国内外期货合约规格比较

2001年12月中国加入WTO之后，国内商品市场和金融市场开始与国际接轨，包括银行、保险、证券、基金在内的资本市场各个行业按照承诺逐步放开。全球经济一体化、金融自由化、贸易全球化时代到来，期货市场走向国际化势在必行。因此，在国际化的背景下，国内期货参与各方应对国外期货市场有一定的了解，在此基础上，本文对国内外期货的合约大小、涨跌停板限制、交易时间、合约到期日和交易方式等方面的内容进行了对比和分析。
　　一、合约大小
　　期货合约大小，即每张期货标准合约所包含的该商品的总量或者指数期货的每个指数点的价值。
　　表一 国内外部分期货产品的合约大小对比
　　从上表中可以看出，国外的期货合约大小明显都要大于国内的同类产品。这样的设计，一是为了提高市场的规模，某种程度上决定了商品定价权的归属；二是导致参与市场的投资者的资金门槛较高，从一定程度上过滤了部分小型投资者进入这个市场，提高了市场内单个投资者的风险抵抗能力。当然，为了给风险承受度较低的投资者提供投资渠道，同时提高交易所的收入，国外的交易所均拥有Mini型的交易产品。
　　二、涨跌停板限制
　　涨跌停板制度，是指期货合约在一个交易日中的成交价格不能低于或高于以该合约上一交易日结算价为基准的某一涨跌幅度，超过该范围的报价将视为无效，不能成交，国内外较热门产品的涨跌停对比如下表所示。
　　从表二中，我们可以看到，我国的期货产品的涨跌停是根据比例来设置涨跌停限制的，且所有产品都有涨跌停设置。而在国外的期货市场中(表三)，除了芝加哥期货交易所的大豆(4278,-9.00,-0.21%)有类似于国内的涨跌停限制外，其他大部分热门产品是没有涨跌停限制的，而且大部分产品的涨跌停是以绝对数来设置涨跌停的。另外，像纽约商业交易所的原油，它还采用了熔断机制来设置涨跌停，以达到控制风险的目的。
　　合理的涨跌停限制可以促进期货市场价格发现功能的发挥，降低市场的价格波动风险，也可以提高市场的流动性，降低期货交易违约的风险。
　　表三 国外部分期货产品的涨跌停设置
　　三、交易时间
　　期货的交易时间，即投资者可以参与该期货产品进行交易的时间段，其他时间为休市阶段。
　　由上表可见，我国的三大商品交易所的交易时长为3小时45分钟，中金所的交易时长则相对较长。而从表五看，香港的恒生指数的交易时长为5小时30分钟，美国的产品均超过20小时。
　　通过交易时间的设置，国外的产品将全球的投资者紧密的联系在一起，也将全球对期货产品影响的因素时时刻刻体现在产品的价格上。另外，交易时间的成倍增加使其在争夺定价权方面更具有优势。
　　表四 国内期货交易所交易时间
　　表五 国外部分热门产品的交易时间
　　四、合约到期日
　　合约到期日在国内的期货合约设置中只有一个，即最后交易日。而在国外期货市场中，除了最后交易日外还有首次通知日。最后交易日，是指某种期货合约在交割月份中进行交易的最后一个交易日，过了这个交易日的未平仓合约，必须按规定进行实物交割或者现金交割。首次通知日，是指期货合约的卖方有权提出交割申请的首个工作日，对于买方如果不想交割则必须在首次通知日之前进行平仓。
　　表六 国内期货产品最后交易日设置
　　表七 国外期货产品最后交易日设置
　　从表六和表七中我们看到，国内外的期货合约的月份设计基本一致，说明国内外的交易所都是根据产品的特性进行个性化的设置，以起到为相关产业服务的功能。
　　五、交易方式
　　目前国内期货投资者可以通过书面、电话、计算机、网上委托等方式下达交易指令：
　　(1)以书面方式下达交易指令；
　　(2)以电话方式下达交易指令；
　　(3)以计算机、网上委托以及其他方式下达交易指令。
　　国外期货交易所提供的交易方式除了上面的三种外，还能有场内公开喊价的报价方式。公开喊价方式通常有两种形式：一是连续竞价制，它是指场内交易者在交易所的交易池内面对面地公开喊价，表达各自买进或卖出合约的要求。这种竞价方式是期货交易的主流，欧美期货市场都采用这种方式。
