红海事件产生的部分溢价被逐步消化

2024年春节之后，集运指数（欧线）期货全面回落。此轮回落主要受两方面因素影响。一方面，从季节性维度观察，春节前期货主集中出货的需求叠加红海事件的情绪影响快速拉高了即期运价，阶段性推高了市场对于4月合约的预期判断。但伴随春节旺季的结束，航运市场进入年内需求淡季。2月需求无法支撑运价继续高位运行，船司开始下调运价，盘面定价也从前期红海事件驱动定价转向基本面定价逻辑。另一方面，集运欧线一直面临着长期运力过剩的压力。尽管常态化绕航部分对冲了运力过剩的缺口，但2024年新增运力以及欧洲需求环节的疲软现实迫使市场调降中远期运价的预期。

　　因此，我们看到了2月盘面上的一个独特的现象。传统意义上季节性升水的EC2406以及EC2408合约均较淡季EC2404合约存在显著贴水，且这一贴水趋势较1月份仍在扩大。2月2406合约以及2408合约较2404合约平均贴水幅度在300点至500点，幅度较1月期间分别平均增加了100—200点。截至2月29日收盘，EC2404合约报收1904点，EC2406合约报收1569.5点，EC2408合约报收1401.3点。

　　结合现货市场来看，根据上海航运交易所数据，截至2月23日，SCFI（欧线）报2508美元/TEU，2023年同期为883美元/TEU，同比涨超230%。与此同时，2023年6月以及8月集运均价在808美元/TEU及881美元/TEU，考虑到40尺箱以及其他因素粗略折合成期货点数在750—900点区间。若以2023年欧线价格作为衡量底部运价的标准，对EC2406以及EC2408合约进行定价，目前EC2406及EC2408在加上100—200点绕航的额外升水仍较2023年同期仍高300—400点。因此，从偏保守预期来看，目前中远月合约仍有进一步下探的空间。

　　从基本面来看，我们认为2024年航运市场供需状况难有改观。运力环节方面，公开数据显示，2月份全球集装箱平均运力在2800万TEU，同比增加9.0%。分结构来看，主要适配欧线的15000+TEU集装箱船运力合计60万TEU，同比增加30%，贡献了主要增量。从运力供应情况看，全球2024年新增集装箱船运力将达到250万TEU以上，8000TEU及以上船舶比重占70%以上，投放时间主要集中在2024年上半年。尽管红海事件对冲了部分运力过剩的影响，但实际闲置运力仍有明显富裕。

　　数据显示，2月全球集装箱船闲置运力平均在58万TEU上下，较2023年同期下降40%。其中，中大型船舶闲置运力在13.5万TEU，占所有闲置运力比重的24%。在不考虑船舶进一步降速的情况下，二季度新增运力的投放将进一步影响运价的整体表现。

　　需求端方面，欧洲消费复苏的节奏可能进一步延后。一方面，从景气指标来看，整体景气度继续下行。其中，欧元区2月消费者信心指数终值为-15.5，与预期持平；2月经济景气指数为95.4，低于预期96.7；2月工业景气指数为-9.5，进一步下修。另一方面，2月欧元区通胀率有所好转，一定程度提高了年内降息的预期。从国别来看，欧盟主要经济体德国、法国、意大利和西班牙2月通胀率分别为2.7%、3.1%、0.9%和2.9%，普遍小幅下修。但欧洲2月制造业PMI终值为46.5，制造业生产订单指数继续维持收缩态势。其中，德国作为欧洲最大的制造业国家，制造业PMI为42.5，为近4个月最低水平。

　　此外，我国对欧出口结构也发生了显著改变。以2023年作为参照，我国通过集装箱船直接对欧传统出口中，制造业零部件等占有较高，其中包括有机化学品、钢铁制品以及机械设备出口，该领域2023年出现明显下修。结合欧洲制造业大国新增订单疲软，预计2024年欧洲需求改善空间并不乐观。从我国2023年出口数据来看，部分低附加值产品如鞋帽、纺织等传统劳动密集型产业部分被亚洲其他国家替代，这一趋势预计仍将持续。除新能源车以及有关光伏产业等高附加值品类外，我国对欧出口增长空间受限。预计2024年除部分阶段性补库需求外，总体对欧集运总量仍将持平或略有下降。

　　除供需基本面因素外，航运市场的垄断属性对于集运定价影响较大。尽管中长期运力供大于求，但航运市场集中度高，特别是对几条主干航线而言，大型龙头班轮公司对于运价基本有着垄断性的定价权。但面对市场景气度持续下移，大型船东往往会“默契”挺价，通过增加闲置运力、降速等方式对供给端进行约束，而在此场景下，货主是价格的接收方。因而，欧线运价的底部区域通常要高于船东的单位成本。

　　综合来看，伴随红海事件结束，以及绕航的常态化，集运欧线指数期货重回基本面定价的整体逻辑。红海事件所产生的部分溢价预计将被逐步消化，后续年内20尺箱运价将逐步回落至600—1200美元区间。但地缘政治事件带来价格大幅波动的潜在风险仍未消退，集运指数（欧线）期货预计仍将面临高波动的潜在风险。（期货日报）