瑞达期货：库存上升施压豆粕 豆油底部振荡运行

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　　内容提要：

　　1、全球题材：美国天气、贸易战、南美装运

　　4月下旬美豆新作播种活动启动，天气题材进入视野，据气象预报显示，未来几周美国中西部气温升高，有利于播种继续开展。美国财长将对华进行访问，特朗普称中美很有可能达成协议，但若两国不能达成贸易协议，“301调查”对价值500亿美元的商品征税的计划将实施。5月份贸易战依旧风起云涌。

　　2、国产大豆播种期到来，下方支撑渐强

　　短期市场上市量增加，现货供应宽松，而关内地区库存偏高，下游采购并不积极，市场走货缓慢，购销冷清令现货价格保持稳中趋弱运行。不过余粮比例不断下降，待进入春播阶段，农民忙于耕种新作，无暇顾及售粮，市场上市量减少，现货市场价格下方支撑渐显。

　　3、豆粕库存料上升，存在胀库风险

　　4月份过后我国大豆到港量将显著增加，在还有榨利的情况，预计5月上旬油厂将保持高开机率，豆粕产出增加，养殖行业回暖速度缓慢，饲料需求不振，库存进入累加状态，供应压力渐起，预计后市胀库风险较大，届时可能出现胀库停机现象，制约油厂开机率和压榨量，从而放慢库存上升速度。

　　4、豆油库存后期或止降回升，施压基差走势

　　因5-6月份大豆到港量预报均在900万吨以上，5月中上旬压榨量预计保持180万吨以上，豆油产出增加，牵制后期库存下降幅度，施压基差走势。

　　策略方案：



　　风险提示：

　　1、中美贸易战；2、南美装运出现问题；3、国储库大豆抛储；4、宏观层面引发系统性风险。

　　第一部分产业链分析

　　一、全球大豆市场

　　1、美国大豆：天气和贸易战为焦点

　　3月30日凌晨零点美国农业部公布2018年度美国作物种植意向报告，报告中称，美国大豆种植意向面积为8898.2万英亩，较去年实际面积9014.2万英亩减少116万英亩，也低于市场平均预期的9091.9万英亩，种植意向同比减少，与市场预期方向相反，可能是受到中国拟对美国大豆加征关税25%的影响。当然，这并非盖棺定论的数据，实际播种面积还有调整空间，影响因素包括贸易战和产区天气，但下一次权威机构的种植报告要在6月份底才公布，在这之前，市场对新作种植面积预期停留在3月份报告8898.2万英亩。如果天气不利于播种，将令种植面积预估进一步减少，从而对盘面支撑作用增强。

　　4月底美豆新作播种活动启动，天气题材进入视野。截至4月22日，美国新季大豆播种率为2%，与五年均值持平，低于去年同期为5%，据气象预报显示，未来几周美国中西部气温升高，有利于播种继续开展，短期对盘面影响有限，后市需持续关注。

　　美豆旧作处于出口淡季，往年同期这一因素影响程度减弱，但是今年因为中美贸易争端，市场对此因素持续保持关注。3月至4月上旬，中美贸易争端不断升级，对盘面影响甚重，而后因双方没有施行进一步的措施，市场忧虑得到缓解，该题材影响减弱，但依然间歇性干扰市场。自4月10日至4月23日USDA一直都没有公布新的向中国的大豆交易，似乎验证中国对美国大豆需求下滑疑虑，压制盘面价格。4月份底至5月上旬，美国财长将对华进行访问，磋商贸易，特朗普称中美很有可能达成协议，但若两国不能达成贸易协议，“301调查”对价值500亿美元的商品征税的计划将实施，此外，5月15日美国原定就301调查举行听证会，到5月22日将会有一个听证会后的一个反驳评论期，5月份贸易战依旧风起云涌。

　　2、南美大豆：巴西出口料放量

　　美国农业部最新预期，2017/18年巴西大豆产量为1.15亿吨，随着收获活动的推进，丰产预期逐渐落实为实质性供应。分析咨询机构AgRural称，截至4月20日，巴西大豆收割工作已经完成了91%，接近上年同期的92%，五年平均进度为90%。巴西大豆收割活动进入尾声阶段，迎来出口旺季时间窗口。

