债市走强资金抢跑明显 机构对后市有分歧

　最近一个多月，10年期国债到期收益率持续下行，最新利率已经逼近1.7%。“职业生涯不足200BP（基点）”这种炫耀又现实的说法，又开始在债券交易员之间流行。

　　“涨势太猛了，可以理解，但仍让人感到震惊。”一位债券市场从业人员对证券时报记者感慨，特别是12月以来的行情，机会可以用“行云流水”来形容。

　　11月以来，在机构抢跑交易降准预期、配置盘提前布局明年票息资产、供给压力整体可控等利好之下，债市利率再度进入下行通道。近期，随着政策释放进一步宽松信号，债市做多情绪再度高涨，10年期国债利率迎来新低。

　　多家机构人士对证券时报记者表示，考虑到目前国内通胀水平不高，实际利率仍然有调降的需求，10年期国债可能还有进一步下行空间。不过，亦有机构人士表示，10年期国债利率创新低之后，债市止盈情绪或逐渐积累，继续下行阻力将有所增加。

　　国债利率加速下行

　　从趋势来看，10月以来，以10年期国债为主的利率债收益率一直处于下行通道，但是11月18日以后速度显然加快。

　　在最近的几个交易日，10年期国债收益率连破1.9%、1.8%两个重要关口，逼近1.7%关口。

　　对于债市下行原因，国金资管的投资顾问林恋对证券时报记者分析，本轮债券收益率快速下行主要有两点触发因素。一是非银同业活期存款利率纳入自律管理，要求非银同业活期存款应参考公开市场7天逆回购操作利率合理确定利率水平，该项措施有效疏通政策利率传导机制。政策公布后，同业存单快速下行，为债市短端收益率打开下行空间。二是12月9日的中共中央政治局会议强调“适度宽松的货币政策”，这为后续利率调降打开想象空间。

　　华金证券固收高级分析师牛逸也表达了类似观点。他表示，今年以来，OMO（公开市场操作）、LPR（贷款市场报价利率）先后下调，存量房贷利率调整快速落地，但由于存款定期化的趋势，存款和贷款利率重定价存在时间差，资产端收益下降速度快于负债端，银行净息差也因此阶段性承压。在同业存款和对公存款利率下调后，银行负债端成本下降，带来配债需求提升。另外，非银存款利率调整带来货基、现金管理类产品对于高流动性、短久期、高收益资产的需求，银行存单与之匹配度较好，而存单需求上升和收益下行又进一步缓解了银行负债端压力。因此银行负债端的改善和存单的需求提升带来了债市月初走强。

　　资金抢跑态势明显

　　“每天看着行情既期待又忐忑。”前述债券市场人士对证券时报记者表示，虽然从基本面角度来看，10年期国债收益率跌破2%或1.9%都在意料之内，但速度有点超乎预期，“部分机构抢跑的态势非常明显”。

　　一些研究机构也坦言，这波行情之所以有亮眼表现，其中核心驱动因素之一就是市场对未来降息的抢跑。

　　基金被认为是本轮行情中“跑得最快”的一部分资金。

　　“近年来，银行资金在推动基金规模迅速扩张的同时，也增加了负债端的脆弱性，当市场出现波动的时候也更易受到波及，因而其策略灵活度相对更高，在各类资产的边际定价当中起到重要作用。”民生证券首席策略分析师谭逸鸣表示，11月以来，基金买入力度加大，增持利率债、信用债、二永债，减持存单，持仓债券久期相对拉长。

　　浙商证券12月15日发布的研究显示，11月21日以来，基金、其他非银产品（如其他产品类）、保险等均在二级市场配置较大规模的债券，尤其是基金过去四周二级市场共增配了约4655亿元的债券。

　　“基金对于市场的影响事实上也和过去两年债市行情较好有关，大量资金涌入债券基金，并且在近期仍然有不少资金持续进入。”前述债券市场人士表示，“一些投资者借基买债，在行情较好的时候高位加仓的行为也比较明显。”

　　机构争议后市空间

　　快速上涨以后，机构对于债市的后市空间也有不同看法。林恋认为，考虑到目前国内通胀水平不高，实际利率仍然有调降需求。随着央行将适时降准降息，以及银行存款利率和贷款市场报价利率（LPR）持续下调，国内广谱利率中枢可能会进一步下移，10年期国债可能还有进一步下行空间。

　　东方金诚研究发展部执行总监冯琳接受证券时报记者采访时也表示，从中期看，在货币政策适度宽松基调下，较大幅度的降准降息或在途，利率仍有进一步向下突破空间，预计明年10年期国债收益率波动区间下限在1.5%～1.6%。

　　不过，也有一些分析比较谨慎。东吴证券就指出，10年期国债收益率已逼近1.7%关口，在这样极致行情下，更多包含的是投资者对于明年“适度宽松”货币政策的预期。

　　“短期来看，我们认为10年期国债收益率可能在1.8%～2.0%区间震荡，进一步下行的空间较为有限。”牛逸表示，今年债市的表现受到基本面、政策面和机构行为三大因素的共同影响，而近期受政策预期和机构抢跑二者影响较大，在降至低点后可能缺乏进一步下行动力。特别是12月以来资金利率中枢有所抬升，对债券进一步下行形成制约。（证券时报）