航运专题 | 关于红海供应链危机的Q&A

1、您如何看现在集运指数（欧线）期货合约这半个月来的震荡，这一下跌趋势是否符合预期？近期有哪些突发事件对市场有着较大影响？

我们认为2404合约出现较明显的宽幅震荡属于预期内情况。其一，我们需要明确04合约的交割结算价是基于4月的运价水平。其二，春节前标的指数（SCFIS）指数高峰可能接近3300~3600点区间(1月22日为3509点)。伴随着春节假期到来，货运旺季转向淡季，运费不可避免地将出现回调。

市场的交易主轴也伴随着持仓量的明显下降转向终点的交割结算价预期。我们对04合约有以下观点：其一，距离4月的时间已经大致确定，（假设每周SCFIS指数跌幅相同）1月22日04合约结算价1840点的水平意味着SCFIS标的指数将在接下来的时间内每周都将下跌约4%。其二，春节淡季是班轮公司多年来早已烂熟于心的问题，实际SCFIS回调的幅度将取决于班轮公司如何利用其第一手数据进行运力供给的调整。

1月9日国内媒体转载海外的班轮公司与胡塞武装达成协议（假消息）是近半月来的震荡的一大起因。这一消息其实稍加思考便可意识到其假消息的本质：运营欧线的九大班轮龙头业务遍布全球，且新华社援引美联社美国国务卿布林肯出访中东时明确表示出需要遏制也门胡塞武装对红海商船的袭击的态度，很难想象班轮龙头冒着影响其全球业务的风险去和胡塞武装达成协议。然而在持仓量等指标反映的流动性问题下，市场情绪反转较为激烈，又一次带来了非理性的波动。

2、当前来看，红海危机对于商品市场部分品种直接或间接造成影响，您如何看待中长期内该指数对其他品种的影响？后续影响将如何？

先说结论，当前的红海危机规模对于我国商品市场的其他品种影响不大，但红海危机的进一步升级与扩散化可能会使我国进口品种受到冲击。

也门胡塞武装表示其袭击对象为以色列相关船只，并在美英空袭也门后将其扩张至美英船只，故红海危机主要影响了苏伊士运河的正常通行，壳牌等英美重要石油公司宣布绕行好望角。

相反，我国的各类大宗商品进口来说，苏伊士运河的正常通行与否影响并不那么直接。对于铁矿、煤炭等干散货大宗商品来说，我国的进口需求是干散货运输需求的核心构成，而我国的主要干散货进口航线几乎不需要使用苏伊士运河。自然，我国受到的影响并不是那么直接。

当前，我国自海湾国家进口油气的航线几乎不会受到红海供应链危机的影响。俄罗斯（当前我国的重要油品进口来源），自新罗西斯克等俄罗斯黑海港口（需要使用苏伊士运河）的油品运输暂时没有受到太大影响。但随着1月中旬美英空袭也门，红海供应链危机可能进一步升级，航线安全风险可能造成进口俄油的航程再次拉长。

我国油气进口航线眼下受影响较小是建立在红海供应链危机不再扩散、升级的假设下。然而这一假设可能伴随着伊朗与域外国家的博弈升级被打破。以近期事件为例，参考消息网据路透社1月20日报道，伊朗20日发誓要对以色列报复，称此前以色列对叙利亚首都大马士革的袭击造成5名伊朗伊斯兰革命卫队人员和数量不详的叙利亚军人死亡。

霍尔木兹海峡正常通行的假设可能随着美国与伊朗博弈的“螺旋式”升级而被打破，而这一情形对于全球的油运市场都是质的冲击。根据EIA统计，2023年上半年中经过霍尔木兹海峡的石油流量相当于全球石油海运运输量的约26.8%。霍尔木兹海峡可以说是全球油品贸易的核心关口，若这一核心关口由于战争风险无法通行，可能形成真正的价格冲击。届时也很难想象红海的航线安全可以置身其外。

3、从地域和时间两大角度来看，您预期红海危机的影响波及范围如何？对全球经济与我国经济影响如何？

当前红海危机的影响主要体现在集装箱船的中欧主干航线上，前文已经解释过为何干散货船和油气船受到的影响不及集装箱船。在我们不考虑红海供应链危机升级与扩散时，主要影响的是集装箱船承载的各类商品（成品/半成品而非大宗原料）。

