上海中期期货：铁矿石逢高抛空

近期铁矿石主力1901合约偏强整理，但上方始终未能有效突破前期高点520元/吨一线附近压力。虽然铁矿石供需基本面得到改善，供给增加不如预期，需求端则由于钢厂复产增多，采购及疏港量保持280万吨的高位以上，铁矿石现货价格的坚挺给期货盘面带来较强的支撑。不过由于钢厂采购偏好的影响下，矿石品种间的矛盾继续加大，块矿与粉矿价差持续扩大。整体来看，外矿供应继续攀升，加上钢厂即将开启的采暖季限产模式，铁矿石基本面难有实质性的转变，预计四季度铁矿石仍以震荡回落的走势为主。

　　铁矿石供应继续攀升

　　全球铁矿石新增产能释放周期接近尾声，2018年四大矿山产量增长可能低于年初预期的4000万吨，原因是FMG产量的下降。上半年，力拓、必和必拓以及淡水河谷产量同比增长分别为824万吨、730万吨和66万吨，FMG产量同比减少680万吨，四大矿山上半年产量合计同比增长942万吨。根据矿山生产计划，预计下半年力拓、必和必拓以及FMG无明显增量，产量增长将主要来自淡水河谷，约2280万吨。预计2018全年四大矿山产量同比增长约3200万吨。

　　发货量的统计数据来看，因天气原因，一季度巴西、澳大利亚港口容易出现飓风、洪灾等恶劣天气，不利于港口发运铁矿石。而四季度往往是国外几大矿山加大发货量的季节，一方面也是赶在一季度恶劣天气到来前加大发运。从中国到港矿石统计数据来看，近几年每年四季度到港量保持在全年到港量的26.5-27%，今年前8个月到港矿石6.92亿吨，如果全年按与去年10.54亿吨持平测算，9-12月还会到港3.61亿吨进口铁矿石，占全年到港量的34.27%，因此，今年四季度到港量仍然会像往年一样，会明显增加。

　　图1：铁矿石发货量走势图



　　资料来源：上海中期

　　进口量方面，8月我国进口铁矿石8935万吨，环比减少60.6万吨，同比上升0.79%，增速平稳。海外矿山发货量通常在三季度开始爬升，四季度外矿供应压力未有减弱。本月BHP的South Flank开始爆破动工，该项目作为Yandi矿的替代项目，计划于2021年出矿，目前来看替代项目并未带来新增供应。

　　图2：铁矿石进口量走势



　　资料来源：我的钢铁，上海中期

　　库存步入累库周期

　　年初依然不断创出历史新高的港口库存，在二季度以后便不断回落。尽管整体水平仍处历史高位，而目前的水平已是年内的低位。数据显示9月45港港口库存总量继续呈现下降趋势，一方面是因全国到港量还未有明显回升，另一方面伴随着全国铁水产量的逐步提升；港口疏港量9月增加明显，月底统计45港港口疏港量293.95万吨/天，达到了春节以来的最高日均疏港量。但是结合往年的情况看，从2015年开始，随着四季度国外主要矿山发货量增加，港口铁矿石库存均会进入累库周期。今年的情况预计不会有所改变，港口铁矿石库存在进入10月份后压力会再度回升。

　　图3：铁矿石港口库存走势



　　资料来源：上海中期

　　截至10月12日，国内大中型钢厂进口铁矿石平均库存25天，近一个月以来维持在25天以上，8月初一度高达27天。去年同期维持在23.5天，2016年同期维持在21天。从数据对比来看，今年钢厂平均库存高于前两年。钢厂端库存可用天数不低，会对铁矿石现货价格上涨形成压制，现货一涨价，钢厂会暂时放慢采购量。加上目前港口库存高企，钢厂采购并没有紧迫感。

