【聚酯二季报】供需略改善，成本定价

　来源：紫金天风期货研究所

　　【20250318】【聚酯二季报】供需略改善，成本定价

　　PTA(5834, -4.00, -0.07%)观点小结

• 观点：PTA二季度计划检修高，供应检修兑现中，需求表现略不及预期，平衡去库，边际较Q1有改善。产业链估值来看，利润不高，定价锚在成本端，宏观和原油(607, -8.60, -1.40%)企稳后或有小幅反弹机会，关注月差阶段性正套机会。

• 一季度PTA冲高回落，主要跟随成本。1月前俄油受制裁成本推升，价格上涨，特朗普上任后地缘溢价下降，关税打压需求，油价下跌，PTA大幅回调。3月下后成本企稳，PTA震荡。

• 二季度平衡来看， 3-5月国内供应检修高位，需求端聚酯季节性改善，3-6月聚酯开工率评估90%、92%、92%、91%，终端订单一般，需求表现旺季不旺。二季度平衡维持去库60万吨偏上，供需面边际改善。

• 估值上，原油价格预估在65-75区间，石脑油供应偏紧裂解给90-110美元区间，PX
  N预估180-250美元，PTA现货加工费预估200-250元，PTA近端主力预估区间在4500-5300元。

• 交易机会上，PX和PTA3月下起边际好转，但整体走势受宏观和油价影响较大，油价企稳后低多机会，持续向上驱动有限。月差关注正套机会。

• 风险点：原油大幅回调，调油不及预期

　　PX观点小结

• 观点：PX二季度检修带来阶段性改善，调油表现不及预期，持续向上驱动不大，PXN不高，关注计划外检修带来的反弹机会。

• 一季度PX供应检修不多，供需松平衡，跟随成本震荡。节后预期好冲高，随着成本下移，调油不及预期，仓单压制，盘面大幅下跌。

• 二季度平衡来看，国内供应无新装置投产，3月中下旬起检修增加，3-5月产量不高。进口端，上半年考虑调油需求季节性，预估H1月均进口量80万吨，H2进口有回升。需求端，PTA3-5月检修相对集中，但考虑新增产能有投产规划，需求产量保持高位。平衡来看，PX4-6月预期去库，平衡有改善。

• 估值上，原油价格预估在65-75区间，石脑油供应偏紧裂解给90-110美元区间，PXN预估180-250美元，PTA现货加工费预估200-250元，PX主力预估区间在6300-7500元。

• 后市来看，PX供需有季节性改善预期，绝对价格受成本影响较大，关注低多机会，趋势性不明显。

• 风险点：宏观政策风险，仓单压力

　　乙二醇(4641, -57.00, -1.21%)观点小结

• 观点：乙二醇存量供应高位，检修季去库不及预期，市场打压估值，近月合约缺乏驱动，预计偏弱震荡，09合约关注阶段性低买机会。

• 一季度MEG冲高回落，节前预期良好维持高位，节后随着煤油成本下塌，高利润刺激乙二醇存量供应高位，部分装置检修延后，情绪悲观下大幅走弱。

• 二季度平衡来看，国内新装置投产延后，但存量供应偏高，4月起计划检修增加，进口端3-5月预估不高，需求端聚酯负荷季节性改善，4-5月平衡预期有改善。但目前港口库存偏高，下游提货一般，去库表现略不及预期，向上驱动有限。

• 后市来看，近端库存压力偏高，国内检修量略不及预期，去库偏慢，近端合约预计偏弱看待，远月合约预计存阶段性低买机会，但平衡下半年仍有累库压力，驱动不强，阶段性区间震荡操作。

• 风险点：宏观政策风险，港口到港超预期

　　目录

• 关税打击终端需求

• PTA：计划检修高位

• PX：关注检修季

• PTA链利润分配及估值

• MEG：存量供应偏高

　　一季度PTA行情回顾

• PTA一季度走势呈现冲高回落，受成本端原油影响较大。

• 1月初美财政部对俄能源公司进行制裁，加剧原油供应紧张，我国地炼对俄油依赖较高，制裁带来成本上移，PTA跟随成本大幅上涨。

• 进入1月中下旬，随着美总统特朗普上任，市场对于加关税及打压通胀的预期担忧，成本原油大幅下行。

• 节后产业链估值压缩至低位，制裁俄油问题造成地炼负荷低位，国内MX偏紧，聚酯链供需预期改善，盘面走强。

• 随着俄乌谈判，美国对我国关税进一步加码，以及对加墨关税不确定性，原油再度大幅回调，成本PX受仓单预期担忧，聚酯需求复苏不及预期，PTA大幅回调，PX表现偏弱，PTA盘面加工费有修复。节后走势偏弱。