　　根据巴西商务部数据显示，1-3月巴西大豆总共出口1293万吨，同比下降3.5%，月均431万吨，截至4月前两周共10个工作日，巴西大豆日均出口44.27万吨，累计出口443万吨，落后去年同期23.6%，去年4月共出口1043万吨，仅次于去年5月的记录高位1096万吨。由数据可见，4月份前两周出口量虽然不能企及去年同期的超高水平，但是已经超过一季度月均出口量，显示出口旺季的到来，因为中美贸易摩擦不断，全球最大大豆进口国的中国对美国大豆的采购已陷入停摆，转头向巴西抛出“橄榄枝”，料4月份后期时间段里出口步伐加快，4月份出口有望达到1099万吨，打破2017年5月创下的前期历史纪录。



　　数据来源：巴西贸易部

　　二、大豆基本面

　　(一)国产大豆：播种期到来，下方支撑渐强

　　1、短期上市量增加，余粮比例不断下滑

　　随着气温升高，大豆易于变质，叠加春播备耕资金需求，使得缺乏良好储存条件的农民贸易商售粮积极性明显抬高，4月份市场增加上市量，现货供应宽松，而关内地区库存偏高，下游采购并不积极，市场走货缓慢，购销冷清令现货价格保持稳中趋弱运行。展望后市，市场不断消耗余粮，待进入春播阶段，农民忙于耕种新作，无暇顾及售粮，市场上市量缩减，供需格局缩紧，届时将支撑现货市场价格。

　　2、国内外价差缩窄，提振国产豆需求

　　特朗普政府挑起中美贸易战，我国强硬回应，4月4日下午大豆纳入对美国加征25%关税商品的

　　清单中，只是具体落实措施时间未公布，视美国政府对中国商品加征关税实施情况而定。虽然还未真正实施加征关税措施，但是其带来的风险已经产生影响，我国加大对巴西大豆采购，导致当地升贴水大涨，带动进口成本保持坚挺，国内外价差趋于缩窄，一旦后期此措施施行，进口大豆成本增加，价差进一步缩窄，加上阿根廷减产，有利于提振油厂采购国产大豆进行压榨的积极性。

　　3、收益对比VS政策导向，种植面积存变数

　　去年大豆种植面积得到明显增加，推动产量增长，压制市场价格，大豆收益不佳打击农民中孩子积极性，据了解今年黑龙江省大豆意向种植5491.4万亩，比上年减少409.4万亩。为了引导种植结果调整，4月3日，农业农村部与财政部联合发布2018年财政重点强农惠农政策。2018年将在辽宁、吉林、黑龙江和内蒙古实施玉米及大豆生产者补贴，具体补贴范围、补贴依据、补贴标准由各省(区)人民政府按照中央要求、结合本地实际具体确定，但大豆补贴标准要高于玉米。

　　农业农村部市场预警专家委员会的《中国农业展望报告(2018-2027)》预计，今年全国大豆种植面积将保持恢复性增长，进口来源结构进一步优化。报告称，受益于大豆发展政策，预计大豆种植面积将增长1.1%，产量超过1500万吨。在需求拉动下，大豆进口继续维持高位，但进口来源将得到优化。

　　(二)进口大豆：到港量集中到港，副产品产出增加

　　2018年1月进口大豆848万吨，2月进口大豆542万吨，3月进口大豆566万吨，1-3月累计进口1957万吨，累计数量同比增加0.2%，其中3月份进口美国大豆310万吨，同比减少27%，进口巴西豆跳增三分之一至233万吨。因贸易战因素影响和压榨利润良好，我国积极采购巴西大豆，未来三四个月预期大量大豆集中到港，目前预期4月份进口大豆830万吨，5月份920万吨，6月份930万吨，二季度预计累积到港2680万吨，较2018年一季度增长31%，较去年同期增长6%，月均893万吨。截至4月底，5月份大豆采购几近完成，6月份采购近七成，7月份采购半数，后期到港压力增加，预计周度平均增至220万吨。



　　数据来源：中国海关署

　　4月24日特朗普称，美财长姆努钦将于未来数日前往中国，磋商贸易问题，中美很有可能达成协议。但若两国不能达成贸易协议，“301调查”对价值500亿美元的商品征税的计划将实施。中美贸易争端的言辞交锋有所缓和，继续关注中美贸易战进展。