从宏观角度来说，红海供应链危机对通胀的影响有限，从而可能无法影响到欧美央行的降息决策，因而对全球经济的影响相对有限。

商品侧与工业生产侧的通胀可能因航运成本的上涨而显得相对坚挺，但我们认为航运成本上涨后对欧洲通胀的影响相对有限：其一，当前运费的高度仍然远不及疫情当中水平（SCFIS-欧线 1.15日的3100点对超过10000点），对于进口价格的影响要明显更低。其二，由于欧洲经济下行压力尤其明显，各产业通过进口实现的补库需求大概率远不及疫情期间，故，我们预计未来运费的上行空间仍将受到需求侧较明显的压制。

对于欧美央行降息周期的问题，我们认为运费成本对降息周期的影响较难判断。对于美联储来说，与运费成挂钩明显的商品早在2022年后期便成为通胀的拖累项。运费成本上升可能对商品侧通胀形成一定的拉升，但同样由于运费水平仍明显不及疫情中的高度，货物运输时长被影响的程度同样不及疫情间。此外，居民在疫情间通过刺激政策获取的超额储蓄大量消耗，难以形成疫情间疯狂的购物潮。

故我们认为在美国，“核心商品”这一通胀项的高度很难重复疫情间超过10%的水平，美联储开启降息周期的核心问题仍是在于劳动力市场与工资水平。那么，对于经济景气度明显更差的欧元区，很难想象运费成本（高度不及疫情间）以及工业、居民侧的萎靡能大幅推动商品侧的通胀。故我们不难理解为何市场仍在积极押注美联储、欧洲央行在2024年内的大幅降息。

前文已经介绍过，红海供应链危机在不升级与扩散的假设下对于我国各类大宗商品进口不会有太直接的影响。但是另一方面，运费的上涨可能影响我国出口企业的生产利润空间（尤其是货值相对较低的品类）。

我们认为集运期货工具的上市有望帮助各类出口企业控制运费上涨的额外成本。期货跟随现货的上涨反而为外贸行业通过买入套保，锁定运费成本提供了机会。

举个例子，若某出口企业需要在1月完成订单，实际需要支付运费6000$/FEU。可以在12月中旬红海供应链危机升级后于1200点（大致对应2000$/FEU的运费水平）买入最近月的EC2404合约套保。1月初的期货上涨行情可以覆盖实际运费成本从2000$/FEU上涨至4000$/FEU的额外成本。若要完全覆盖剩余的运费成本（4000$/FEU至6000$/FEU），则期货需要进一步上行。

而近期集运期货大波动带来的高关注度，也有助于较为传统的各行业理解期货的套期保值功能，并在未来利用好这一工具最终实现运费成本的控制，从而实现利润、经营的稳健化，最终提高竞争力。

4、 以目前海运的高成本来说，空运或者中欧班列运输是否受成为替代方案？若红海危机持续，从海运转空运的可能性是否会提升？

一言蔽之，不能，海运是体量最大与规模效应最为明显的最廉价运输方式，即使红海危机如我们12月预期般持续，其地位也难以被撼动。

中欧班列由于其运载体量的问题，主要是在部分内陆城市的运输需求上形成一定的替代性。参考国铁集团2023年全年的数据，中欧班列累计开行1.7万列，发送货物190万标准箱。那也就意味着，一班班列的承载量大致是100~110标箱。与之相对，中欧航线采用的超大型集装箱船，往往是在16000~24000标箱水平，每个月的周度运力大致是在30~40万标箱水平。因此从体量上来说，中欧班列的替代性相对有限。

而空运本身由于其极高的运输成本（参考德鲁里，运费单位为$/kg）与相对偏低的运载量，往往适用于“高货值”与“高时效要求”的货运需求。因此，空运可能承接一部分海运中急需交付的货运需求，但无法形成主流替代性。

文章来源：中信建投期货

原标题：【建投航运专题】关于红海供应链危机的Q&A