需求景气度提升，烧碱期货上市首日关注多头机会

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　　来源：中信建投期货微资讯

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　　作者|胡鹏 中信建投期货能源化工分析师

　　本报告完成时间 | 2023年9月14日

　　摘要

　　主要逻辑：

　　烧碱处于产能释放周期，但增速有所放缓，预计2023年国内烧碱产能增加200万吨，产量同比增加90万吨至4070万吨。受汇率等因素影响，四季度烧碱出口有望阶段性好转，全年出口在300万吨附近。

　　受氧化铝供应持续增加、新能源行业快速发展等利好带动，烧碱需求呈现稳中略升的趋势。近期氧化铝现货价格和生产利润上升，产量有增加的趋势，对烧碱有一定利好影响。

　　烧碱价格经过上半年的连续下行后在近期迎来反弹，短期现货价格上涨趋势仍未结束。近期烧碱供需结构环比改善，开工率处于中性水平、库存处于中性偏低水平，现货涨价氛围浓厚，多数下游景气度提升，出口有一定好转预期。

　　郑州商品交易所将SH2405、2406、2407、2408、2409合约挂盘基准价定为2950元/吨。从基本面和市场情绪来看，短期做多的胜率或相对较高。

　　交易建议：

　　上市首日关注做多SH2405机会，短期套利关注5-9正套机会。

　　风险提示：

　　供应增加超预期、海外经济体衰退等。

　　正文

　　烧碱期货计划于2023年9月15日在郑商所上市交易，市场关注度较高。本文主要介绍烧碱期货合约规则、烧碱供需格局、烧碱近期基本面变化和上市展望。

　　一

　　郑商所烧碱期货及期权合约规则

　　烧碱期货合约代码SH（Sodium hydroxide），首批挂牌上市合约为SH2405、SH2406、SH2407、SH2408和SH2409。烧碱期货自2023年9月15日起上市交易，上市当日集合竞价时间为上午8：55-9：00，交易时间为9：00-11：30、13：30-15：00、21：00-23：00。烧碱期货首日挂牌价为2950，交易保证金标准为9%（折合7965元/手），交易手续费为成交金额的万分之一（按挂牌价折合8.85元/手），涨跌停板幅度为±14%（413点），首日无涨跌停后涨跌停板幅度降低为±7%。

　　二

　　产能扩张周期，供应同比小幅增加

　　1、全球烧碱处于产能释放周期

　　近十年全球烧碱供应呈现增加趋势，2016-2022年，全球烧碱产能从9416万吨增加至10245万吨，累计增加800万吨，其中大部分的供应增量来自中国。中国是全球最大的烧碱生产国和消费国，烧碱产量居世界第一，且呈现逐年增加趋势。中国氯碱工业协会数据显示，2007—2022年，我国烧碱产能从2181万吨增长至4658万吨，共增加2477万吨，增幅113.57%，年均增速约5.19%。期间我国烧碱年度产量共增加2132万吨至3981万吨，增幅121.21%，年均增速为5.84%。2023-2024年烧碱产能将继续增加。

　　2022年全球烧碱产量约8500万吨，其中中国烧碱产量为3981万吨。国内烧碱产量以液碱为主，2022年国内液碱产量占比约83%，固碱产量占比约17%；液碱中的32%型号液碱产量占比达到54%，50%型号液碱产量占比为17%；固碱中的99%片碱产量占比为16%。

　　分地区来看，我国烧碱供应主要集中在华东、华北和西北地区。其中，华东地区是我国烧碱分布最集中的区域，其产能占比约2209万吨，占全国总产能的比重为49.88%。华北、西北地区产能分别为762万吨、623万吨，占比分别为17.21%、14.07%。华中、西南、东北、华南地区产能占比分别为8.47%、4.95%、2.78%和2.64%。山东是国内烧碱产量第一大省，2022年产量为1082万吨，内蒙古、江苏、新疆、浙江也是烧碱的主要产地，年产量均在200万吨以上。2022年我国前十大烧碱主产地占总产量的比重为75.40%。

　　尽管烧碱生产在地域上较为集中，但是国内烧碱行业的集中度并不高。截至2022年底，我国烧碱企业共171家，产能高于100万吨/年的企业仅4家，合计产能占比仅10.00%。产能在50万-100万吨/年的烧碱生产企业共22家，合计产能占比为28.60%。

　　2、产能温和释放，上半年国内产量略增

　　2022年国内烧碱产能增加150万吨至4658万吨，产能增速3.33%；2023年国内产能继续释放，预计全年产能增速4.29%。据中国氯碱工业协会统计，2023年1-8月国内烧碱产能增加171万吨至4829万吨，新增产能集中在河北、广西、福建和新疆等地区。预计2023年年内还有30-40万吨新增产能落地，全年新增产能200-210万吨；2024年全年产能增加180万吨左右（产能增速3.71%）。更长远来看，烧碱作为高耗能行业，未来产能扩张将受制于双碳战略，长期来看国内烧碱产能增速将逐渐放缓，供应端的压力将逐渐减弱。