　　三、豆粕基本面

　　(一)开机率升高，豆粕产量增加

　　因原料供应、停机检修、胀库等原因，4月中上旬我国油厂周度压榨量维持在140-150万吨的偏低水平内，然后随着到港量增加，叠加大豆压榨盈利，油厂开工积极，4月下旬周度压榨量达到180万吨以上。5月份开始，大豆进口量进一步增加，预计后期开机率保持高位，下游豆粕豆油产出量增加，供应充足。作为参考，去年5、6月份分别进口959万吨、769万吨，压榨利润亏损180-310元/吨，月度压榨量为792万吨和756万吨(出粕量分别为622万吨、593万吨、出油量分别为147万吨、140万吨)。



　　(二)养殖亏损调低添比，豆粕饲料需求不振

　　农业部公布的数据显示，2018年3月生猪存栏为33805万头，环比增长1.4%，这是2017年5月以来首次环比出现增长，与去年同期的差距明显缩窄至148万头，2月份同比差还为286万头，能繁母猪存栏量为3611万头，环比增长0.11%，连续第二个月出现增长。能繁母猪和生猪存栏均呈现见底回升态势，但是后期存栏量增长幅度或放缓，这是因为我国生猪养殖亏损(截至4月20日自繁自养生猪亏损289.84元/头，外购仔猪亏损333.17元/头)，严重打击养殖户补栏积极性。另一方面，生猪养殖亏损，为了节约成本，养殖企业倾向于调低豆粕添加比例，以DDGS替代。基于以上两方面因素考虑，后期豆粕生猪饲料需求上升幅度有限。



　　其他养殖方面，2018年年初淘汰鸡量增多，使得蛋鸡存栏量整体恢复的速度较为缓慢。根据芝华数据，截至2018年3月份，我国在产蛋鸡存栏量为10.79亿羽，蛋鸡存栏量为13.31亿羽，处于2014年8月份以来的偏低水平，即使养殖利润提振补栏意愿，但是存栏恢复需要时间。截至4月20日，我国肉毛鸡养殖利润为0.38元/羽，相比于较3月末，由亏转盈，养殖户补栏积极性有所好转，但是市场需求处于淡季，制约补栏幅度。随着气温回升，水产养殖将逐步进入旺季。



　　总体而言，生猪存栏阶段性见底，但是养殖亏损在抑制补栏意愿的同时，使得豆粕添加比例下调，禽类补栏积极性相对较好，但是蛋禽存栏处于历史偏低水平，肉禽需求转淡，存栏增速有限，水产养殖即将进入旺季。养殖行业回暖速度缓慢，预计后市饲料需求不振。

　　(三)豆粕库存料上升，存在胀库风险

　　4月中下旬，因榨利良好以及原料到港增加，国内大豆压榨量上升至180万吨，豆粕产出增加，下游企业提货意愿不高，油厂出货速度变慢，豆粕库存显著升高。截至4月22日，国内主要油厂豆粕库存为97万吨，较去年同期的65万吨增加32万吨，较过去三年64万吨的均值增加33万吨，山东、华中、西南、西北等地区部分油厂出现胀库现象。

　　4月份过后我国大豆到港量将显著增加，在还有榨利的情况，预计5月上旬油厂将保持高开机率，豆粕产出增加，需求方面如上文所述，养殖行业回暖速度缓慢，饲料需求不振，库存进入累加状态，供应压力渐起，预计后市胀库风险较大，届时可能出现胀库停机现象，制约油厂开机率和压榨量，从而放慢库存上升速度。



　　四、豆油基本面

　　(一)内外价差持续倒挂，豆油进口偏低

　　海关总署公布数据，2018年3月份我国食用植物油进口量为40万吨，较上一个月增长11.1%，同比降低11.1%，一季度总共进口133万吨，较去年同期的141万吨减少6%。其中，一季度豆油进口占食用植物油比例仅为2.6%，棕榈油占比69%，菜籽油占比15%，三大油脂占食用植物油总量的比例高达86.8%。2018年3月我国进口豆油8882吨，高于上月的5794吨，但较2017年同期下降67.1%；3月我国进口菜籽油5.37万吨，低于上月的5.01万吨，较2017年同期下降41.54%；3月我国进口棕榈油47.97万吨，较上月的37.3万吨环比增加10.67万吨，较2017年同期增加27.13%。

