半年度报告 | 铁矿

来源：盛达期货

2024上半年回顾

上半年铁矿(827, 18.00, 2.22%)行情复盘

2024年上半年铁矿盘面呈先跌后涨的态势。整体来看，上半年需求偏弱现实下，钢厂的复产节奏走主导了盘面。对比今年上半年与去年上半年中不同因子与盘面的相关性，我们可以观察到库存因子的变动是最为明显的 (如港库由去年同期的强正相关变为了今年的强负相关)，基本面因子相关性的大幅变动可以反映出市场对基本面的担忧程度加深。从黑色板块来看，上半年铁矿累计收益表现不佳，其风险收益比板块内偏差。

第一阶段(1-3月) —— 地产偏弱下市场普遍对未来需求持悲观预期，钢厂持续累库限制高炉复产，供应偏多下铁矿基本面持续转弱

第一阶段：基本面、宏观回顾

供给端：

一季度，虽然澳洲主流矿山受天气(如热漩)以及事故(如列车脱轨)的影响表现不佳，但淡水河谷在产能恢复下发运偏多(同比+14.68%)。在淡水河谷的带动下, 主流矿山整体发运同比增长1.54%。

虽然矿价一路下跌，但仍处于多数非主流矿山成本线之上，80美元之上仍有近95%的矿山可以获利。此外，非主流矿山仍处于产能扩张期，在矿价高于其成本的情况下，发货量整体保持了近两位数的同比增速。

期间我国进口量再创新高，同比增幅超5%。其中，自非主流矿山进口增幅更是接近35%(其中印度贡献超四分之一增量)。印度钢铁产业的发展带动其铁矿产业，且铁矿产业预计增长率(+7%）大于其钢铁产业预计增幅(+3.5%)，铁矿多余增量将主要用于出口。

国产矿在仍可获利的情况下(国产矿成本折62%干基在80美元/吨上下)及基石计划的不断推动下，产能利用率大多数时间维持在了60%之上(处于同期高位)，铁精粉产量保持了同比近5%的增速。

需求端：

终端方面，新开工受房企较高的现房库存及偏差的销售影响，出现持续收量情况(前三月累计同比下降11.1%)；基建受化债12省市政策限制，市场对其预期不佳。地产不振及基建预期不佳的背景下，市场对未来需求偏悲观。

对终端需求的偏差预期逐步传导至钢材端。1-3月，五大材周度平均表需为766万吨，同比下降10.56%。表需偏弱下，钢材累库压力显现，并持续压制铁水复产。1-3月日均铁水产量为222万吨，同比减少9万吨。

供需共同作用下，港库出现逆季节性大幅累库。期间市场交易者选择加大基本面的交易权重(港库与主连呈强负相关)。

宏观

期间宏观政策虽有出台，但市场无疑在旺季对基本面更加关注，宏观利好对市场影响力度有限。例如2月20日LPR创最大下调幅度，且此次调整没有通过MLF进行传导，部分反映出国家对近期偏差的地产市场存较强维持意愿，但盘面当周反映平淡。

第二阶段: (前期)宏观基本面共振下，市场选择进行预期交易; (后期)铁水有见顶信号，粗钢平控确定延续带动市场情绪明显转弱

二阶段前期(4月初-5月中)

钢材去库确定性增强，叠加钢厂利润改善下，钢厂选择加速复产。此外，期间铁水性价比凸显，并取代了部分废钢需求(期间300家钢厂废钢日均消耗量为51.74万吨，同比下降1%)。在各个因素的共同作用下，日均铁水从4月初221万吨增至5月中旬235万吨之上。从相关性来看，铁水与盘面在此期间呈强正相关。

市场宏观情绪增强。政策方面，政府表现出较强的稳房市决心(如去库存政策的推出)。此外，前期地方专项债发行速度偏慢，市场认为后期专项债发行速度将加快，并带动用钢需求的增加。

盘面此时间段选择交易预期。预期先行下，现货较难跟上盘面，导致基差大幅走弱(平均基差低于近三年90%的时间)。此外，近远月价差逆季节性走弱，同样反映出了盘面在进行预期交易。

二阶段后期(5月下旬——至今)：

钢材表需进入淡季后大概率表现偏差，表需走弱下钢厂复产动力下降或持续限制铁水增产。随着6月进入矿山季末冲刺阶段，港库的去库平衡点抬升(日均铁水238万吨上下)。钢厂采购预计仍偏谨慎，船只到港节奏引发的高到港量当前仍易打破港库去库的节奏，港库去库格局仍偏脆弱。期间粗钢平控确定延续(部分省市甚至存压减可能，如福建下发正式减产文件)，市场情绪开始明显转弱。

