强预期影响弱化，黑色系后市如何演绎

　　期货日报

　　近期，随着天气转冷，终端需求季节性走弱，钢材面临累库压力，叠加前期强宏观预期的影响边际弱化，钢材价格回调，并带动炉料价格走弱。且近期炼钢利润收缩，也对炉料价格形成压制。分析人士表示，黑色系原料端基本面相对偏强，钢材减产压力不大，需求端仍有一定韧性，成本支撑依然较强，整体将维持振荡格局。

　　12月钢价或先抑后扬

　　张茂富

　　回顾11月钢铁市场走势，上旬黑色系原料和成材集体大涨，下旬钢价和炉料品种皆进入反复振荡走势，盘面贴水大幅修复，叠加国家发改委对于铁矿(947, 31.00, 3.38%)石及部分品种的监管加强，使得部分品种市场情绪受到一定抑制，价格高位振荡，中短期资金也开始交易淡季现实与未来政策利多预期的博弈。

　　从产业驱动因素看，11月螺纹钢(4005, 91.00, 2.32%)库存和需求呈现逐步下滑状态。相关数据显示，截至11月30日当周，螺纹钢产量持续回升，表观需求252.14万吨，较前一周下滑14.75万吨，库存结构也由此前去库转为增库8.76万吨，说明传统季节性淡季的到来对成材终端需求的影响在逐步显现。从供应层面看，11月钢厂利润有所改善，复产动力有所提升，尤其是近期短流程钢厂的复产力度提升比较明显。笔者预计12月份螺纹钢产量较11月变化不大，仍以持稳为主。而板材端受制造业持续复苏驱动，需求也超季节性回升，进一步验证了钢材需求存在改善预期。

　　从政策端看，未来政策预期的支撑会使得钢材远月合约价格更具上涨弹性。四季度以来，为了巩固经济回升和地产行业的稳定，我国陆续出台了多项调节政策，有助于提升四季度的基建投资增速和地产行业的回暖。从地产端表现看，我国出台了房贷利率下调、“认房不认贷”以及部分城市取消限购等措施。从地产供应端来说，虽然拿地和新开工数据出现连续下滑，但同比降幅已经在逐步收窄，而政策端推出“城中村的改造”和保障房建设一定程度上可以弥补新开工需求的不足。整体看，在政策逐步落地影响之下，基建投资力度和地产端回暖将给螺纹钢价格上涨带来新的内生动力。

　　从成本端近期表现和未来预期看，笔者预计12月钢材需求仍具备一定韧性，并且存在同比改善预期，当然也要防止供应超预期走强，而需求弱于预期。

　　在冬季北方大气污染防控、钢铁行业检修和能耗双控的影响下，钢材供应可能小幅下滑，成本端推升是推动钢材价格走高的因素之一。在宏观向好和供需变化不大的背景下，预计11月铁矿石和双焦价格将保持上行。虽然针对铁矿石价格过快上涨，国家发改委和交易所出台了监管措施防止过度投机，但从期货盘面表现看，下行驱动有限。预计中期铁矿石价格仍会下行调整，但在日均铁水产量大幅回落之前，铁矿石需求稳定，价格仍存在较强支撑，且有望推动螺纹价格进一步上行。

　　此前焦煤(2024, 83.00, 4.28%)价格大幅上涨，持续推升螺纹钢生产成本。年末煤矿安全生产监管政策趋严对供应端产生了一定扰动。随着煤矿安检力度加大，焦煤供应持续收紧，供应缺口扩大，供需矛盾加大，焦煤的支撑较强，再加上部分焦化企业亏损严重，预计焦炭(2670, 90.00, 3.49%)现货仍有几轮提涨。

　　虽然当前钢材市场处于库存增加且表需下滑的淡季周期，但拉长周期看，技术性趋势和上下结构表现良好，后期随着政策利好逐步落地，只要供需矛盾不是很大，螺纹钢价格上涨驱动力量仍显著强于下跌驱动力量，因此中期看涨情绪并未发生明显变化。再加上明年一季度政策、基建和地产方面仍有新一轮的刺激铺垫，因此预计12月螺纹钢价格将先跌后涨，短期走势兑现淡季行情，中长期螺纹2405合约仍有较大机会上冲。（作者单位：华闻期货）

