双焦 · “过山车”行情后，双焦进退两难

来源：中信建投期货微资讯

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本文作者 | 唐惠珽  中信建投期货黑色金属分析师

本报告完成时间  | 2023年11月18日

摘要

本期策略

最新观点：

本轮政策利好情绪消退，但Q4是政策密集出台期，等待新一轮政策刺激。11-12月季节性检修和供暖季限产是扰动因素，但随着政策转向，我们对铁水产量偏乐观，预计难以跌破230万吨。安全高压下，焦煤(2058, -16.00, -0.77%)国内供应增量有限，海运煤价格反弹。冬储补库需求逐步释放，市场情绪乐观，下游和中间环节采购积极，各煤种价格有所反弹，焦炭(2657, -14.00, -0.52%)提涨情绪渐起，焦钢毛利差回落至0.9%，利润再分配对价格的压制已不在，首轮提涨大概率落地，关注成材价格能否保持强势。目前，相较于现货折仓单价格，焦炭01合约升水294元/吨，预涨三轮，焦煤01合约基本平水，后期一旦现货价格不再继续跟涨，基差驱动将对盘面价格形成压制。

利多因素：

Ø  政策密集出台期，乐观情绪有望延续；

Ø  环保安全权重提升，扰动国产煤供应；

Ø  焦钢毛利差0.9%，利空驱动消失；

利空因素：

Ø  铁水产量持续下降，但年前下滑幅度有限；

Ø  焦化产能整体过剩，利用率提升空间高；

Ø  焦炭盘面大幅升水现货仓单；

上期策略回顾：

冬储行情启动，双焦的“春天”来了？

正文

01 行情回顾

本周，山西吕梁离石某煤矿办公楼发生火灾事故，区域煤矿陆续停产，但是一天后除事故矿井外，其余周边煤矿安排复产。受此影响，焦煤期货在后半周先冲高，而后回落。此外，日均铁水产量持续下滑，叠加乐观预期，钢材现货价格震荡偏强；下游及贸易商采购积极性不减，原料煤价格走高，焦炭首轮提涨尚未全面落地。

截至11月17日，盘面焦煤主力合约收盘价2044.5点，环比上周+2.28%，山西中硫主焦煤出厂价2150元/吨，环比上周+100元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2649点，环比上周+2.04%，日照港准一级冶金焦出库价2380元/吨，环比上周+30元/吨。本周，焦炭出口外贸订单价格、炼焦煤价格指数均偏强运行；海运煤价格触底反弹，国内外价差转弱。

02 宏观数据

03 双焦基本面数据

3.1 下游积极采购炼焦煤，焦炭库存仍在同期低位

焦煤：本周，煤矿、洗煤厂、焦化厂、钢厂持续累库，港口库存转降；整体库存显著回升，焦钢炼焦煤库存可用天数增加，焦煤库存驱动向下。

焦炭：本周，焦化厂小幅降库，钢厂库存累积，港口库存转降；整体库存下滑，钢厂场内焦炭库存可用天数减少，焦炭库存驱动向上。

3.2 日均铁水持续下滑，焦钢产量比反弹

本周，洗煤厂产能利用率回升，焦钢产能利用率均有下滑，高炉下滑更甚。宏观情绪偏强，钢价回暖；高炉检修增加，铁水日均产量小幅下滑，焦价首轮提涨尚未落地；原料成本抬升，焦企利润恶化，高炉利润修复，焦钢产量比持续反弹。焦煤整体供应量有所增加，主产地突发煤矿事故，安全检查趋严，局部供应趋紧；贸易商积极买货，下游释放补库需求；口岸日通关车数近期在1200车附近。

3.3 焦钢毛利差0.9%，指标显示偏多

钢材价格持续回暖，钢厂周度螺纹高炉亏损收窄至-231元/吨附近（+27）；焦煤整体供应平稳，局部事故影响快速消散，焦煤超额利润率反弹至29.2%，焦价首轮提涨尚未落地，焦钢毛利差下滑至0.9%附近，利润再分配进程基本兑现，叠加预期交易持续，指标显示偏多。

第四季度双焦供需预测更新：

终端需求不佳，钢厂高炉利润恶化，叠加秋冬季限产，四季度铁水产量大概率回落。前期，我们判断10月铁水日均产量很难跌破240万吨，实际情况符合判断。11月至12月季节性检修和供暖季限产是扰动因素，但随着政策转向，我们对后续铁水产量亦偏乐观，预计难以跌破230万吨。