　　截至2018年4月25日，国内豆油现货价与阿根廷、巴西进口价的价差分别为-505元/吨、-539元/吨，比3月份同期下降118元/吨、102元/吨，国内外豆油现货价格倒挂程度进一步加深，抑制贸易商买兴。同时广州地区棕榈油现货价与马来西亚5-6月份船期进口成本的价差为-33元/吨，套盘基差为-45元/吨，套盘利润小幅亏损，采购节奏预计放慢，后期预计外盘价格承压，国内盘面低位振荡，内外价差或略有改善，进口水平预计保持相对平稳状态，市场预计4月进口24度28万吨，5月份或为30万吨。近期菜籽油现价格走强，菜籽进口成本小幅下降，菜籽油给出进口利润，国内企业买船较为积极。



　　数据来源：中国海关署

　　(二)库存后期或止降回升，施压基差走势

　　据天下粮仓数据统计，第16周国内主要工厂豆油成交总量为141000吨，日均成交量达28200吨，仍要高于正常2万吨的水平，成交均价为5733元/吨。第15周成交量更大，总量为179100吨，日均成交量达35820吨，成交均价为5881元/吨，数据显示近两周豆油成交情况良好。虽然4月下旬国内大豆压榨量提高，但是由于豆棕价差以及税票问题，市场提货积极，国内豆油库存连续五周下滑，但下滑幅度缩窄。截至4月23日，全国主要油厂豆油库存为134万吨，较前一周同期的135万吨减少1万吨，较上月同期的141万吨减少7万吨，较上年12月份中旬高点的170万吨减少36万吨，较上年同期的120万吨增加14万吨，较近三年同期均值的84万吨增加50万吨。国内下游提货积极性较高，库存连续下降，制约盘面的下跌空间。不过因5-6月份大豆到港量预报均在900万吨以上，5月中上旬压榨量预计保持180万吨以上，豆油产出增加，牵制后期库存下降幅度，施压基差走势。



　　(三)油粕比进入振荡行情

　　豆粕饲料需求不振，随着4月份下旬大豆开机率开始回升至中等偏高水平，库存上升速度加快，胀库风险加剧，市场价格难以保持坚挺状态，而豆油下游提货速度相对较高，库存没有出现大幅累积状态，两者库存出现分化，后期豆粕胀库可能引发油厂停机，制约豆油上升幅度，两者库存分化趋势保持。再者因为中美贸易问题在5月份存在风险，预计后市油粕强弱反复转化，油粕比已在历史低位，进一步下降空间有限，后期将陷入低位振荡行情。

　　(四)其他油脂供应

　　截至4月22日当周，华东、华南菜油总库存26.89万吨，较之前一周增加1.5万吨，其中华东较前一周增加1.36万吨，华南增加0.14万吨。作为对比，上月同期库存29.69万吨，去年同期库存40.77万吨。沿海地区菜籽库存为59.4万吨，较前一周增加6.6万吨。沿海地区菜籽、菜籽油库存上升，预估5月菜籽到港量为36万吨，菜籽油到港量为7万吨，由于订单合同较多，预计油厂提高开机率，加上国产菜籽收割时间临近，短期国内菜籽油供应充足。

　　截至4月25日，全国港口棕榈油食用库存为69万吨(加工棕76万吨)，较上月同期的67万吨增加2万吨，较上年同期的59万吨增加10万吨，较过去三年均值的57万吨增加12万吨。其中，除华北略增外，其他各地库存均有所下滑，并以广东降幅最大。市场预计4月进口24度28万吨，5月份或为30万吨，过去三年5月份平均表观消费量为29万吨，随着豆棕现货价格小幅走高以及气温回升，棕榈油消费需求或稍有好转，因此今年消费或略高三年平均，总体来看，棕榈油当月供需维持相对平衡状态，去库存节奏缓慢，基本面缺乏亮点。



　　总结与展望

　　阿根廷大豆减产事实落定，美豆新作种植面积意向同比减少，导致全球供应预期缩紧，对美豆盘面构成底部支撑，下方980美分/蒲式耳为强支撑，未来价格走势影响因素集中在中美贸易战以及美国产区天气。

