方正中期期货【铅】：供需将改善 走势仍震荡

　铅：供需将改善 走势仍震荡

　　——2023年上半年行情回顾与下半年展望

　　方正中期期货研究院 杨莉娜 王骏

　　第一部分 行情回顾

　　2023年上半年，铅价多数时间保持在15000-16110元之间的区间震荡走势，较2022年波幅收窄，总体重心居中，上半年收盘价较2022年末下跌约2%。上半年高点出现在年初1月，市场整体情绪偏强，对国内在管控措施取消后的经济修复预期强烈，不过随着春节临近供需转淡，迅速高位获利了结。此后市场逐渐回归全球流动性收紧，以及经济增速放缓甚至衰退预期的交易节奏中，叠加铅下游逐渐进入消费淡季，整体波动收窄且缺乏明显的供需矛盾，下受成本支撑，上有过剩产能产量调节约束波动反复。在2023年6月，因经济修复不尽如人意衰退预期回升，有色一度普遍下跌，铅叠加淡季效应也回落至上半年低点的15015元附近，此后震荡回升。

　　铅的发展受到长期环保因素的制约，原生铅增长受限，再生铅后来居上产能过剩。铅当前主要发展领域集中在铅蓄电池领域，并受到来自锂电的长期竞争替代影响，由于基础体量较大，且具有相对经济优势，因此在较长时间内与锂电竞争共存会持续。从产业发展来看，再生铅已经成为供给端发展的主流，增量部分主要由再生铅贡献，虽然2023年国内有原生铅新增产能释放，但再生铅主流供应趋势延续。不过，再生铅原料供应偏紧，废电瓶等供应有限，抑制产出增长。而原生铅加工费持稳，副产品硫酸价格波动较大，白银则震荡偏强运行，对于厂家生产积极性形成阶段影响。需求端，铅蓄电池消费淡旺季特征相对明显，订单弱旺转换节奏仍存，但2023年上半年相对偏淡，不过，由于政策因素支持相对较稳定。从库存来看，国内铅库存持续震荡下滑，LME库存保持在4万吨的历史低位水平以内，内外库存持续去化，偶有出口窗口打开，引起出口增加，相对表现出滞跌性。此外，进口铅矿数量持续偏紧，加工费用总体偏低，进口窗口多数时间关闭，而沪伦比值走低的时间也长于走高的时间，影响了国内对于进口矿的采购，总体以采购国产矿为主。由于全球范围来看铅呈现产不足需，国内外铅均呈现去库存状态。铅的窄幅波动主要是受国内行业低成本线减产调节制约与市场淡旺季需求变化的影响，区间波动为主。

　　第二部分 美联储政策变化 美元指数冲高回落

　　一、地缘政治影响进一步走弱

　　2023年，随着产业链调整，能源供应变化发展，冲突对产业链各环节的影响已经被消化，受到影响的产能产量也有逐渐修复之中。铅受到的直接影响相对其它有色金属本就偏小，以跟随板块波动为主。整体区间震荡走势延续。不过由于国外产能下降，还是导致海外供应减少以及持续去库存，今年上半年铅供需情况仍相对表现偏淡，海外供应缺乏强劲的恢复意愿。

　　二、美联储收紧政策变换

　　宏观环境变化：美联储加息周期逐渐向降息方向转变，衰退及需求下滑风险影响市场。但加息转向降息的预期变化节奏是波动的，受美国经济及通胀情况影响显著。

　　美联储自2022年3月起正式迈入本轮紧缩周期，并在此后连续“十连加”，而在2023年6月议息会议，美联储宣布维持利率不变（5%-5.25）。点阵图显示，联储官员的利率预期有所上移，暗指今年下半年还将加息50bp，小超市场预期。

