锌：情绪退潮？锌价能否维持高位

报告要点

宏观方面，美国经济数据低于预期，但通胀水平却极具韧性，降息预期不断推后的情况下，贵金属与有色金属上行承压。但联储市场预期管理的渐趋“失效”，美元信用受到冲击，叠加当前地缘局势仍有不确定性，整体有色情绪难言退潮。

供应端，全球锌矿紧俏短期难以改善，国内矿端紧缺通过加工费传导至冶炼厂，冶炼厂长期亏损情况下，预期全年锌锭供应收紧。

需求端，初端企业畏高慎采，低价时大量采买补库，高价时消化库存及点价为主，累计的后点价订单会成为短期锌价(22780, -20.00, -0.09%)下方偏强支撑。终端需求来看，尽管房地产需求数据仍然偏差，但基建、汽车、家电和光伏板块在24年耗锌的增量预计将会很大程度上覆盖地产的耗锌缺口。

从锌自身的供需来看，24年春节后长期维持供给强，需求弱的格局，但库存累库速度持续放缓。平衡拐点逐步临近。尽管供给端处于周期末端，TC已处于历史低位，冶炼厂低利润下进行减产。但是考虑到在地产板块的拖累下锌锭消费增速近两年有所减慢，一定程度上抵消了炼厂减产带来的供应缩窄，锌价探底过程可能会进一步推迟。预计跟随有色整体情绪，缓幅波动上行。

宏观情绪

宏观数据显示，美国一季度核心PCE季度年化环比值为为3.7%，超过预期的3.4%和前值的2%，为2023年二季度以来的新高。美国第一季度实际GDP年化季率初值为1.6%，大幅低于预期的2.4% 和前值的3.4%。美国经济数据低于预期，但通胀水平却极具韧性。叠加联储官员不断释放的鹰派发言，美联储降息预期不断推后，美债收益率持续上行，贵金属与有色金属上行小幅承压。

本轮行情中尽管美元指数持续走强，但贵金属与有色金属并未受到贬值影响，反而迎来一轮强势上行，主要原因在于联储市场预期管理的渐趋“失效”，美元信用受到冲击。此外，考虑到当前地缘局势仍有不确定性，从避险情绪的角度为贵金属及有色金属下方提供支撑。整体有色情绪难言退潮。


供给分析

供应端，从供应周期来看，当前当前锌价处于供应周期中低价格，低加工费的阶段，在这个供应周期内，矿山产量缓慢恢复，但精矿仍维持紧缺。冶炼厂利润随着加工费下跌而利润大幅压缩，因原料不足及利润缩窄导致减产。市场关注点为矿山产量能否如期兑现。这与当下锌的供应格局是基本符合的。

全球锌矿维持偏紧。锌精矿港口库存虽小幅上行至15.1万吨，但精矿供应仍然维持紧俏。尤其是进口锌矿，一方面海外锌矿3月频繁扰动减产，一方面伦锌领涨锌价大幅拉升，沪伦比价大幅滑落，锌精矿进口利润大幅下滑。国内矿端紧缺通过加工费传导至冶炼厂。截至4月26日数据，国产锌精矿加工费大降至3250元/金属吨，进口锌精矿加工费大降至35美元/干吨。尽管锌价上行后冶炼利润中二八分成部分抬升，但加工费的下行使得锌冶炼厂维持亏损。预期全年锌锭供应收紧。


需求分析

初端需求来看，初端企业畏高慎采，低价时大量采买补库，高价时消化库存及点价为主。从24年春节后至今仅有3月中旬及4月中下旬两次密集补库。虽然整体消费情况不佳，但是初端累计的后点价订单会成为短期锌价下方偏强支撑。

终端需求来看，2024年房地产需求数据仍然偏差。但基建、汽车、家电和光伏板块在24年耗锌的增量预计将会很大程度上覆盖地产的耗锌缺口。一方面，电网基础设施智能化改造和智能微电网建设基建提上日程，基建板块中电网投资需求预计大幅增加，锌主要消费终端进一步由地产板块向基建板块转移。另一方面汽车家电板块以旧换新的政策刺激和光伏板块的蓬勃发展，预计将为锌锭消费注入新增速。预计2024年全年地产用锌减少至170万吨左右,基建用锌增加至390万吨左右，汽车家电光伏板块累计耗锌增加至95万吨左右。


平衡库存

从锌自身的供需来看，24年春节后长期维持供给强，需求弱的格局，但库存累库速度持续放缓。平衡拐点逐步临近。尽管供给端处于周期末端，TC已处于历史低位，冶炼厂低利润下进行减产。但是考虑到在地产板块的拖累下锌锭消费增速近两年有所减慢，一定程度上抵消了炼厂减产带来的供应缩窄，锌价探底过程可能会进一步推迟。

从库存角度来看。全球锌锭显性库存仍居高位。国内锌锭库存累库逐步放缓，并在两次下游补库时均有阶段性去库。关注节后复产时库存状况。