷款协会凭证可以折算成不同数量的标准券，均可以用于交割，可交割等级主要由票面利率决定。这样的设计使得可交割债券供应得以最大化，避免人为制造市场短缺而导致的价格扭曲。第三，卖方决定交割债券的品种。由于采用了类似商品期货的实物交割方式，为了防止可能出现的逼仓风险，也借鉴了商品期货的方式，由卖方决定选择交割的债券品种，在一定程度上增加了期货多头进行逼空操作的难度。

　　在此之后，国债期货也紧跟着出现。美国的第一张国债期货合约是美国芝加哥商业交易所于1976年1月推出的90天期的短期国库券期货合约。为了更好地满足市场管理短期利率风险的需要，于1978年9月又推出了1年期短期国库券期货合约。随着市场对于不同期限利率风险管理的需求逐渐涌出，美国国债期货的产品体系也不断丰富。1977年8月，芝加哥期货交易所推出了针对资本市场的长期利率风险管理的美国30年期国债期货合约，1982年5月又推出了10年期中期国债期货。随后，为更好满足市场需求，美国市场分别于1988年、1990年、2009年、2010年和2016年推出5年期、2年期、3年期、超长期和超长10年期期限美国国债期货合约。至此，美国建立起交易标的涵盖短期和中长期国债的相对完整的国债期货产品体系。目前来看，美国国债期货主要包含了2年期、3年期、5年期、10年期、超长10年期、长期和超长期期限国债期货等品种。(中信期货 张菁)