　　受产能增加影响，2023年以来国内烧碱产量小幅增加，产量增速低于产能增速。2023年1-7月国内烧碱产量为2345万吨，较去年同期增加36万吨，增幅1.58%。预计2023年烧碱产量在4060-4080万吨，较去年同期增加80-100万吨。

　　3、氯碱平衡限制短期开工率上行

　　国内烧碱行业的开工率主要取决于氯碱综合利润，影响开工率变化更重要的是液氯价格的变动。生产1吨烧碱会产出0.88吨氯气，国内液氯近37%被用于PVC(6446, 70.00, 1.10%)的生产，环氧丙烷、环氧氯丙烷、盐酸、甲烷氯化物也是液氯的主要消费领域。由于氯气难以储存及运输，易产难销的特征使得其价格波动较大，进而使得氯碱装置的利润波动大。企业为获得氯碱综合利润的最大化，通常会调节氯碱装置的开工率，碱强氯弱和碱弱氯强时有发生。近一年国内烧碱下游需求表现尚可，液氯下游最大的产品PVC库存高企、价格偏弱，导致液氯价格弱势运行，山东地区多次液氯价格为负的情况，2022年底山东液氯价格一度达到-900元/吨的价格（企业倒贴运费）。

　　近期氯碱市场迎来久违的“氯碱同涨”现象，主要是受检修增加、下游需求有所好转和宏观预期改善影响。7-8月国内烧碱装置检修计划较多，开工率降至年内低位，隆众口径的最新产能利用率为79%。受供应下降和需求改善影响，烧碱库存也下降至年内低位水平，最新的上游库存约30万吨。

　　近期液氯下游PVC需求有所改善、库存高位略降、价格低位反弹，国内液氯价格也出现反弹。截至9月13日，山东液氯市场价为700元/吨，河南液氯市场价为550元/吨，浙江液氯市场价为550元/吨。仅从PVC来看，当前PVC亏损收窄，开工率有回升预期，对液氯有一定利好。但当前PVC库存高位，供应压力仍然较大，PVC开工率上升的空间有限。环氧丙烷、环氧氯丙烷、氯化石钠等液氯下游的利润较低、开工率偏低，液氯的消费增量有限、价格上行空间有限。

　　基于氯碱综合利润的考虑，企业维持相对偏低的开工率获得较高的综合利润是较为有利的选择。预计9-10月烧碱开工率小幅回升，上升空间较为有限。中期企业仍然面临挺氯或挺碱的选择，从基本面来看，企业大概率选择“以碱补氯”，烧碱价格走势或相对强于液氯。

　　三

　　需求表现尚可，短期有所改善

　　1、烧碱需求持续增长，氧化铝贡献主要增量

　　从需求端来看，国内烧碱需求呈现较快增长的趋势。中国氯碱工业协会发布的数据显示，2007—2022年，我国烧碱的表观消费量从1615万吨增加至3701万吨，共增加2083万吨，增幅129.16%，年均增速约5.69%。2022年，国内烧碱表观消费量为3701万吨，同比减少1.27%，主要是受出口量大幅增加的影响。

　　从地域分布来看，我国烧碱需求分布较为广泛。其中，需求最大的省份是山东省，2022年其需求量达到784万吨，占全国总需求的比重为21.44%。除山东外，山西、广西、浙江、河南、江苏、广东、河北、江西、四川消费量分别为全国需求量的第二至十名，需求占比分别为8.12%、7.74%、7.14%、6.32%、6.26%、5.96%、5.58%、4.79%和4.16%。需求量前五省份的需求量占全国的比重为49.92%，前十大省份占比为76.44%。

　　从下游消费结构来看，我国烧碱消费以氧化铝行业为主，其次为化工、水处理和医药、造纸、纺织印染、轻工业和石油军工等行业。氧化铝行业的需求量占下游消费的比重约31%，化工占比约17%，水处理、医药和其他合计占比约15%，造纸行业占比约12%，纺织印染占比约10%，轻工行业占比约8%，石油军工占比约7%。随着国民经济增长，下游对烧碱的需求也持续增加。在下游行业中，氧化铝和化工行业是烧碱需求的主要增长来源。根据拜耳法工艺，理论上，生产1吨氧化铝需要消耗约0.1吨烧碱。实际中，考虑到损耗等因素，国内的氧化铝企业生产1吨氧化铝需要约0.15吨烧碱。自2007年以来，我国氧化铝产量大幅增加，2022年达到8186万吨的水平，同比增长5.66%。化工产业中，烧碱的应用范围很广，多数化工品产量呈现增长趋势，耗碱量也有所提升。