　　双焦下行空间有限

　　童柳荫

　　近期，双焦价格大跌之后，估值保持中性水平。截至12月5日，沙河驿蒙煤折合盘面价格2140元/吨左右，山西中硫主焦煤折合盘面价格2150元/吨左右。JM2405合约贴水幅度达7%，基差偏大。焦炭第二轮提涨落地后，山西厂库折合盘面价格2700元/吨，唐山厂库折合盘面价格2600元/吨，港口现货价格折合盘面价格2632元/吨。J2405合约贴水100元/吨，基差中性。

　　从进出口价差角度看，澳洲煤价格上涨后与蒙煤基本持平，进口窗口再次关闭；焦炭出口亏损幅度收窄。

　　从上下游利润分配看，焦煤现货仍有较大利润，焦化亏损，钢厂小幅亏损，煤焦现货价格高位，但考虑到盘面基差已经拉大，短期估值修复到位，缺少进一步下行驱动。

　　焦煤供应方面，11月24日，国务院安委会办公室发布《对山西省矿山安全生产帮扶指导工作方案》，引发市场对山西煤矿生产收紧的预期。相关数据显示，11月27日至12月3日停产煤矿影响产量增至年内高位，之后逐步复产。同时有消息称，目前帮扶组陆续进驻山西各地，检查到的煤矿直接停产3天接受检查，如有问题，继续停产整顿。目前古交、中阳一带煤矿产能偏低，部分煤矿产量仅为正常时期的20%，预计短期供应难有大幅提升。整体看，山西炼焦煤产量或持续偏紧。

　　另外，蒙煤进口保持高位，甘其毛都日通关量维持在1000车以上。按往年季节性，冬季蒙煤通关往往会下滑，但今年在高进口利润刺激下，蒙煤通关积极性高涨，甘其毛都口岸库存仍然高企。蒙煤通关的逆季节性高位一定程度上对冲了山西煤的减量。

　　从焦煤需求端看，焦炭生产利润在盈亏平衡附近，11月以来焦化厂对原料煤的补库比较明显，焦煤总库存持续回升。目前焦化厂对高价炼焦煤已有较大抵触心理，若黑色产业无法从钢材端给出正反馈，预计本年度焦化厂冬储原料力度有限。

　　焦炭方面，年内焦炭供应始终受到低利润压制，价格提涨速度不及原料煤，目前第三轮提涨仍在博弈中，焦炭生产或继续维持低位水平。

　　从需求端看，相关数据显示，全国247家钢厂日均铁水产量从9月22日的249万吨下降至12月1日的234万吨。焦炭总库存小幅回升，煤焦总库存主要积累在炼焦煤一端。据统计，未来两周铁水日产仍有小幅下滑空间。生铁性价比已连续几周不如废钢，因此上周在五大材产量回升的同时，铁水日产却出现下滑，且预计短期该趋势将延续。

　　当前钢材利润不佳，但产量却持续回升，而五大材表需已经开始季节性走弱，库存较往年提前积累。2024年春节时间偏晚，若钢厂维持当前生产水平，预计冬季钢材累库压力较大，对原料的冬储补库力度或不及预期。同时，钢厂焦炭库存明显偏低，若现货价格明显下行，钢厂仍有补库需求，将对价格形成一定支撑。

　　综上，目前铁水日产仍在下行，双焦总库存持续积累，现货价格高估，警惕回调风险。同时焦炭库存偏低，盘面价格从升水跌为小幅贴水，焦煤贴水幅度较大，双焦盘面均对现货高估值进行了修复，若无其他风险因素，预计煤焦继续下行空间有限。（作者单位：永安期货）

　　铁矿石价格高位整理

　　涂伟华

　　自11月下旬创阶段性新高后，铁矿石价格开启高位振荡模式，宏观强预期、低库存与贴水修复是前期矿价上行的主要逻辑，但近期铁矿石供需格局走弱，估值偏高，多空因素共同影响下，矿价高位振荡。