　　关税打击终端需求

　　纺服内需增速放缓

• 2024年我国纺织服装商品内需消费实现温和增长，但受到宏观经济放缓影响，各项增速均较上年有所放缓。

• 24年1-12月，全国限额以上单位服装鞋帽、针、纺织品类商品零售类值为8033.2亿元，累计同比增长0.3%，增速放缓。实物商品网上穿类商品零售额同比增速为1.5%。

• 25年年后来看，终端坯布库存压力相对偏高，节后订单表现不佳，内需表现有压力。

　　外需受关税影响加大

• 24年我国纺织品服装维持正增长，但是增速放缓，其中纺织品出口增速好于服装。四季度同比出口放量，与美国加关税预期下赶出口有关。

• 根据海关总署统计，2024年我国纺织品服装出口总额为3011亿美元，同比增长2.8%。其中，纺织品出口额为1419.6亿美元，同比增长5.7%，服装出口额为1591.4亿美元，同比增长0.3%。我国出口对美国、欧盟、东盟等主要贸易伙伴出口增势良好，对日本、土耳其、俄罗斯等市场出口负增长。

• 25年1-2月我国纺织品服装出口数据下滑。一方面高基数效应影响，另外特朗普上任后对我国加征两个10%关税，对我国直接出口服装影响较大。

• 今年1~2月，全国纺织品服装出口额为428.8亿美元，同比减少4.5%。其中，纺织品出口212.2亿美元，同比减少2.0%；服装出口216.6亿美元，同比下降6.9%。

　　下游订单不足，节后复苏慢

• 织造节后重启速度低于近几年，截至3月中较元宵节后集中复工已经有一月，加弹、织机、印染的开工率分别为85%、74%和76%，较往年同期近9成负荷表现偏弱。

• 坯布成品库存偏高，受特朗普关税政策影响，下游订单偏弱，节后消化原料备货为主，节后复苏预期被特朗普加关税需求不及预期替代。

　　聚酯负荷重启偏慢

• 一季度是聚酯及下游季节性降负时间段，和节前预期相比，聚酯假期停车偏高，节后重启速度不快。截至3月初聚酯负荷回升至89%左右，近两周负荷走平，负荷高的略低于预期。

• 分产品来看，长丝恢复较快，目前负荷已经上升至94.9%，符合季节性。瓶片由于利润偏差，复产速度较慢维持68.7%左右，3月中下旬有重启。3-4月负荷评估预计仍能到上半年高点。

　　聚酯25年新产能按计划

• 24年全年新增产能计划投产产能预计500万吨左右，新增投产量持稳。

• 一季度主要投产的新增产能为瓶片、长丝和薄膜。新增产能100万吨左右。

• 二三季度规划投产的产能以瓶片和长丝为主。

　　聚酯二季度负荷评估高位

• 25年聚酯全年新增产能500万吨附近，全年增速评估5.2%左右，上半年增速评估6.8%，其中一季度增速在6.4%左右。

• 二季度是传统季节性旺季，评估负荷能保持相对高位，3-6月聚酯负荷90%、92%、92.4%、91.6%。

　　PTA：计划检修高位

　　PTA新装置投产量不低

• 25年全年国内PTA投产规划3套，海外规划一套，共计产能1020万吨，

• 目前独山能源3#12月底已经投产，虹港石化预计5月前后出料，三房巷预计下半年投产。

• 海外投产一套土耳其SASA150万吨，2月底投产，其原料主要来自土耳其和沙特，关注沙特Jizan出料情况。

　　PTAQ2检修高位

• 24年底至25年初PTA加工费维持低位，3-5月PTA装置计划检修量高位，3-4月评估产量不高，5月起随着新装置计划投产，PTA产量或有回升。

• 3月检修YS海南、大化、仪征、恒力3#、三房巷，4月嘉通、能投、百宏、YS海南等。

　　PTA出口预估持稳

• 24年全年PTA出口量442万吨，环比23年增长90万吨，阿曼、土耳其、越南、埃及等地出口增长明显。

• 25年评估来看，出口仍然是解决PTA国内压力的重要渠道，出口总量预估持稳，考虑到土耳其SASA已经投产，后续出口土耳其的量可能会有下降。

• 25年评估出口量1-2月30万吨，3-4月35万吨左右。

　　PTA季节性累库后开启去库

• PTA上半年从供需表现来看，1-2月聚酯织造季节性降负，PTA检修偏少，累库超60万吨，3-5月PTA计划检修量偏高，聚酯负荷季节性回升，平衡评估去库。

• 从2月底3月初起，随着PTA检修落地，PTA库存已经逐步进入去库通道，截至3月14日PTA库存323.1万吨附近，当前绝对库存处于相对高位。

　　PTA平衡表

• 基本假设：独山能源3#1月完全贡献产量，虹港新装置5月投产。国内3-5月检修按计划，目前检修量维持高位，聚酯二季度3-6月负荷维持90%、92%、92.4%、91.6%季节性高位。