　　三、国内稳经济力度加大

　　国内继续保持相对较为宽松信贷政策，基建工程等拉动效应随着时间推移仍会有所显现，我国在房地产政策整体筑底，但边际仍需改善，房地产修复较为和缓，而外需走弱也带来压力，国内基建后续仍将发挥稳定作用。此外，制造业相对表现增速放缓。为了支持经济修复，国内在货币政策上也进行了微调。时隔十个月，LPR迎来首次下调。本次LPR下调释放了稳增长的政策信号，为未来降低资金和融资成本创造条件。5年期以上LPR下行，有助于支持刚性和改善性住房需求，减轻居民房贷利息压力，稳定投资、消费和宏观经济基本盘，促进房地产市场平稳健康发展。

　　第三部分 铅市的供给分析

　　一、全球铅精矿新增项目稀少 增量有限

　　2016年至2018年，受海外大型铅锌矿山的关停影响，全球矿山铅产量进入下行周期。2019年，随着原料端的日渐短缺，从而带动了铅价回升，刺激全球停产项目复产以及新建矿山项目投产，使得全球铅精矿产量有所上升。2020年度，受新冠疫情影响，相关的限制性措施严重影响了阿根廷、玻利维亚、墨西哥、秘鲁和南非等许多国家的采矿业，铅矿产量较2019年下降5%左右。2021年随着疫情的不断控制，以及市场需求的推动，铅产量恢复增长至458万吨。而2022年铅因能源的供给端扰动，生产还是受到影响，预期2022年有望达455万吨，但较2021年小幅下滑。2023年预期会有小幅恢复性增长，能源问题演化对生产的影响虽然减弱，但经济景气预期令产能修复表现谨慎。

　　图1 全球铅精矿累计产量

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　二、加工费持稳硫酸价格冲高回落 原生铅产量微降

　　2023年，国产50%铅精矿加工费月度TC持稳在1000-1400元/金属吨之间波动。进口60%铅精矿月度加工费TC在60-80美元/干吨之间波动。进口铅矿数量持续偏紧，加工费用总体偏低。进口方面，进口窗口多数时间关闭，而沪伦比值走低的时间也长于走高的时间，影响了国内对于进口矿的采购，总体以采购国产矿为主。另外，2023年以来硫酸价格表现低迷，截至6月下旬，全国98%硫酸均价在160元附近，表现非常低迷。但白银价格显著回升，相对偏强。原生铅冶炼厂2023年有新增产能出现，而开工率保持在50%-70%之间。

　　图3 铅精矿加工费

　　数据来源：iFinD，方正中期研究院整理

　　进入2023年，河南金利新增产能投产令原生供应有较为显著的增加。2023年1-6月原生铅累计产量182万吨，同比上升约17.4%。2023年涉及调研企业总产能为583.57万吨。

　　图4 国内原生铅当月产量

　　数据来源：SMM，方正中期研究院整理

　　三、原料偏紧 抑制再生铅产量增量释放

　　根据调研数据，2023年再生铅新扩建产能仍然有百万吨的量级，新增产能释放程度如何，废料供应主要来源—废电瓶（即废旧铅蓄电池）的供应量尤为关键。根据铅蓄电池产量及电池报废年限理论测算，2023年废电瓶报废量将增加约50万吨，其增幅虽仍是不及再生铅新增产能，但废料供应正增长的条件，或可使再生铅产量增速由负转正。SMM数据显示，2022年再生铅产量423.03万吨，同比增长4.49%。 据SMM，2023-2024年再生铅新增产能仍有约230万吨，2023年实际落地产能预计超100万吨。废电瓶回收与处理能力逐年递增，而电池报废量远不及需求增速。