　　市场情绪趋弱

　　10月中旬，在国内宏观政策利多预期推动下，黑色商品板块集体上涨。首先，中央财政增发1万亿元特别国债，且罕见在四季度调整预算，政策信号意义强劲。其次，稳地产政策持续推出，央行等八部门提及合理满足民营房地产企业的金融需求，稳地产意愿较强。最后，“一揽子化债方案”具体措施逐步落地，有效避免债务负担相对较重地区信用风险暴露，缓解市场担忧。此外，铁矿石库存偏低，而盘面期价贴水处于高位，补库预期与贴水修复逻辑进一步助推矿价上行。

　　不过，11月中旬之后，国内宏观利好效应趋弱，且产业逻辑交易权重开始增加，商品价格走势明显分化，文华商品指数破位下行，市场氛围趋弱叠加其他商品下行的拖累，高位矿价承压调整。

　　供需矛盾积累

　　近期，铁矿石供需格局有所走弱，直接体现就是库存持续增加。截至12月1日当周，钢联45港和247家钢厂厂内铁矿石库存量分别为11497万吨、9302万吨，较前期低位分别增加652万吨、314万吨，且厂内库存已高于去年同期水平。

　　目前看，铁矿石基本面转弱的主要原因是需求下行。尽管淡季钢材价格触底回升，但钢厂经营状况并未明显好转，盈利钢厂占比依旧偏低，铁矿石终端消耗持续回落，247家钢厂日均铁水产量降至234万吨附近，已连续5周回落，需求走弱使得铁矿石供需矛盾积累。此外，由于废钢价格远低于铁水成本，钢厂增加废钢用量，因此即便铁水日产下降，整体钢材供应仍高位稳定，相反钢市步入需求淡季，供增需减格局下钢价仍旧承压，叠加采暖季限产扰动，预计铁矿石需求将延续趋弱格局。

　　同时，铁矿石供应高位平稳运行。近期国内港口到货和矿商发运维持高位，显著高于去年同期水平，且四季度累计同比分别增加339.69万吨、823.93万吨，考虑到年末矿商发运冲量，预计海外矿石供应仍将维持高位。此外，国内矿山生产同样积极，全国126家矿山产能利用率和日均铁精粉产量为67.43%、42.54万吨，同比分别增长9.98个百分点、6.29万吨，增幅显著且处于年内高位。

　　估值相对偏高

　　铁矿石估值偏高，绝对价格和相对价格均处于高位，且利润显著好于其他黑色系品种。铁矿石期货指数为927.9元/吨，而普氏铁矿石价格指数（CFR，62%FE）位于130美元/吨上方，期现价格均处于年内高位并显著高于去年同期水平。同时，铁矿石与产业链其他品种的比值长期处于高位，铁矿石与螺纹钢、焦炭2405合约价格最新比值分别为0.233、0.364，均处于年内高位，较去年同期分别增加13.5%、27.7%，可见铁矿石相对价格也处于高位。

　　此外，黑色产业链品种间利润差异显著，钢企和独立焦企长期处于盈亏平衡附近，而海外矿山利润相当可观。数据显示，高品澳粉、中品澳粉和高品巴粉最新即期利润分别为97.2美元/吨、91.4美元/吨和89.7美元/吨，明显高于其他黑色系品种。

　　综上，目前铁矿石价格处于相对高位，且供需矛盾逐步积累，高位矿价将承压走低。相对利好的是宏观强预期，叠加期价贴水较大，短期仍有下行阻力，多空因素博弈下矿价将维持高位振荡格局。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0011688）

　　分析人士：上下游强弱不一，调整尚未结束

　　首席记者 谭亚敏

　　近期，随着天气转冷，终端需求季节性走弱，钢材也面临累库压力，再加上前期强宏观预期的影响边际弱化，钢材价格出现回调，并带动炉料价格走弱。此外，由于近期炼钢利润收缩，铁水仍存在一定减产预期，也对炉料价格形成压制。

