去库加快 铜价反弹关注持续性

　　一、临近降息兑现，海外风险偏好回升，但中期隐忧不改

　　9月初公布的美国和欧洲8月制造业PMI指数均继续下行，为连续四个月边际走弱且新订单指数都大幅下跌，暗示后期制造业持续回落。服务业虽然反弹，但欧元区服务业反弹主要依靠法国奥运会拉动，分析认为后期难持续。更重要的8月失业率由4.3%回落到4.2%，新增非农就业人数14.2万人，较上月增加2.4万人，但低于预期，且6、7月的新增就业人数大幅下修，月均减少6.8万人，平均时薪增长3.8%，较上月提高0.2个百分点。数据好坏参半，整体看经济放缓信号更多，但降息50个基点的必要性被大幅打掉，引发金融市场恐慌性抛售，不过本周市场风险情绪持续回升，美股已收回上周全部跌幅。

　　经济数据方面，本周主要数据有美国8月CPI同比上涨2.5%，前值为2.9%，为连续第五个月增幅下行，环比上涨0.2%，持平于上月。核心CＰＩ同比上涨3.2%，持平于上月，环比上涨0.3%，较上月提高0.1个百分点。8月ＰＰＩ同比上涨1.7%为半年最低，核心ＰＰＩ同比增长2.4%，高于前值2.3%。市场认为通胀粘性仍强，目前对联储50个降息的预期降至30%左右。

　　欧元区二季度GDP年率终值上升0.6%，前值为升0.5%，季率终值为上升0.2%，前值为上升0.3%。德国二季度季率下跌0.1%。日本二季度GDP年化季率修正值为上升2.9%，较初值下修0.2个百分点，季率增长0.7%。整体看欧洲面临经济下行压力，本周欧洲央行宣布降息25个基点，再贷款利率降低60个基点，调低今年、明年经济增长预期，市场预期年内还将降息一次可能性增加。日本维持复苏趋势，日本财行表示仍有加息可能。

　　总体看，8月欧美制造业放缓，美就业放缓的信号也越来越多，中期经济下行趋势已明朗，但就业、消费仍有韧性，加上马上进入降息周期，市场情绪在软着陆和衰退之间摇摆，没有形成一致的看跌预期。风险资产表现看，目前美元指数测试100.5两年低位，美股在历史最高位，如果没有超预期利好，可能都面临调整，风险资产的整体涨势或难持续。

　　二、中国经济下行担忧持续，关注8月数据

　　本周中国公布8月外贸数据，以美元计8月出口同比增长8.7%，环比大增1.7个百分点，进口同比增长0.5%。具体看8月机电、汽车、钢材等产品出口增加较多，自8月以来欧、美、加、土以及东南亚等多国发起对中国汽车、光伏、钢材、铝材等的反倾销、反补贴调查或直接加关税，可能存在加税执行前的抢发货，而8月大宗商品价格指数环比下跌3.6%，造成进口金额同比增速回落。另外8月ＣＰＩ同比增长0.6%，主要是季节性的食品ＣＰＩ上升，非食品价格ＣＰＩ同比上涨0.2%，ＰＰＩ同比下降1.8%，环比下降0.7%，降幅较上月扩大0.5个百分点。整体看8月数据反映了内需继续偏弱，而出口需求超预期强劲。但考虑四季度海外贸易限制措施逐步实施，出口增速存大幅回落的隐忧。

　　8月以来中央财政对汽车、家电的以旧换新补贴资金逐步落实到位，乘联会数据显示8月全国乘用车零售同比下降1%，环比增长10.8%，其中新能源车零售同比增长43.2%，环比增长17%，财政政策效应有所体现，9月以后汽车、家电进入旺季，预期还将持续放量。不过从草根调研看9月以来新开工项目并不多，新房和二手房销售都环比下滑，股市也持续创新低，暗示8月主要经济数据继续下行，四季度的传统旺季整体仍偏弱。中期经济下行的基本逻辑不变，限制大宗商品的反弹高度。

　　三、国内去库加速，关注反弹高度

　　现货方面，ＬＭＥ本周持续小幅去库，目前库存31万吨，注销仓单3万吨左右，现货贴水仍为120美元以下。8月以来国内进口窗口不时打开，并带动港口美金铜溢价上升至50-60美元，暗示中国需求回升，或有助缓解对中国需求疲弱的担忧，但目前海外库存没有大幅减少的信号，缺乏实质性利多推动。

　　国内方面，本周四ＳＭＭ统计社会库存21.7万吨，环比上周四减少3.9万吨，创了7月以来单周最大降幅。一方面铜价跌到73000后，新订单涌现，加上中秋备货，下游逢低买购增加，另一方面废铜原料维持紧张，本周低氧杆企业维持低开工率，较精铜报价多数时间升水，精铜杆对低氧杆的替代效应明显。同时，受7月进口比价不佳影响，目前到港货并不多。不过下游整体反映进入9月以后新订单增加不算多，铜价在73000一线新订单积极，但在74000以上订单明显减少，目前对旺季的预期是偏弱的。从盘面看沪铜反弹过程中持续减仓，目前持仓44万手较8月初减少了6万手，暗示终端需求不好，下游缺乏买保需求。

　　供需方面，ＳＭＭ统计8月精铜产量101.3万吨，环比减少1.5万吨，冷料紧张导致部分减产，但8月进口精矿增加，加上硫酸价格上涨，炼厂矿产铜产量持续释放，预计9月产量微减，四季度大概维持100万吨级产量。海关公布8月进口铜及铜材41.5万吨，环比减少2.5万吨，因前期进口窗口关闭。但7月中旬以后出口窗口完全关闭，预计8月出口继续减少，净进口环比提高。另外秘鲁能源矿业部统计7月秘鲁铜产量22.2万吨，同比下降3.2%，今年1-7月累计产量151万吨，同比下降2.3%。其预计全年产量280万吨，较年初的目标低20万吨。

　　截至周五，沪铜现货进口仍盈利80元，现货对远月升水，低氧杆对精铜折扣200元仍低于替代价差，价格结构全面升水，现货支撑仍稳固。消费仍在温和持续回升中，9月下旬又面临国庆的逢低备货，预计价格下方支撑较强，但短线急涨买盘又明显减弱，且下周面临国内数据等不确定因素，铜价或有震荡。

　　四、结论

　　宏观中期偏弱，短线受政策影响不确定性大，现货方面国内低库存+消费改善，现货全面升水结构，反弹继续。技术上73000平台短线支撑，国内消费强度决定价格反弹高度。预计下周主要波动区间74800-73300。（迈科期货）