　　这种方式的好处是场内气氛活跃，但其缺陷是人员规模受到场地限制。众多的交易者拥挤在交易池内，人声鼎沸，以致于交易者不得不使用手势来帮助传递交易信息。这种方式的另一个缺陷是场内交易员比场外交易者有更多的信息和时间优势。抢帽子交易往往成了场内交易员的专利。
　　公开喊价的另一种形式是日本的一节一价制。一节一价制把每个交易日分为若干节，每节交易中一种合约只有一个价格。每节交易先由主持人叫价，场内交易员根据其叫价申报买卖数量，如果买量比卖量多，则主持人另报一个更高的价；反之，则报一个更低的价，直至在某一价格上买卖双方的交易数量相等时为止。
　　六、结算制度
　　期货结算是风险控制的最重要手段之一。
　　国内现在采用一户一码，逐日盯市制度，即每日无负债制度。逐日盯市制度是指在每个交易日结束之后，交易所结算部门先计算出当日各期货合约结算价格，核算出每个会员每笔交易的盈亏数额，以此调整会员的保证金账户，将盈利记入账户的贷方，将亏损记入账户的借方。若保证金账户上贷方金额低于保证金要求，交易所通知该会员在限期内缴纳追加保证金以达到初始保证金水平，否则不能参加下一交易日的交易。
　　逐日盯市制度的存在和逐日结算制度的实施使得当期货价格发生剧烈波动时，期货交易者将可能会面临相当大的负现金流的风险，期货投资者必须计算出为满足逐日清算条件可能需要的资金，并在整个投资期间设立相应动态的现金流储备。对交易者而言提高了对资金流动性的要求，对市场而言逐日盯市制度则有助于避免资金信用风险。
　　这里以芝加哥商业交易所为例介绍国外的期货结算制度。
　　(一)账户体系
　　账户体系的设计遵循分户核算和管理的基本原则，结算所层面和结算会员层面均需对仓位、资金和履约保证金按分户原则核算和管理。分户核算原则下，结算会员的账户类别按照账户核算对象划分为结算会员自营业务(结算公司的自营业务包括公司自身自营业务和全资子公司等非客户业务)账户、一般投资者业务账户和非结算会员业务账户3类。
　　(二)盯市制度
　　芝加哥商业交易所不允许其结算会员对持仓损失进行累计，实施严格的盯市制度。
　　(三)保证金制度
　　芝加哥商业交易所建立初始保证金和维持保证金制度，为履约提供财力担保。
　　初始保证金是结算会员向客户收取的开仓保证金，若客户缴纳的保证金低于维持水平，则根据交易所规定必须将保证金补足至原始保证金水平。此外，结算会员可向客户收取高于交易所规定的最低保证金额度。维持保证金是结算会员向结算所缴纳的最低保证金水平。
　　保证金水平因商品不同而异，并随时依市场状况作调整，以反映价格变动率及其他因素的变化。在制定保证金水平时，结算所会参照目前和历史(通常包括短期、中期和长期的数据资料)价格变动数据制定，维持保证金应至少足以覆盖上述天数中95%的最大单日价格变动幅度。通常，实际保证金水平往往高于所制定的标准。
　　(四)利用SPAN系统确定保证金水平
　　芝加哥商业交易所利用标准组合风险分析系统(Standard Portfolio Analysis of Risk， SPAN)计算保证金。
　　SPAN系统主要用于测算一个投资组合所有持仓部位的综合风险。SPAN以商品组合为基础计算保证金，因此SPAN先将投资组合的头寸分拆为各个不同的商品组合，具有相同或者相似标的物的产品视为一个商品组合。SPAN系统的参数文件主要包含价格扫描区间、波动率扫描区间、同商品跨月价差风险值、交割月风险值、期权空头最低风险值、商品组间对冲风险保证金抵扣6个方面的参数。
　　由此可见，国内外期货的结算制度有着较大的区别。账户管理中的一户一码对混码，计算保证金水平的方法均不同。而SPAN系统的引入，让交易所对风险有着更加高效的控制和管理，让投资者的资金使用率大幅提高。
　　(作者单位：南华期货)