　　据SMM，2023年1至4月再生精铅累计产量118.19万吨，累计同比增2.35%。预计5月份再生精铅产量增加3万吨左右，开工率约为56.12%。

　　表1：再生铅新增产能

　　来源：SMM 方正中期研究院整理

　　图4再生铅产量（万吨）

　　数据来源：SMM 方正中期研究院整理

　　四、精铅供应同比增长

　　我国原生铅产能基本保持稳定，后续原生铅产量更多受原料供应情况及副产品影响。而再生铅产能持续扩张，从产量绝对水平来看，再生铅产量占据半壁江山。2023年，海外铅冶炼厂复产仍然具有不确定性，增量或主要来自中国。据国家统计局数据，2022年我国再生铅及原生铅产量合计781.1万吨，同比增长3.95%，增量主要来自再生铅。2023年1-5月，我国再生铅及原生铅产量合计326.9万吨，同比增长10%。再生铅与原生铅均有新增供应。

　　图5 国内铅累计产量

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　2022年，全球铅市产量1216.6万吨，同比降1.05%。 2023年1-3月全球铅市产量303万吨，同比约增2.71%。

　　图6 全球铅累计产量

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　第四部分 铅市的需求分析

　　一、铅蓄电池生产“先抑后扬”

　　新冠疫情爆发以来，铅蓄电池产销旺盛，居民对电动自行车需求提高。据国家统计局数据，2020及2021年我国铅蓄电池产量分别同比增长12.55%和13.7%。从季节性表现来看，3-5月份为铅蓄电池的生产淡季，产量往往低于其他月份，6月开始逐渐修复，第三季度进入生产消费旺季度，而第四季度则是由旺转淡的时点，虽然受到疫情对到岗生产的影响，但开工率总体仍保持在70%以上。进入2023年，1月因春节休假，蓄电池行业开工率显著下降，且下游休假多于上游生产，节后在农历十五后已经快速恢复，但是铅蓄电池在春节后及第二季度基本处于消费淡季，3月后开工维持在一个相对稳定偏淡的水准，5月偏淡态势进一步明显，6月铅蓄电池降价促销淡季延续。

　　图6 我国铅蓄电池产量

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　从长期来看，新能源汽车及锂电飞速发展，将对铅蓄电池造成冲击。据资源强制回收产业技术创新战略联盟资料，2020年我国锂电电动自行车在电动自行车行业的市场占有率在16%-20%之间，2030年预计提升至50%。锂电池与铅酸蓄电池在安全性、价格、能量密度及使用寿命等方面存在差异。不过锂价大幅攀升，即使有所回落，但锂电池成本抬升明显，铅蓄电池的成本优势将突出，进而替代速度有所放缓。

　　二、新能源汽车发展一骑绝尘

　　中汽协相关负责人表示，在国内强大的消费市场促进下，我国乘用车市场已经连续八年超过2000万辆。自2020年以来，实现连续正增长。近年来呈现“传统燃油车高端化、新能源车全面化”的发展特征。2023年汽车销量预期会达到2760万辆，同比增3%。

　　2023年5月，汽车产销分别完成233.3万辆和238.2万辆，环比分别增长9.4%和10.3%，同比分别增长21.1%和27.9%。2023年1-5月，汽车产销分别完成1068.7万辆和1061.7万辆，同比均增长11.1%。由于去年4-5月同期基数相对较低，累计产销增速较1-4月进一步扩大。

　　图7汽车产量季节性分析

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　三、疫情带动电动自行车高增速

　　随着居民购买力的增加以及电动自行车的爬坡、中距离行驶功能的提升，我国电动自行车市场不断扩展。电动自行车超标车进入淘汰期，政策红利至少可延续至2025年。在《新国标》政策、消费者需求升级、产品技术提升、绿色出行环保要求等因素促进下，锂电两轮电动车产品销量占比得到快速提升，但在我国3.2亿保有量且70%-80%为铅酸电池电动两轮车的基础上，以及锂电池成本、锂电安全技术研发门槛高于铅酸电池等行业前提下，我国的两轮电动车锂电化过程会是渐进过程，铅蓄电池需求仍会保持在一定程度水平上，并不会快速退坡。