　　3月至4月上旬，中美贸易争端不断升级，对盘面影响甚重，而后因双方没有施行进一步的措施，加上美财政长即将访华，双方进入谈判阶段，市场忧虑得到缓解，该题材对美盘的施压减轻，同时对国内豆类的支撑效应亦减弱。与此同时，未来几周天气预报利于播种开展，天气题材没有炒作点，短期盘面亦缺乏上涨动力，预计美豆盘面呈现振荡运行，运行区间大致在1010-1070美分/蒲式耳。当然，未来两三个月时间里，天气题材可能会持续作用盘面，需保持关注。另外，值得注意的是，目前还未知最终谈判结果，而且5月中旬美国进行听证会，贸易战并未完全落幕，市场担忧挥之不去，中美双方的一举一动都会间歇性干扰市场，不排除在此因素作用下，美豆期价运行重心出现变动。

　　连豆方面，短期市场上市量增加，现货供应宽松，而关内地区库存偏高，下游采购并不积极，市场走货缓慢，购销冷清令现货价格保持稳中趋弱运行。不过余粮比例不断下降，待进入春播阶段，农民忙于耕种新作，无暇顾及售粮，市场上市量减少，现货市场价格下方支撑渐显，料后市黄大豆1号期价下跌步伐逐渐放缓，呈现止跌企稳态势。

　　豆粕方面，未来两三个月我国大豆到港量料将显著增加，油厂将保持高开机率，豆粕产出增加，而饲料需求不振，库存进入累加状态，基本面偏弱压制现货价格及基差，拖累期价走势运行重心小幅下移。随着时间推进，胀库风险逐渐加大，制约油厂开机率和压榨量进一步上升，而且期间伴随贸易战风险，后市存在一定抗跌性，下方第一支撑位3060元/吨，强支撑位2960元/吨。在全球供应缩紧的背景下，美国天气成为后期关注焦点，盘面易涨难跌，中长线豆粕依然谨慎看多。

　　豆油方面，后市预期豆油产出增加，库存下降幅度有限，棕榈油供需平衡，菜油供应相对充足，可见油脂保持供需偏松格局，题材乏善可陈，且期价跌至低洼地带，预计豆油期价保持低位宽幅振荡，后市在油粕强弱反复转换过程中，不排除有反弹，但是中线上行阻力来自棕榈油增产周期带来供应压力，豆油1809合约运行区间大概在5620-5880元/吨。

　　第二部分操作策略

　　1、日内与短线操作

　　从日内来说，可以根据技术图形分析进行交易，将K线图调整时间跨度较小的5分钟或是10分钟。结合MACD等技术指标，在期价立足于系统均线之上时可短多，止损设为低于建仓价的0.3%，当期价严重偏离系统均线时及时获利了结，当期价运行系统均线之下时可短空，止损设为高于建仓价的0.3%，同样当价格严重偏离均线系统时离场。在进行日内交易时，建议以短线趋势方向操作为主，以高频度的操作获得更多的盈利。

　　短线豆一1809合约背靠5日均线短空交易；豆粕1809合约观望；豆油1809合约背靠10日均线短空交易。

　　2、波段及中长线操作

　　豆粕1809合约回落至3200元/吨下方均线，波动或呈偏弱振荡走势，建议在3200-3250元/吨区间内择机做空，止损3280元/吨，目标3060元/吨。中长线在2960-3060元/吨区间内分批做多，止损2920元/吨。



　　(豆粕1809合约日度K线图 来源：文华财经)

　　今年以来，豆油1809合约基本在5700-6000元/吨区间内宽幅振荡，后期油脂供需偏松加上棕榈油增产周期压制，预计区间下沿略有下移，但仍然摆脱宽幅振荡行情。操作上，建议待期价反弹至5850-5880元/吨区间内抛空，止损5950元/吨，目标5620元/吨，待期价回落后，结合当时基本面，可考虑进行做一波反弹。



　　(豆油1809合约日K线图 来源：文华财经)

　　3、套利操作

　　4月27日，豆粕1809合约和菜粕1809合约价差为为522元/吨，预计后市价差进一步缩窄。操作上建议在530-550元/吨区间内进行买菜粕1809合约卖豆粕1809合约，止损570元/吨，目标440元/吨。

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