　　2、近期烧碱需求出现改善，带动价格上行

　　上半年国内经济表现一般，烧碱下游需求多数表现平稳，对烧碱的需求增量较为有限，近期多数下游需求出现环比改善，带动烧碱价格上涨。

　　氧化铝方面，国内氧化铝产量呈现逐年增加的趋势，进口铝土矿占比持续提升。因国内铝土矿和进口铝土矿的品质存在较大差异，进口铝土矿的纯度较高，单位耗碱量明显低于国内铝土矿。一般而言，国内铝土矿生产氧化铝的单位耗碱量为0.14-0.16吨，进口铝土矿的单位耗碱量小于0.10吨。2023年1-7月，国内氧化铝产量为4747万吨，同比增加0.45%；1-7月国产铝土矿产量为3970万吨，同比增加3.10%；进口铝土矿产量为8498万吨，同比增加12.17%。

　　随着进口铝土矿占比升至高位，国内铝土矿产量的边际变化对价格的影响将增加。近期国内氧化铝现货价格呈现上升趋势，9月国内氧化铝现货价格普遍上涨至2900-2950元/吨，国内氧化铝平均生产利润回升至200元/吨。氧化铝利润上升带动国内生产成本较高的河南、山东、山西等地区的氧化铝产量环比上升，对烧碱需求增加。此外，近期调研了解到，前期烧碱价格下跌过程中，氧化铝企业有压缩原料库存的动作，近期氧化铝企业存在补库的预期，对烧碱价格形成利好。

　　纺织印染方面，受终端需求改善和预期好转影响，近期国内粘胶短纤价格上涨、利润上升、开工率提升，而库存处于近五年低位水平。粘胶短纤自身基本面改善，对烧碱价格上涨的接受力度较强。

　　其它需求端，受国内稳增长政策影响，近期国内多数大宗商品价格呈现上涨的趋势。传统“金九银十”旺季，造纸、化工等多数行业产销率有所回升，价格出现上涨，对烧碱的需求呈现稳中略升的特征。前期纯碱价格飙升，烧碱对纯碱的替代需求出现小幅增加。预计短期烧碱需求无虞，9-11月需求好于去年同期。

　　四

　　上半年出口略降，近期出口价格上行

　　凭借产能和价格优势，中国是全球烧碱的主要出口国之一，进口量长期维持低位。因地缘政治导致能源价格大幅上涨，2022年国内烧碱出口量大幅增加。海关数据显示，2022年我国烧碱进口量为0.89万吨，出口量为324.77万吨，出口量较2021年增长118.88%。我国烧碱出口长期以液碱为主，近几年液碱出口占比超过80%。

　　我国烧碱出口主要出口至亚洲、大洋洲和非洲，其中澳大利亚、印尼、越南、菲律宾、巴西等是国内烧碱出口的主要目的地。2022年，中国出口到澳大利亚的烧碱共82.86万吨，出口到印尼58.84万吨。

　　2010-2022年，国内烧碱出口量基本维持在100-200万吨，2022年海外能源价格大幅上涨导致海外烧碱价格上涨，2022年烧碱出口量超过300万吨。除国内外能源价格差异影响外，汇率的变动也是影响出口的重要因素。人民币贬值阶段，烧碱出口增加的概率较大；反之，烧碱出口大概率减少。当前美元兑人民币汇率约7.28，有利于国内烧碱出口，预计9-12月国内烧碱有望环比增加。

　　近期国内烧碱出口价格出现上涨，截至2023年9月8日，东北亚烧碱FOB价格为355美元/吨，连续三周上涨。据调研了解，个别企业出口订单的液碱FOB价格上涨至410美元/吨，涨幅60美元/吨。烧碱出口价格上涨，出口利润回正，叠加汇率因素导致出口增加，国内烧碱价格有望受益。

　　五

　　供需结构改善，短期以偏多思路对待

　　从供需基本面和市场情绪来看，烧碱价格经过上半年的连续下行后在近期迎来反弹，短期现货价格上涨趋势仍未结束。近期烧碱供需结构环比改善，开工率处于中性水平、库存处于中性偏低水平，现货涨价氛围浓厚，多数下游景气度有所提升，出口有一定好转的预期。

　　此次交易所对烧碱的挂牌价为2950元/吨，我们认为该挂牌价较为合理，烧碱的基准交割区域为山东省，9月14日山东32液碱主流报价约890元/吨（折百价2781元/吨），盘面较山东主流价小幅升水。因烧碱的仓储费为2.5元/湿吨/天，首个交割合约为SH2405，距离交割有8个月，无法进行买现货抛期货的操作，暂时不存在无风险套利的机会。

　　基于该挂牌价，我们给出烧碱策略如下：一、短期市场情绪较为乐观，基本面趋好，价格存继续上行预期，首日推荐关注做多SH2405机会，下游企业关注买入套保机会。SH2405关注2850-2900附近支撑。二、2023年四季度烧碱产能增加有限，2024年产能投放预期较为温和，需求端有一定改善的预期，在价格上涨阶段，推荐关注5-9正套机会。