国贸期货：采暖季做多焦化生产利润

摘要：

　　基于今年采暖季强环保限产的预期，我们认为1月份合约仍将受到供给限制的影响，9月第一周受环保放松影响，盘面出现一波明显下跌，同时焦炭现货回落导致盘面期价下跌，焦化生产利润回落，距8月底的高点1000元回落近400元空间，这也给出了较好的介入机会。基于限产对供给的压制，我们认为采暖季做多焦化利润有一定操作空间。

　　焦化盘面利润受供给收缩的影响较大，焦炭主产区是采暖季限产的主要区域，且今年秋冬季错峰方案对于焦炉限产影响或严于去年，我们在采暖季做多焦化厂利润，即买J1901空JM1901，按照生产逻辑配比1：2。

　　操作方案如下表：



　　一、操作逻辑及思路

　　1、操作逻辑

　　2018年以来环保政策频出，焦化厂开工率受限，库存低位运行，推高焦炭价格走高，因焦炭生产受限，煤焦价格走势分化，带动焦化厂利润上涨。今年8月份在中央环保组进驻山西的前提下，焦化厂盘面利润更是达到了历史高值。2016年以来供给侧改革及2018年环保限产，对钢铁及焦化产业的影响比较明显，终端需求持稳，价格上涨的驱动主要来自于限产对供给端产量释放的制约。

　　通过对近几年焦煤、焦炭的走势来看，价格呈现较强季节性，这也得益于近两年政策导向的影响。从价格变化特点规律来看：2016年和2017年焦炭均是从6月份开始炒作环保限产的影响，盘面兑现利好后冲高回落，2016年11月期价峰值后回落，从高点2776下落到低谷的1663，2017年焦炭价格在8月份涨到峰值，从2502后回落到低谷的1756.5。

　　基于今年采暖季强环保限产的预期，我们认为1月份合约仍将受到供给限制的影响，而5月份合约可能面临着复产拐点的驱动。基于限产对供给的压制，我们认为盘面焦化生产利润回落后仍有继续扩大的空间，逢低做多采暖季合约也即1901合约的盘面生产利润。

　　2、操作思路：

　　焦化厂的盘面利润受供给收缩的影响较大，焦炭主产区是采暖季限产的主要区域，我们在采暖季做多焦化厂利润，即买J1901空JM1901，按照生产逻辑配比1：2。

　　二、基本面逻辑梳理

　　1、环保限产对焦化产能释放影响明显

　　2017年是环保元年，尤其是秋冬季错峰生产对产能释放影响较大。随着限产政策的加强，焦化厂进入9月份以后，产能利用率大幅下跌。受限产政策影响，焦化产能呈现周期性变化。

　　产能利用率的下降对焦炭产量的压制比较明显，今年焦炭产量较去年同期同比回落比较明显，当月同比数据基本处于0水平线以下。

　　图表2：环保限产对产能释放影响明显



　　图表3：采暖季产量明显回落



　　2、今年秋冬季错峰生产对焦化行业的影响或较去年更为严格

　　2018年8月初，《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案(征求意见稿)》发布，总体上继承了去年的基本思路，以推进清洁取暖，公转铁、企业提标升级改造为重点。具体细则上，限产不再“一刀切”，一些符合要求的企业可以不予错峰，与去年相比除了重点城市钢铁企业限产50%外，增加了其他非重点城市限产比例不得低于30%的指标要求，同时新方案要求钢铁企业烧结和焦炉同步限产。按照新方案，需要注意的是对钢企自有焦炉生产的限制，我国钢企焦化产能占全国焦炭总产能的1/3，京津冀及周边地区占全国钢铁产能逾40%，该政策对焦化供给影响较大。

　　在此之前7月初国务院印发的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中，重点区域较去年“26+2”城市扩大，长三角及汾渭平原都在内，汾渭平原仅次于京津冀区域，是我国PM2.5浓度第二高的区域，同时又是二氧化硫浓度最高的区域，成为环保治理新重点。

　　3、近两年来焦炭库存也呈现较为明显的周期性变化

　　从库存数据来看，目前钢厂与焦化厂整体库存不高，一直处于下降同道中，港口贸易商库存略有回升，主要源于前期上涨中贸易商有一些囤货，还有一部分是期盘交割备货。今年焦炭外贸情况不佳，主要因内外价格倒挂，贸易空间不大，在这种情况下，焦化总库存水平不高，其实还是能反应供需矛盾并不突出，倒逼现货价格大幅下跌的压力暂不明显。

　　不过8月底以后盘面有比较大幅度调整，港口现货有松动迹象，一部分原因来自于8月中旬期价升水形成的基差套利空间收敛后，期盘空单获利同时抛售现货，压制了港口现货及贸易商的心态。同时，期价调整也增加了下游钢厂的观望情绪，补库的计划有一部分后移。

　　图表4：焦炭库存周期性变化



　　图表5：焦煤库存压力略大于去年



　　4、生产利润受益于限产政策

　　基于政策红利对行业的影响，受供给侧改革及环保限产影响比较的品种钢铁、焦炭，其价格、生产利润甚至行业资产负债情况修复都比较明显，这也是我们采暖季看多生产利润的最主要逻辑之一，借由政策导向对产业供需格局的影响，是通过产业上下游产品价格涨跌幅度不同来实现的。限产背景下，利多成品(焦炭)而利空原料(焦煤)。

　　9月上中旬山西等地环保限产不及预期，焦炭大跌的同时伴随着焦煤价格坚挺，盘面焦化生产利润出现一波回调，距八月底的高点1000元回调近400元，这正好给我们做多焦化利润提供较好介入介入机会。

　　图表6：焦化利润今年以来大幅回升



　　图表7：焦化利润分年份对比图