2024年下半年展望

供给 —— 全球供给端预计仍有明显增量，增量主要来自于非主流国家

2024年，预计全球铁矿全年产量在254,900万吨上下，同比增加约6100万吨 (其中主流国家共计新增2000万吨、非主流国家共计新增4100万吨)。下半年全球铁矿产量预计同比增加3000万吨(其中主流国家共计新增1100万吨、非主流国家共计新增1900万吨)。

主流国家——下半年主流国家预计新增1100万吨产量，全年预计新增2000万吨

四大矿山2024年预计新增2000万吨铁矿产量。淡水河谷自19年溃坝后产量一直较18年高峰时期有较大差距。近期河谷将1800万吨产能的Capanema项目进行投产，结合天气因素可能对淡水河谷产量造成一定程度的不确定性，本文综合判断淡水河谷2024年的增量在600万吨上下。澳洲主流矿山中FMG预计将贡献最大增量(+250万吨)。FMG的Iron Bridge于23年8月开始进行运营生产，目前处于产能爬坡期，预计两年内达到满产（2200万吨）。必和必拓于2021年5月投产的South Flank项目预计于2024年达到满产（8000万吨），预计全年将贡献约200万吨增量。力拓于2021年投产的Western Turner Syncline 2项目预计将为力拓带来100万吨增量。澳巴非主流矿山预计将共同贡献850万吨新增产量，如MRL于 2022年8月开工的Onslow Iron项目（3000万吨产能）预计将在今年6月开始进行发运。

非主流国家——下半年非主流国家预计新增产量1900万吨,全年预计新增4100万吨

2024年，非主流国家全年预计新增4100万吨产量，其中下半年预计新增1900万吨。印度在2030年3亿吨粗钢产能计划的带动下，预计全年新增1500万吨产量，下半年产量预计增加720万吨。乌克兰在冲突暂未升级下，产量(发运量)出现明显增加，全年产量预计增加350万吨。

进口量——下半年进口增速预计放缓，全年进口量同比预计增速在2.6%上下

通过参考矿山新增产量、发运比例及到港转水比例，本文认为2024年全年国内铁矿进口量预计在120,942万吨附近(同比+2.57%)，其中非主流国家贡献度预计在60%-70%之间。下半年，国内铁矿进口量预计在60,550万吨上下(同比+0.33%)，涨幅弱于上半年，但绝对值处于历史高位。

国产量——下半年国产铁精粉产量预计同比增加226万吨

根据Mysteel预测，2024年我国铁精粉存1267万吨新增产能。随着基石计划的不断推进，我国当前已有超过10个重点铁矿项目开工，涉及5000万吨铁精粉产量。2024年国产铁精粉预计产量为29,617万吨，同比增加783万吨，其中下半年预计产量为14,854万吨，同比增加226万吨。

供给端主要风险点——偏空氛围下价格下跌对铁矿供应量影响分析

澳巴整体仍保持着成本端的比较优势。主流矿山成本折算为62%CFR干基后，四大矿山的成本预计均不超过45美元/吨。从成本角度来看，下半年矿价维持在80美元(国产矿成本线)之上可能性较大(矿山保持95%以上供应量)，成本因素对供应量的影响预计相对有限。

需求——下半年铁水产量不宜过度悲观

2024年全年预计生铁产量为85,809万吨，同比下降0.82%。2024年下半年预计生铁产量为42,136万吨，同比增长0.64%。虽然基建用钢及钢材出口量预计将出现增加，但仍较难完全弥补全年地产用钢的减量。

地产基建——下半年地产仍是主要拖累，基建将继续发挥稳定器作用

地产虽仍是主要拖累项，但预计下半年对需求端的拖累程度减弱。当前政府表现出较强的稳房市决心(去库存措施陆续出台、个人住房贷款加权平均利率持续降低等)叠加前期新开工等指标已有明显走弱, 政策发力及基数效应下未来地产降幅预计缩小。

基建端，基建仍将发挥稳定器的重要作用，2024年全年基建投资增速预计在8%上下。增量预计将主要来自于地方专项债的释放(前期发行速度偏慢，预计后期将加快其发行速度)及化债省市基建政策潜在的放松可能(2023年12化债省市基建投资额约占全国四分之一)。

钢材出口——机遇与挑战并存，下半年出口增量预计在900万吨上下

在我国钢铁产能较为充足及地产不振的情况下(在地产表现偏弱时出口量往往会出现增加)，出口主要受国外需求以及内外价差等因素影响。

从世界范围来看，2024年钢铁需求有所增加，且国外新增产量无法完全弥补其需求增量。根据世界钢铁协会的推测，2024年世界钢铁的消费增速为1.9%(高于除中国外世界钢铁总产量预计增速)，消费量达到18.49亿吨。中国钢材主要出口国明年仍将有需求增长，如土耳其的钢铁消费量预计24年将同比增长5%。