• 平衡来看，1-2月季节性累库65万吨附近，3-5月平衡去库明显，整体去库近70万吨附近，4月检修集中+聚酯负荷高位，去库幅度最大，3-5月去库把1-2月累库消化掉，整体库存量仍保持高位，目前供需边际有好转。随着成本下跌，供需略有好转，PTA加工费有所修复，整体产业链估值不高。

　　PX：关注检修季

　　一季度PX行情回顾

• PX一季度“M型” 走势，整体冲高回落，受成本端原油影响较大。

• 1月初美财政部对俄能源公司进行制裁，加剧原油供应紧张，我国地炼对俄油依赖较高，制裁带来成本上移，PX跟随成本大幅上涨。

• 进入1月中下旬，随着美总统特朗普上任，市场对于加关税及打压通胀的预期担忧，成本原油大幅下行。

• 节后产业链估值压缩至低位，制裁俄油问题造成地炼负荷低位，国内MX偏紧，聚酯链供需预期改善，PX走强。

• 随着俄乌谈判，美国对我国关税进一步加码，以及对加墨关税不确定性，原油再度大幅回调，PX受仓单预期担忧，PX表现偏弱，一度创出新低。

　　25年PX新增产能少

• 国内PX25年全年计划新增产能预计仅24年投产的裕龙石化一套装置，出料先以MX的形式。PX出料预计下半年以后。

　　亚洲二季度有检修计划

• 二季度是亚洲季节性集中检修时间段，国内集中检修从3月中下旬开始，九江、浙石化、中海油惠州、扬子石化陆续计划检修。

• 海外来看，二季度日韩季节性检修，检修量不大。

　　PX产量持稳

• 国内PX一季度产量高位持稳，3月下旬后检修陆续落地。1季度月均产量318.7万吨，产量增速0.7%。

• 上半年预估平均产量312万吨，产量增速3.4%。由于新增产能不多，产量同比增速放缓。

　　PX进口评估环比增加

• 考虑到调油需求环比略下降，25年进口评估环比略高于24年。全年进口评估1009万吨左右，月均84万吨，二季度汽油旺季季节性略下降。

• 我国PX进口主要地区来自韩国、日本、中国台湾和文莱。韩国1-2月出口美国芳烃不少，3月起韩国出口美国预估量不高，国内预计进口不低。进口量上半年考虑调油需求季节性增加，下半年下降，但总量低于前两年。

　　美国汽油库存季节性下降

• 当前来看，汽油处于季节性中性，库存下降中。美国汽油裂解价差中性持稳，夏季汽油旺季需求来临前，调油经济性略有改善。

　　美韩套利空间不大

• 目前甲苯美亚套利窗口打开，二甲苯和纯苯套利窗口空间不大。美韩之间运费下降，美国1-2月进口韩国调油料不少，3月套利空间不大，关注季节性备货情况。

　　韩国出口美国芳烃前高后低

• 韩国25年1-2月出口美国芳烃（TL+MX+PX+BZ）分别为9.7万吨和16万吨。出口量和往年季节性相比处于高位。调油季前美国备调油料，PX和BZ作为化工原料补充，下半年调油需求或下降。25年前2月韩国出口美国MX和PX量偏高，纯苯量偏低。

• 3月前10天，韩国出口美国甲苯、二甲苯的量分别为0.3wt和1.98wt，PX和纯苯未出口。

　　PX平衡预估

• 供应来看，上半年PX无新增产能，国内产量变化主要来自检修变化，3月中下旬起检修增加，3-6月供应环比下降，上半年预估平均产量312万吨。

• 进口端，上半年考虑调油需求季节性增加，下半年下降，但总量低于前两年。预估上半年月均进口量80万吨，下半年月均进口量87.8万吨。

• 需求端，PTA3-5月检修相对集中，但考虑新增产能有投产规划，需求产量保持高位。

• 平衡来看，PX4-6月预期去库，3月下-5月供应端检修相对偏高，5-6月需求端PTA产量位于维持高，平衡预期有改善。

　　PTA链利润分配及估值

　　上下游利润分配

• PTA-布油价差节前逐步改善，2月下旬关税影响终端需求不及预期，PX供应检修偏少，产量维持高位，预期悲观下产业链利润再次走弱，当前估值相对低位。

• 石脑油由于下游乙烯投产偏高，石脑油裂解维持高位，PXN当前190-200美元附近，历史相对低位，关注季节性改善。

　　PTA产业链估值

• 二季度来看，产业链估值相对低位，供需边际好转，产业链的锚点原油端，石脑油裂解评估偏强，PXN季节性有修复。

• 估值上，原油价格预估在65-75区间，石脑油供应偏紧裂解给90-110美元区间，PXN预估180-250美元，PTA现货加工费预估200-250元，PX主力预估区间在6300-7500元/吨，TA主力预估区间在4500-5300元/吨。