　　此外，政策环境也利于两轮电动车更新换代，阶段供需提升。2022年是《新国标》政策实施的第三年，多城市过渡期临时牌照失效或即将失效，两轮电动车迎来新一轮换购利好小高峰。

　　表2 电动车超标车进入淘汰期

　　四、摩托车产量显著下滑

　　中国摩托车商会认为，我国摩托车行业面对的形势复杂严峻，国内外需求收缩，产销量同比出现下降。尤其是7月以后，外贸市场出现超预期下滑，对行业整体造成较大影响。从2022年来看，行业发展也不乏亮点，休闲娱乐摩托车市场发展迅速，250ml以上大排量摩托车继续保持高速增长，国产品牌大排量摩托车得到了消费者的认可，市场占有率持续增长，成为行业增长新的引擎。

　　2023年1-5月，行业完成燃油摩托车产销562.18万辆和568.84万辆，同比下降0.52%和0.91%；电动摩托车产销267.11万辆和233.06万辆，同比下降8.4%和21.37%。1-5月，共产销摩托车829.28辆和801.89万辆，同比下降3.2%和7.88%。其中，二轮摩托车产销732.51万辆和704.78万辆，同比下降4.23%和9.4%；大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc以上，不含250cc）产销20.12万辆和21.21万辆，同比增长12.97%和12.58%。三轮摩托车产销96.77万辆和97.11万辆，同比增长5.43%和4.86%。

　　图8 摩托车当月产量

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　第五部分 沪铅(15495, -50.00, -0.32%)库存波动 伦铅持续低库存

　　2023年以来，LME铅库存出现震荡回升，5月库存回升略相对显著。而国内延续震荡下行。截至2023年6月30日，LME铅与沪铅库存累计68171吨，同比降42%，较2022年末增长12.93%。

　　图9 LME+SHFE交易所铅库存

　　数据来源：Wind，方正中期研究院整理

　　第六部分 铅供需平衡表预测及解读

　　ILZSG数据显示，2022年全球供应预计将减少0.3%至1，234万吨。但2023年供应料增加1.8%至1，256万吨。该组织表示，2022年铅需求预计将增加0.8%至1，242万吨，2023年将增加1.4%至1，260万吨。2022年，全球精炼铅金属的需求将超过供应量8.3万吨。2023年，精炼铅的缺口预计将减少到4.2万吨。

　　国际铅锌研究组织（ILZSG）公布的数据显示，2023年4月份全球铅市场供应缺口为29，700吨，高于3月份的11，000吨。2023年1-4月，全球铅市场的缺口为46，000公吨，而2022年同期为122，000吨。

　　表3 全球铅市供需平衡表

　　数据来源：ILZSG，安泰科，方正中期研究院整理

　　第七部分 期货价格技术分析与展望

　　从沪铅主力合约周线级别的走势图上看的，当前期价依旧处于14000-16500元/吨的震荡区间之中，目前从更长一点的周期上看，当前处于震荡三角形的末端，暂未有较好的操作机会，耐心等待震荡结束之后的趋势性行情。

　　图10 沪铅主力周度K线图

　　数据来源：文华财经，方正中期研究院整理

　　第八部分 结论与操作建议

　　2023年上半年铅价震荡走势持续，依然未能突破震荡局面。国内经济修复缓慢进行，而原生铅有新增产能投放。铅蓄电池稳定发展，成本及安全性依然有所支持。铅供需继续缺乏明显的矛盾。展望2023年下半年走势，铅价下方第一、二支撑位15000及14000，上方第一二压力位16000及16500，操作上建议以区间操作思路对待，高抛低吸。长期来看再生铅产能扩张明显，铅价涨幅有限。铅受资金关注度较低，但价格相对稳定，在新能源发展的阶段变化中，铅相关电池容易因成本低、稳定性而获得一定的需求增长空间，而海外低库存，偏弱的供应，因内外盘差异造成的出口窗口打开，也继续形成影响，注意预期差交易。