　　“从基本面看，目前黑色板块行情围绕冬储这一主线展开。但上下游强弱不一，原料端铁矿石和焦煤焦炭从年度绝对库存低位到现在库存上升，补库动作明显，但成材端仍在去库，还未看到实质性冬储动作，导致品种强弱特征明显。”中信建投期货黑色研究员楚新莉说。

　　期货日报记者注意到，近期黑色系商品价格普遍回调，焦煤焦炭、铁矿石期货远月合约跌幅大，螺纹钢期货近月合约跌得较多。

　　国投安信期货高级分析师韩倞表示，钢材近月合约价格回调更多的原因在于实际累库压力加大。虽然近期铁水日产持续回落，但在平电已出现利润的情况下，电炉产量明显增加，再加上终端需求开始季节性回落，所以螺纹钢也进入了累库阶段，这对于近月合约的影响更大。此外，受益于宏观层面的利好释放，市场对明年的需求预期仍相对乐观，也使得远月合约受到的支撑更强。而原料端近月合约走势较强也与需求仍存在支撑有关，虽然整体供需已经开始走弱，但目前铁水产量仍处于近年来同期偏高位置，原料库存水平则处于低位。

　　据楚新莉介绍，近两周螺纹钢期货近月合约跌幅较大，导致近月盘面利润被挤压，远月合约盘面利润反而有所改善，这反映了市场对吨钢利润的估值。近月合约面临的问题是原料需求更加稳定，而成材端供需有失衡风险。吨钢利润好转后钢厂减产意愿下降，部分钢厂复产，五大材产量有所上升。叠加下游需求季节性下滑，非五大材库存偏高，期现压力大，RB2401合约盘面利润很难好转。但RB2405合约更多的是交易预期，目前市场对明年需求的预期偏正向，所以RB2405合约的吨钢利润要好于RB2401合约。

　　据了解，进入传统消费淡季后，铁水日产趋势下行，但钢厂盈利持续恢复，生产韧性仍在，为铁水产量提供了支撑。港口、钢厂均出现累库，钢厂库存已高于去年同期水平，但港口库存仍处于近年同期低位。

　　钢厂场内焦炭库存可用天数增加。产地安监趋严影响下，焦煤供给大幅回落，但焦化厂补库力度不减。焦化厂、钢厂库存累增，港口库存明显下滑。整体库存显著增加，炼焦煤库存可用天数回升。但随着坑口煤价大面积调降及产地复产消息接踵而来，焦煤价格开始快速降温。

　　“成材供需并没有太大变化，冬储补库最快将在12月中下旬启动。”楚新莉说。

　　对于后市走势，韩倞认为，黑色系原料价格偏高说明其基本面相对偏强，未来整体市场走势主要取决于钢材。钢材方面，虽然强宏观预期的影响已边际弱化，但目前强预期仍未证伪，供应端减产压力不大，且需求端仍存在一定韧性，成本支撑依然较强，钢材价格下行空间不大，整体将维持振荡格局。

　　“今年四季度以来，螺纹钢、热卷(4097, 110.00, 2.76%)市场热度下降，价格相对稳定。铁矿石、焦煤焦炭供需两端干扰较多，价格波动较为剧烈。目前市场仍在持续调整，钢价价格呈现出一定抗跌性，预计螺纹钢支撑位在3850—3900元/吨，热卷支撑位在3950—4000元/吨。目前看，黑色系整体行情调整尚未结束。铁矿石、焦煤焦炭补库逻辑仍在，近期现货跌价后成交明显增加，叠加宏观预期仍向好，底部亦有支撑。”楚新莉说。

　　铁矿石方面，供应端维持季节性波动，海外发运和国内到港增至历史同期偏高水平，全国港口库存连续累库但仍处于低位。需求端继续受高铁水产量的支撑，且在钢厂进口库存低位的情况下，未来原料仍有冬储补库预期。虽然铁矿石基本面依然相对偏强，但由于目前估值已偏高，上方空间亦受限。“煤焦方面，当前关键变量在于钢材需求能够承接的铁水产量水平，以及炼钢的利润空间。目前煤焦的冬储行情大概率尚未走完，煤焦期价仍存在大幅波动的风险。”韩倞说。

　　以上内容仅供参考，据此入市风险自担