• 策略上，PX和PTA3月下起边际好转，但整体走势受宏观和油价影响较大，油价企稳后低多机会，持续向上驱动有限。月差关注正套机会。

　　注：PX美元兑人民币汇率按7.25估计，关注汇率变化

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　MEG存量供应偏高

　　一季度MEG行情回顾

• 乙二醇一季度冲高回落，节前预期良好，新增产能投产有限，港口库存低位，预期节后旺季去库，低库存下乙二醇整体维持4650-4850区间震荡。价格重心不低，乙二醇利润维持高位。

• 节后随着煤油成本下塌，利润刺激乙二醇存量供应高位，部分装置检修延后，情绪悲观下大幅走弱。

　　EG投产计划不多

• 25年一季度无新增产能，05合约之前预计正达凯60万吨投产，比之前预期有延后。

• 裕龙石化预计下半年投产。

　　乙二醇产量高位，部分检修计划延后

• 25年一季度乙二醇产量维持季节性高位，一季度平均负荷73.3%，同比24年负荷偏高，产量同比增长7.6%，其中煤制产量增速16.7%。

• 二季度乙二醇油煤装置存季节性检修，预估乙二醇产量环比下降，但煤化工效益不差，部分装置检修延后，产量同比预计仍未高位。

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　　乙二醇4月计划检修相对偏高

• 乙二醇一季度计划检修量不高，部分3月检修计划延后，产量维持高位。二季度通常季节性检修旺季，煤化工更换催化剂。

• 4月计划检修偏高，恒力、中海壳牌、兖矿、榆林化学、黔希煤化工等，关注检修落地情况。

　　乙二醇1-2月进口高，二季度或有改善

• 24年来看，全年进口乙二醇647万吨，月均进口54万吨附近。进口主要地区沙特、加拿大、美国、科威特、阿曼和伊朗。

• 从进口地区来看，进口主要来自中东和北美，四季度马来西亚和台湾出口国内增加。

• 25年来看，24年底海外检修量低，出口保持高位，1-2月进口评估70万吨和58万吨。进入25年后中东地区检修增加，北美寒潮影响装置有停车，一季度海外检修偏高，3-5月进口量预计不高，目前评估55、50、55万吨。25年评估月均进口58万吨，环比增加。

　　海外检修Q1不低

• 海外检修来看，2-4月沙特和北美检修集中，3-5月进口量预估不高，亚洲地区，马油停车至5月后，台湾南亚36万吨重启后25年贡献进口量。

　　港口去库不及预期

• 节前预期春节季节性累库，二季度进口少，春检开启兑现去库，整体库存压力不大，目前看去库不及预期。

• 供应端，国内MEG负荷超预期，进口到港下降有限，截至3.17日乙二醇港口负荷回升至81万吨，近期高位。需求端，关税影响，内外需表现偏弱，聚酯负荷符合预期，但订单少，库存压力大。目前到港不低，提货改善有限，港口库存压力大。

　　乙二醇煤制效益不差

• 25年以来，成本端油、煤价格重心均有下移，乙二醇煤制利润修复较多，油制利润修复后再度压缩，乙烷制利润随着乙烷价格上涨有所压缩。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　乙二醇平衡表

• 基本假设：新装置60万吨预估4-5月出料，国内4月检修计划偏高，海外进口量二季度整体评估不高，全年进口环比增长。

• 供需端，国内产量3-5月检修增加，年内负荷低位，平均开工率70%，全年平均开工72.6%左右。进口端，海外检修集中预估3-5月不高，50-55万吨，考虑近洋台湾、马来西亚装置重启，下半年海外检修不高，全年进口评估增加，月均58万吨。需求端，聚酯3-4月能维持旺季开工，后续观察库存压力，终端表现一般。平衡来看，二季度格局好转，4月平衡偏紧改善，但去库有限，下半年负荷高位下有小幅逐步累库压力。

• 策略上，近端库存压力偏高，目前国内检修量仍不高，去库预期偏慢，近端合约预计偏弱看待，远月合约预计会有阶段性低买机会，但平衡下半年仍有累库压力，驱动不强。

　　作者：刘思琪

　　从业资格证号：F3047966

　　交易咨询证号：Z0015522