荷兰郁金香泡沫破灭之谜

诺贝尔经济学奖得主马科维茨的风险核心论指出，一切投资都要将风险放于核心的位置，投资的出发点为做好风险防范。据此，马科维茨提出用资产组合来减少风险。但马科维茨也承认，资产组合可以防范一般性的风险，对于系统性金融风险无能为力。1637年荷兰郁金香市场突然崩盘引发的金融危机，为他的这个论点提供了佐证。

　　荷兰曾被誉为“世界的马车夫”，在17世纪拥有世界上最强大的船队，是17世纪最强大的国家，但1637年2月4日发生了一件匪夷所思的事，一度红红火火的郁金香市场突然崩盘，一个星期之后，郁金香的价格平均下跌了90%。这个国际金融史上的事件至今已有近四百年。为什么那一天郁金香市场突然崩盘，到现在依然是一桩悬案。尽管金融学界有各种解释，但还是没有公认的答案。

　　荷兰有郁金香、风车、奶酪和木鞋四大国宝。荷兰被誉为“鲜花之国”、“欧洲后花园”。郁金香是荷兰的国花。荷兰郁金香的产量占全世界的比重超过60%，荷兰每年培育的郁金香球茎的数量多得惊人，可绕地球7圈。

　　17世纪荷兰郁金香大泡沫被吹起，有其深刻的经济背景和社会背景，主要表现在多个方面。第一，17世纪初荷兰的发展进入正向“突变”时期，成为世界的中心，荷兰居民变得富有起来，就有了追求时髦的“本钱”。到17世纪初中产阶级规模越来越大，中等收入群体占整个人口的比重达到30%左右，人均GDP在欧洲排第一，并且当时荷兰城市化水平已经达到50%。17世纪荷兰全速向海洋方向发展，成为海上强国，除北冰洋之外，其他各大洋都可以见到浩浩荡荡的荷兰的商船队，荷兰开始国强民富。荷兰是典型的低地国家，大部分国土都位于海平面之下。本来低地是一种劣势，荷兰时常被海水侵袭，但随着世界贸易特别是大西洋贸易的兴起和发展，荷兰的低地劣势转化为一种发展对外贸易的优势。

　　第二，17世纪荷兰金融业高速发展。进入17世纪之后，荷兰金融业异军突起。17世纪荷兰成为世界的中心有两个重要的标志，当时阿姆斯特丹成为世界金融中心以及荷兰对外贸易空前发展，尤其是阿姆斯特丹成为世界的金融中心是关键。

　　第三，17世纪荷兰出现金融平民化倾向，许多金融资产发行不仅面向富裕人士，同样也面向普通老百姓。当大量中小投资者进入一个市场之后，羊群行为就会出现，而羊群行为的出现，往往会引发巨大的泡沫，特别是当泡沫催生之后，许多人会纷纷疯狂地“追高”，导致泡沫越来越大，而一旦出现泡沫破裂，大量中小投资者又出现恐慌行为，前赴后继地抛售。中小投资者出现上述行为的原因主要为不对称信息的存在。

　　第四，阿姆斯特丹证券交易所的成立，“滋长”了投机氛围。西方有一位研究荷兰文化的学者曾指出，17世纪阿姆斯特丹证券交易所像“马戏团”。

　　第五，荷兰人长期将花卉业作为主要的产业来对待，尤其是郁金香，在17世纪30年代，郁金香的球茎成为重要的交易商品。

　　第六，17世纪荷兰郁金香出现巨大泡沫有其深厚的社会基础，荷兰居民酷爱郁金香。在16世纪末期，当克卢修斯最早培植出荷兰的郁金香之后，当时的荷兰王公贵族就被郁金香的高贵典雅所折服，对郁金香趋之若鹜。17世纪，除荷兰之外，对郁金香的追逐也成为欧洲其他国家的一种时尚，法国有一位富家女出嫁，所有的嫁妆就是一株高贵品种的郁金香球茎，荷兰阿姆斯特丹一座楼房门前有这样一条广告，“此房出售，价值为三枝郁金香”。法国作家大仲马在小说《黑郁金香》中深刻描绘了当时荷兰人对郁金香的狂热，小说中的主人公们为了获取郁金香的巨大利益，不惜使用各种卑鄙的手段“竞争”。在17世纪30年代前后，荷兰人培育的一些郁金香品种风靡整个欧洲上层社会，在衣服上佩戴珍贵的郁金香品种成为当时欧洲人身份和地位的象征。

　　荷兰郁金香狂热始于1634年。当时，荷兰郁金香球茎交易主要采取期货形式，而且这种期货交易完全靠个人的信用，在期货交易所场外进行，根本没有政府部门介入的金融监管。由于郁金香在荷兰以及欧洲其他国家的特殊地位，自然成为17世纪荷兰和欧洲其他国家投资者、投机者的猎取对象，包括贵族、工匠、洗衣女、擦鞋匠等在内的所有人都疯狂加入到当时的郁金香热潮中，人们变卖自己拥有的各种资产争先恐后地投资于郁金香。当时几乎所有投资者都变成“噪声交易者”。历史学家麦凯在1841年出版的《非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》一书中描写了当时郁金香热的“盛况”。当时的人们认为，郁金香热会永远继续下去，人们对郁金香的投资热情会永远继续下去，郁金香的价格会永远涨下去。这是所有泡沫经济的共同特点。所有的金融风险、所有泡沫经济的大泡沫最根本的都是由投资者的疯狂行为造成的。任何国家要防范泡沫经济的大泡沫破裂，要防止系统性金融风险发生，都必须从政策上、从监管上、从机制上提前介入相关市场。社会心理学对癫狂产生的过程及其后果进行了深刻的分析。模仿经济学认为，无论什么时代的癫狂，结局都一样，都是“一地鸡毛”。到1637年，有的郁金香品种的球茎一株被炒到相当于100多万元人民币的价格，这在当时可以买下阿姆斯特丹一栋住房。尤其是在郁金香市场崩盘之前的一个月，即1637年1月2日至2月4日，有的荷兰郁金香品种价格涨了十几倍到几十倍不等。

　　如果泡沫经济泡沫越来越大，大量资本必然涌入泡沫经济，投入实体经济的资本就会变少，该国的经济体系的稳定性就会受到威胁。金融危机爆发的前提为，该国泡沫经济的泡沫非常大。到1634年，荷兰郁金香市场的泡沫非常大，流入实体经济的资本越来越少，实体经济开始衰退，为日后爆发金融危机埋下了祸根。

　　1637年2月4日荷兰郁金香市场突然崩盘，一些人开始降价疯狂抛售手中郁金香球茎的期货合同，相关商品价格出现大跌，而价格突然大跌又进一步引起更大的恐慌，引发投资者对郁金香市场丧失信心，出现市场恐慌，导致郁金香市场崩盘。所有金融危机的发生都是由于投资者的恐慌行为造成的。参与郁金香投资的人们几乎全都破产，人们的财富被“血洗”。根据历史记载，1637年2月4日，荷兰整个国家没有发生什么特别大的事，郁金香市场也没有发生什么反常的事，整个国家和郁金香市场与往日一样平静。有人会说，荷兰郁金香价格涨得太离谱，泡沫太大了，崩盘是必然的，崩盘是早晚的事。这里要问的是，荷兰郁金香市场的泡沫上涨到什么程度才会崩盘？为什么早不崩盘，晚不崩盘，偏偏在1637年2月4日崩盘？对此，没有人能说得清。

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