深度解读：俄乌三周年，商品市场的变化与转机

　来源：光大期货

　　深度解读：俄乌三周年，商品市场的变化与转机

　　——从黑海封锁到黄金(582, 8.80, 1.54%)避险，全球供应链重构下的商品逻辑

　　事件提醒：

　　当地时间2月17日，俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫证实，俄美双方预计将于2月18日在沙特阿拉伯举行会晤，讨论乌克兰问题等内容。俄美会谈双方也于17日抵达沙特。

　　会谈的议题是就如何启动乌克兰问题谈判达成一致。

　　根据双方披露的消息，此次会晤，美方代表包括国务卿鲁比奥、美国总统国家安全事务助理华尔兹以及美国中东问题特使威特科夫等，俄方代表包括俄罗斯外长拉夫罗夫和俄总统助理乌沙科夫等。

　　俄乌三周年之际，商品市场有何变化？又将带来哪些机会？

　　一、黑海通道封锁：全球农产品的“心脏骤停”与重构

　　自2022年俄乌冲突爆发以来，黑海作为全球粮食出口的核心通道，其封锁与协议反复成为农产品市场的风向标。

• 协议中止与价格冲击

　　2023年7月，俄罗斯宣布不再延长《黑海港口农产品外运协议》，直接导致乌克兰粮食出口量断崖式下跌。协议执行期间，全球通过该通道运出的3280万吨农产品中，70%流向高收入国家，仅3%进入最贫穷国家。协议中止后，全球小麦、玉米(2388, 9.00, 0.38%)价格一度飙升超20%，非洲之角等依赖乌克兰粮食的地区面临严重短缺。

　　2．供应链重构与替代竞争

　　俄罗斯借机扩大自身市场份额。2025年俄粮食出口预计突破5000万吨，并宣称可“完全替代乌克兰供应”。然而，乌克兰通过陆路向西欧出口的尝试因波兰等国的粮食禁令受阻，东欧国家担忧低价粮食冲击本土农业，进一步加剧了区域矛盾。

　　未来展望：

　　协议重启可能性：俄方态度明确，要求西方解除对其农产品出口的金融与物流限制，作为重返协议的前提。

　　长期结构矛盾：全球粮食分配不均问题难以根治，黑海通道的脆弱性将推动非洲国家加速粮食自给计划。

　　二、油气资源变故：能化品的“冰火两重天”

　　俄乌冲突对能源市场的冲击远超预期，天然气与原油(607, -8.60, -1.40%)的分化表现尤为显著。

　　1．天然气：从“断供恐慌”到“过剩风险”

　　2022年北溪管道爆炸事件导致欧洲天然气价格（TTF）一度突破300欧元/兆瓦时。但2025年局势缓和后，高盛预测若俄乌达成和平协议，俄罗斯恢复战前输气量（42Bcm/年），TTF价格或暴跌36%-56%至20欧元/兆瓦时以下，甚至引发美国LNG出口受阻。

　　CME-荷兰TTF天然气期货价格

　　图片来源：macromicro

　　2．原油：制裁与供应的博弈

　　尽管西方对俄油限价，但俄罗斯通过“影子船队”和亚洲市场转移出口，2024年日均出口量仍达500万桶。高盛指出，和平协议对俄油增产影响有限（受制于OPEC+减产），但可能释放6000万桶海上滞留原油库存，短期压制油价2美元/桶。

　　俄罗斯对西方、东方和其他地区原油出口量

　　图片来源：wind

　　未来展望：

　　能源转型加速：欧洲天然气价格波动将推动可再生能源投资，氢能基础设施或成新焦点。

　　地缘溢价消退：若制裁解除，俄罗斯能源重返欧洲市场或重塑全球贸易流向，上周油价的回调说明市场已经开始对此进行计价。

　　三、金属出口税：俄罗斯的“资源武器化”与有色市场震荡

　　2024年起，俄罗斯对铝、镍等关键金属征收高额出口税，试图以资源杠杆对冲西方制裁。

　　1．铝市场：供需错配与区域转移

　　俄罗斯铝产量占全球6%，出口税推升欧洲现货溢价。但亚洲成为俄铝新目的地，中国进口量同比增30%。高盛认为，欧洲铝需求仅因经济复苏小幅增长，整体影响有限。

　　2．钢铁与稀有金属：重建需求与战略博弈

　　乌克兰重建预计每年新增100万吨钢铁需求，叠加欧元区经济复苏，2026年欧洲钢铁需求或增600万吨。此外，美国提议控制乌克兰稀土矿所有权，凸显战略资源争夺白热化。

　　未来展望：

　　产业链区域化：金属加工产能向东南亚、印度转移趋势加速。

　　政策风险溢价：资源出口国的税收与贸易限制或成常态。

　　四、黄金：地缘动荡中的“永恒灯塔”

　　　黄金作为避险资产，在俄乌冲突中展现了极强的抗风险属性。

　　1．央行购金潮与去美元化

　　2022年俄罗斯央行资产被冻结后，新兴市场加速囤积黄金。全球央行购金量从年均17吨跃升至41吨，预计这一趋势将持续至2026年。

　　全球央行季度购金量

　　图片来源：wind

　　2．价格驱动逻辑

　　冲突初期，金价
因恐慌情绪冲上2070美元/盎司；2025年伴随和平预期回落，但特朗普关税政策、美联储降息预期及地缘不确定性仍支撑金价周线七连涨。

　　伦敦黄金现货报价（周线）

　　图片来源：wind

　　未来展望：

　　双重属性强化：黄金兼具避险与抗通胀功能，央行储备多元化需求长期存在。

　　技术面突破：若突破3000美元/盎司心理关口，或触发算法交易助推新一轮涨势。

　　结语：供应链韧性决定商品新秩序

　　俄乌冲突三周年，商品市场从“断供恐慌”转向“重构适应”。未来核心变量包括：

　　1．黑海协议能否重启——决定全球粮食分配与价格中枢；

　　2．欧洲能源转型速度——影响天然气长期定价权；

　　3．资源国政策博弈——金属与稀有矿产供应链区域化不可逆；

　　4．美元信用与黄金地位——央行购金潮折射全球货币体系裂痕。

　　在这场地缘与经济的双重变局中，唯有提升供应链韧性，方能立于不败之地。