此外，从内外价差来看，国内钢材对外国买家仍有一定吸引力。以韩国为例，今年内外价差均值为39元/吨，大于高于去年均值（-156元/吨)，但人民币潜在的升值可能（美联储大概率9-11月间进行降息操作)可能会削弱此优势。

另一方面，政策性风险依然不容忽视。国际上针对中国钢材出口的反倾销举措也逐渐被提出或落实。已被落实的举措主要包括征收额外关税，如2023年12月28日墨西哥对部分中国进口的钢铁产品征收80%左右关税。泰国(2023年从中国进口474.35万吨，约占中国出口量5%)及印尼(2023年从中国进口365.83万吨，约占中国出口量4%)同样有类似倾向，如泰国钢铁协会提出预计将对进口到泰国的各类钢材征收高达25%的保障性关税。2024年5月16日，美国亦对中国商品加征关税（其中涉及钢铁制品)。

综合来看，下半年钢材出口机遇与挑战并存，出口增量预计在900万吨上下。

下半年特别关注点1：《2024—2025年节能降碳行动方案》

《2024—2025年节能降碳行动方案》中涉及黑色板块的部分的主要有两点。首先，粗钢平控政策确定延续。针对粗钢平控政策，本文认为由于上半年粗钢产量偏低(1-5月粗钢产量同比下降1.35%)，故平控对钢厂下半年的实际生产节奏影响有限。其次，吨钢综合能耗需下降2%。从前期钢厂烧结入炉品位及烧结比来看，吨钢综合能耗大概率处于同期偏高位置。对于铁矿端，钢厂未来可能会提高入炉品位及烧结比例来降低吨钢能耗。基于此，高品及块矿需求或存支撑，考虑做多高低品价差及做多块矿溢价。

下半年特别关注点2：政策引导下废钢比下半年可能出现非市场化增加

整体来看，今年废钢的性价比同比偏低，但在政策引导下未来废钢比仍大概率出现增加。首先，根据长期计划(基石计划)，废钢比需要在2025年增加至30%左右。其次，为应对《2024—2025年节能降碳行动方案》中吨钢综合能耗减少的要求，钢厂存增加废钢比的可能。综合来看，废钢比有望在政策端的鼓励下回归甚至超过至近五年均值水平，并将替代部分铁水需求。

总结

2024年下半年铁矿供需格局将继续弱化。供给端预计仍有明显增量，增量主要来自于非主流国家(如印度)，本文虽预计国内进口量增速将较上半年出现下降，但从绝对量来看下半年进口量预计仍为历史同期高位。需求端则不宜过度悲观，地产预计有所企稳，基建资金量则预计出现增加。此外，出口仍存较大空间，对铁矿需求端仍有一定支撑。与此同时，需求端亦存其它挑战(如能耗控制导致的废钢比存在非市场化增加可能)。综合来看，铁矿供需格局下半年整体仍将继续弱化，矛盾爆发可能将集中于四季度。

价格预测

在铁矿石基本面偏弱的背景下，下半年盘面运行区间预计在80-120美元/吨之间。

80美元作为国产矿的成本线，市场普遍认为其存在强成本支撑；120美元之上为市场认为的铁矿高估值区域(即便后期存宏观利好，在没有基本面配合下，铁矿突破120美元仍存较大估值压力)。

利用蒙特卡罗模型进行10,000次模拟后，模型模拟结果显示下半年盘面运行区间预计在90-125美元/吨之间。

策略

套利方面，下半年预计黑色板块整体仍以空配为主。由于炉料波动比成材大，所以在跌幅更大下的情况下螺矿比及卷矿比存走扩的可能。具体操作时需要把控交易节奏(例如炉料跌幅更大的情况下，钢厂利润被动式扩大可能会吸引到部分市场参与者布局做空钢厂利润的头寸，届时可能会导致比价出现回归的情况)。此外，如果下半年能耗控制政策持续发酵，将持续利好成材并利空炉料，螺矿比及卷矿比存走扩的理论基础。

单边方面，铁矿下半年以空配为主。6月末可以关注钢厂的回款情况，如果回款不佳，钢材大概率将迎来一波下跌，铁矿预计受此影响也存走弱可能。从基本面来看，下半年尤其是4季度铁矿的供需矛盾将更加严峻。供给端，矿山四季度发运处于年内偏高位置。需求端，4季度钢厂普遍存检修情况。进入11月检修量可能出现明显增加(12月结冰后检修时往往需要提升其安全标准，因此钢厂更倾向于在11月进行检修)。供需矛盾作用下，港库四季度预计将出现明显累库。

此外，下半年铁矿预计与钢材的相关性(同涨同跌)将出现增强，关注成材端与铁矿端的传导作用（如果成材触及其成本线则盘面大概率出现反弹并带动铁矿上涨）。