券商：短期业绩仍承压 长线机会看龙头

证券是一个周期性较强的行业，券商股则因此属于强周期股，今年以来正加速走向底部。中报数据显示，32只A股上市券商股今年净资产收益率预计或不足3.89%，而2015年该指标曾一度达到平均20%以上。行业下行不仅体现在盈利能力上，更在股价上充分反映，今年以来券商股几乎全线下跌，除了次新股中信建投、南京证券外，包括行业老大中信证券在内的其他30只券商股股价都出现不同程度的下跌。

　　一些券商的重要股东早在年初就开始减持，例如汇鸿集团减持华泰证券。不过，虽然整体上看，今年以来券商股呈现净减持，但近期以国元金控增持国元证券等行动也让这一态势出现微妙变化，值得关注。

　　三季度业绩仍承压

　　经纪业务是券商收入的重要来源，曾经占据券商收入的半壁江山，近年来虽然占比有所下降，近三年来在23%-30%之间波动，但今年由于券商的投行等业务下滑明显，经纪业务在股基交易量稳定及佣金率企稳的情况下，占比反而上升。

　　经纪业务与行情高度相关，据安信证券赵湘怀团队的数据，在上轮牛市中，证券行业代理买卖证券业务净收入高达2691亿元，此后牛市变熊市，交易量持续萎缩及佣金战使得2016年和2017年代理买卖证券业务净收入分别降至1053亿元和827亿元，同比分别下滑61%、22%。到了今年上半年，代理买卖证券业务净收入继续同比下滑6%至364亿元。

　　再看上市券商，上半年经纪业务收入同比下降5%至314亿元，降幅比全行业少1个百分点，较去年20%的降幅则明显收窄，中信、招商、长江、兴业、东方、太平洋和第一创业的经纪业务还逆势取得了同比正增长。主要还是年初行情较好时股基交易额同比有所放大及佣金率企稳。虽然近年来互联网开户等业务通过低佣金手段使得行业股基交易额集中度出现下降，2017年降至47%，但前十大券商由于在综合佣金率方面优势明显，经纪业务市占率仍然占据行业的七成左右。

　　回顾近期，受市场表现疲软的影响，两市成交额一度降至2000亿出头，两融余额降至8400多亿，纷纷创下近年来新低，令券商股三季度业绩承压。券商板块估值继续下降，当前1.2倍的PB(LF)已是历史最低值。

　　政策面上，国务院金融稳定发展委员会召开第三次会议，强调保持市场流动性合理充裕，信贷市场、债券市场、股票市场平稳运行，各类金融风险得到稳妥有序防范化解。

　　整体净减持但近期有改善

　　9月11日晚间，国元证券的增持公告受到了市场关注，大股东国元金控已进场增持，计划增持最多不超1.6亿元，成为年内第四例券商股增持计划。国元金控表示，本次增持的目的，是基于对公司未来发展前景的信心和公司长期投资价值的认可，同时提升投资者信心，稳定公司股价，维护中小股东利益。国元金控对国元证券的增减持时机把握可谓精准，2014年12月，在券商股如日中天之时减持，在2015年7月股灾时响应证监会增持，而数量分别为4569.31万股和200万股，高价大量减持，低价少量增持，赚了个盆满钵满。此次增持，在估值底部时进行(国元证券已破净)，时机选择也颇为精准。

　　总体来说，今年以来有17只券商股出现重要股东增减持，其中6只券商股整体净增持，11只券商股整体净减持，整体净减持2.25亿股，减持市值估算合计22.01亿元。其中，遭减持最多的3只券商股是国泰君安、国金证券、华泰证券，年内分别被减持3026.44万股、6048万股和2407.1万股，减持市值分别达到5.53亿元、4.66亿元和4.12亿元。国泰君安年内减持市值最大，华泰证券也不低，事实上，汇鸿集团从去年四季度开始持续减持华泰，累计减持3570万股，金额粗略估算在6-8亿元之间。

　　不过，除了国元证券获大股东增持，也有券商股被积极增持，西部证券、长江证券和东吴证券的增持规模位居前三，分别被重要股东增持3501.83万股、1507.94万股和178.3万股，估算市值分别为2.78亿元、1.04亿元和1198.01万元。据券商中国统计，今年以来，包括国元证券在内，已有6只券商股的重要股东发布增持计划，以最新市值估算，最高增持规模可达到19.71亿元。

　　7月10日，太平洋证券发布了股东增持计划公告称，公司第一大股东嘉裕投资拟在6个月内进行增持，增持价格不高于3.50元/股，累计增持公司股份不低于总股本的1%，不高于总股本的5%。嘉裕投资称，增持是基于对公司未来发展的信心和对公司长期投资价值的认可，同时为提升投资者信心，切实维护中小股东利益和资本市场稳定，嘉裕投资拟实施本次增持计划。

　　7月25日，西部证券公告称，实控人陕投集团、陕电投及其他一致行动人拟进行增持，合计增持不超过西部证券总股本的2%。该增持计划未设定价格区间，将视二级市场情况，逐步实现增持计划。增持基于对西部证券未来发展的信心和长期投资价值的认可，同时为提振市场信心，切实维护中小股东利益。

　　此外，华泰证券和山西证券也有重要股东增持计划。

　　看好龙头券商长线投资机会

　　在监管层底线思维的指导和部分券商股大股东近期积极增持的作用下，券商板块短期内或继续磨底态势，向下风险较小，向上动力不足，但龙头券商的长线投资机会已经体现。龙头券商的优势在于丰富的机构客户资源和风控制度，在经纪业务等传统业务方面的存量甚至缩量竞争中更有实力熬过寒冬，等市场转暖之时这些优势直接将体现在业绩上。另一方面龙头券商股票质押业务整体履约保障比例远高于预警线，买入返售金融资产的减值准备计提比例较高，因而信用风险相对可控。