10月的产能置换行情仅出现在节前一个交易日，后期未能驱动新增行情。山西省4.3米焦炉全数淘汰，年内或有678万吨新建项目投产，当前焦化产能严重过剩，产能利用率仍偏低。预计11月至12月焦炭供应略有宽松。

国产同品质煤与澳煤、美煤价差转弱，进口放量驱动边际减弱。国产煤矿生产逐步恢复，但安全高压仍在，煤矿生产积极性一般；煤价高位下，局部事故后供应恢复提速；供暖季来临，边际煤种需求有望增加，冬储需求亦有所释放。此外，12月乌海市或启动35个露天煤矿整合工作，涉及产能约1400万吨。展望后市，安全检查趋严、露天矿整合或成为Q4炒作的焦点，关注煤矿保供稳价措施。

3.4 财政政策转向，有望提振基建需求

3.5 基差走弱，焦煤持续挤压下游利润

基差方面，山西吕梁离石某煤矿办公楼发生火灾事故，区域煤矿陆续停产，但是一天后除事故矿井外，其余周边煤矿安排复产。受此影响，焦煤期货在后半周先冲高，而后回落。此外，日均铁水产量持续下滑，叠加乐观预期，钢材现货价格震荡偏强；下游及贸易商采购积极性不减，原料煤价格走高，焦炭首轮提涨尚未全面落地，基差走弱（基差历史分位：JM01 12%，J01 0%）。

现实：焦炭方面，宏观情绪偏强，钢价回暖；高炉检修增加，铁水日均产量小幅下滑，焦价首轮提涨尚未落地；原料成本抬升，焦企利润恶化，高炉利润修复，焦钢产量比持续反弹。焦煤整体供应平稳，局部事故影响快速消散，安全高压限制煤矿生产积极性；贸易商积极买货，下游释放补库需求；口岸日通关车数近期在1200车附近。

预期：10月铁水产量未跌破240万吨，符合前期判断；11-12月季节性检修和供暖季限产是扰动因素，但随着政策转向，我们对铁水产量偏乐观，预计难以跌破230万吨。内外价差转弱，海运煤放量驱动边际削减，蒙煤通关震荡；煤矿生产逐步恢复，但安全高压仍在，煤矿生产积极性一般；下游及贸易商采购需求旺盛，关注露天矿整合、保供稳价措施。

市场情绪乐观，下游和中间环节采购积极，各煤种价格有所反弹，焦炭提涨情绪渐起，焦钢毛利差回落至0.9%，利润再分配对价格的压制已不在，首轮提涨大概率落地，关注成材价格能否保持强势。目前，相较于现货折仓单价格，焦炭01合约升水294元/吨，预涨三轮，焦煤01合约基本平水，后期一旦现货价格不再继续跟涨，基差驱动将对盘面价格形成压制。

预计基差短期将以现货走强、期货回调的方式走强。

期差方面，在万亿国债的推动下，考虑2405对应的终端需求和铁水产量大概率高于2401合约，置换的新建产能年内投产678万吨，明年还有更多新建项目投产，但相对于总体供应影响有限。然而，市场对Q4政策刺激仍存预期，冬储需求逐步释放，01合约短期偏强运行。整体来看，等待预期落空或宏观情绪消退，右侧逢高布局1-5反套头寸，严格止损。

比价方面，01合约煤焦比1.296，位于历史低位（3%）；钢焦比1.483，位于历史低位（3%），焦煤利润持续增厚。

本轮政策利好情绪消退，但Q4是政策密集出台期，等待新一轮政策刺激。11-12月季节性检修和供暖季限产是扰动因素，但随着政策转向，我们对铁水产量偏乐观，预计难以跌破230万吨。安全高压下，焦煤国内供应增量有限，海运煤价格反弹。冬储补库需求逐步释放，市场情绪乐观，下游和中间环节采购积极，各煤种价格有所反弹，焦炭提涨情绪渐起，焦钢毛利差回落至0.9%，利润再分配对价格的压制已不在，首轮提涨大概率落地，关注成材价格能否保持强势。目前，相较于现货折仓单价格，焦炭01合约升水294元/吨，预涨三轮，焦煤01合约基本平水，后期一旦现货价格不再继续跟涨，基差驱动将对盘面价格形成压制。

操作上，以观望为主；焦炭01合约支撑位2530附近，压力位2800附近；焦煤01合约支撑位1900附近，压力位2230附近。风险点：政策预期落空，铁水减产超预期、煤矿生产恢复超预期。