估值太高，增速放缓！高盛下调印度股市评级

　　高盛将印度市场股票评级从增持下调至中性。分析师警告，受疲弱的企业盈利前景、市场高估值和较弱的外部支持影响，印度股市短期内将经历波动，建议投资者将注意力转向具有高盈利能见度的优质公司。

　　高盛分析师Sunil Koul在10月22日发布的研报中表示，目前印度股市的整体估值已经达到预期盈利的24倍（24x Fwd earnings），处于历史峰值水平。高频指标显示，印度经济增长正在经历周期性放缓，而这将拖累企业盈利表现。历史经验表明，当公司估值较高且盈利被下调时，市场可能在未来3-6个月经历波动。

　　据此，高盛将印度股市从超配下调至中性，NIFTY指数12个月目标为27000点，意味着9%的上涨空间。短期目标为24500点（-1%）和25500点（+3%）。

　　公开资料显示，高盛在去年底将印度市场股票评级上调至增持，此后MSCI India指数上涨超35%。但近期印度股市涨势出现疲软迹象，基准指数NSE Nifty 50指数10月以来下跌超过5%，有望创四年以来最差单月表现。

　　高盛表示，印度股市在过去两年中表现强劲，自去年年初以来，MSCI India指数上涨了43%（新兴市场同期增长21%）。印度的中小盘股指表现更为迅猛，在过去两年几乎翻了一番。

　　但在过去的一个季度里，全球许多国家增长都出现了周期性放缓。印度也不例外，高频指标显示，印度经济活动正在普遍放缓。

　　在投资方面，受大选影响，印度中央政府的资本支出在第二季度大幅收缩，尽管第三季度有所回升，但按本财年年初至今（FYTD）计算，资本支出同比下降 20%。2024 年 9 月季度的合同授予活动仍然疲软（同比下降 30%）。

　　除了电力等一些亮点，印度私人资本支出活动尚未完全回升。住宅行业近年来一直强劲，但增长的二阶导数正在逐渐减弱。

　　在消费方面，汽车销售和汽油消费等城市需求指标有所放缓，而农村指标表现出喜忧参半的信号。最近的调查数据也在放缓，9月份服务业采购经理人指数降至57.7的10个月低点。

　　受一系列因素影响，高盛经济学家目前预计，印度2024财年实际GDP同比增长可能降至6.7%（较市场共识低30个基点），2025年财年同比增长下降至6.5%（较市场共识低40个基点）。

　　高盛警告，低于预期的经济增长可能会影响企业利润预期。敏感性模型显示，名义国内生产总值增长下降50个基点，可能导致MSCI India公司年度每股收益增长下降200个基点。

　　高盛警告，经济增长放缓已经开始影响到企业盈利。

　　在过去的一个月里，孟买证券交易所BSE 200指数的盈利情绪（衡量分析师修订的广度）急剧恶化，并接近1年来的低点。盈利修订一直滞后，过去一个月MSCI India指数的每股收益仅下调了1%，但上周下调速度加快。

　　正在进行的财报季也在延续这种疲软的基调。迄今为止已报告业绩的18 家MSCI 印度公司中有 11 家未达到预期。虽然 2Q 报告季的总体共识预期似乎不错，但这是由少数几个行业带动的。

　　高盛印度股票分析师对大多数行业的预期低于共识，其中投资周期性行业（工业、水泥 / 化工）的差异最大。这表明随着未来 3—4 周财报季的推进，盈利可能会进一步下调。

　　高盛强调，估值过高仍然是投资者最普遍担忧的问题。

　　目前MSCI India指数的预期市盈率接近24倍，比其20年历史均值高2.1个标准差，且处于2007年和2021年所见的前期峰值估值水平。

　　就相对估值而言，与亚洲区域的摩根士丹利亚太除日本指数（MXAPJ）相比，当前约70%的市盈率溢价相对于过去 5年55%的平均水平也显得较高。

　　虽然强劲的增长和国内资金流的支持可能使估值保持在高位，但自6月以来，随着增长放缓和估值上升，以市盈率相对盈利增长比率（PEG）衡量的当前风险回报已经恶化。更重要的是，历史数据表明，当起始估值较高（市盈率大于 20 倍）且盈利预期下调时，未来3—6个月的回报率会较低。

　　高盛提示，目前亚洲市场的区域资金流动也在加剧印度市场的压力。随着中国强有力的政策部署，目前出现区域资金转向中国市场的迹象。

　　印度在过去两周出现了约80亿美元的外资抛售，这是印度历史上按美元绝对值计算的第四大外国机构投资者（FII）抛售，并且新兴市场和亚洲基金在过去1个月减少了在印度的敞口，同时增加了在中国和其他北亚市场的敞口。

　　高盛认为，高油价和印度本土监管行动也抑制了印度市场的短期涨势。

　　中东占印度商品出口份额的16%，占印度汇款的一半以上，再加上服务出口，为印度的外部平衡提供了缓冲，并增强了其宏观经济的韧性。中东紧张局势的任何升级及其对贸易、汇款，更重要的是对石油的潜在影响，都可能对印度的宏观经济指标产生压力。

　　与此同时，与其他市场相比，在油价大幅上涨期间，印度市场往往表现不佳。有关中东紧张局势的持续新闻报道可能会使油价波动保持在高位，从而在短期内对印度市场造成压力。

　　印度监管的打击行动则将影响散户短期的投机情绪。

　　过去几年，印度指数衍生品的交易活动激增，期权和期货的名义总成交额在每天4-5万亿美元之间。这是由散户参与度增加、短期指数期权合约的推出以及到期时投机交易量的增加所推动的。

　　这已引起了市场监管机构的警惕。本月早些时候，印度证券交易委员会（SEBI）宣布了六项新措施来规范指数衍生品市场的活动。这些措施的有效实施虽然对中期市场稳定和增强投资者保护有积极作用，但可能会影响散户的交易活动和情绪，并导致市场近期的波动。

　　海量的IPO也在分流市场资金。

　　今年到目前为止，印度股票发行的总价值已经超过了之前的高点，目前达到创纪录的 450亿美元。根据各种媒体报道，9月份申请首次公开募股的公司数量创下纪录，并且今年剩余时间的发行计划看起来也很庞大（60 亿美元）。虽然到目前为止国内资金流强劲，有助于吸收股票供应，但企业盈利放缓和外资流出可能导致供需失衡，在短期内给市场带来压力。

　　鉴于以上讨论，高盛建议投资者降低周期性股票投资，将注意力转向盈利能见度较高的领域。超配互联网、房地产、汽车、电信和保险行业，标配工业（运输、基础设施）、医药和和耐用品行业。