　　因此，从港口进口矿库存量和钢厂库存可用天数来看，现阶段库存水平均高于去年同期，后期还面临国外矿山四季度加大发货量，可以预计库存偏高的压力将维持，并会缓慢累积。

　　图4：大中型钢厂铁矿石库存可用天数



　　资料来源：上海中期

　　需求端难有大幅增长

　　铁矿石需求端后期最主要的影响因素来自于钢厂采暖季限产政策的如何实施。9月中旬，一份《京津冀及周边地区2018-2019秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》会签稿在业内流传，与8月初官方征求意见稿相比，会签稿将采暖季前后空气质量下降的目标从双5%下降为双3%，并取消了对于唐山、邯郸、石家庄、天津、邢台、安阳6个城市采暖季钢铁限产50%，其他城市限产比例不得低于30%等内容的表述；另外，河北提出环保治污严禁“一刀切”，唐山发布重点行业秋冬季差异化错峰生产征求意见稿。

　　虽然正式文件对采暖期的方向性指引上出现了边际上的松动，但受制于PM2.5平均浓度、重度及污染天数同比下降3%的总量目标，地方政府仍背负较重的限产压力。并且考虑到，今年可比基数为去年已经大幅改善的空气质量，而去年则是通过严格的“一刀切”式的环保限产实现的这种提升，因此今年采暖期环保达标压力并不亚于去年。在这种背景下，我们预计各地政府虽然限产政策将更为灵活，但总体限产比例仍难见大幅宽松可能。若遇到空气质量较差时间段，并不排除有阶段性的严控生产等高压措施。

　　表1：1-8月169个重点城市空气质量排名



　　资料来源：生态环境部，上海中期

　　具体影响钢厂产量测算方面，由于《行动攻坚方案》中分城市的环保限产比例已经取消，因地制宜的灵活错峰限产政策对我们预测限产力度造成一定困难。但从唐山的最新公布的限产方案来看，若假设其他城市以唐山限产方案为蓝本，划分为A、B、C、D四个比例进行限产，按照30%-50%限产比例进行测算，我们预计采暖期京津冀及周边地区环保限产将影响月均粗钢产量600-800万吨，日均粗钢产量压缩7.47%-12.45%。若根据40%限产比例中性测算则供应理论将减少9.96%，虽然相较前期意见稿所的11.58%有所差距，但对供应端的压制仍不可小觑。

　　表2：采暖期限产对粗钢产量影响测算



　　资料来源：政府文件，公开资料，上海中期

　　备注：(1)意见稿方案中影响测算按照：重点城市限产50%、其他城市限产30%计算；

　　(2)意见稿方案和正式方案产量减少比例比较基数采用2018年6月产量数据计算。

　　值得注意的是，由于目前钢厂利润已经上行至历史高位区域，在这种背景下，在产的钢厂理应把开工率打到极致水平，并且通过各种手段对环保限产的压制形成最大可能的对冲，因此我们认为实际限产的效果往往要低于理论测算值，例如去年采暖季限产以及今年7-8月唐山地区限产都存在此种情况。今年采暖季限产供应端能否压缩9.96%，仍然尚待检验。综合以上论述，我们认为采暖季限产钢厂将继续压缩产量，只是幅度大小的问题，对于铁矿石的需求端难有实质性的利好。

　　操作策略

　　总体来看，四季度随着外矿供应的逐步攀升，铁矿石总供应平缓增加。钢厂开启限产模式，京津冀、汾渭平原、长三角地区将陆续执行错峰生产，总体限产比例仍难见大幅宽松的可能，铁矿石需求端并无给力支撑。我们预计后市铁矿石价格依然承压，关注钢厂采暖季限产的具体实施情况，铁矿石有阶段性做空的机会。阶段性供需变化的机会来自于钢厂补库，而矿价大幅上涨的风险来自于汇率快速贬值。

　　结合主力1901合约的表现来看，我们预计上方520一线或依然有较大的压力，短期难有突破动力，可尝试逢高沽空操作。

　　关注及风险点：汇率贬值；采暖季限产政策；钢厂利润。

　　上海中期期货1队