热点解读 | 煤炭崩塌！对各板块商品的影响几何？

作者：美尔雅期货 产业研究中心

近半个多月来，动力煤(0, -962.00, -100.00%)加速下跌，市场悲观情绪蔓延。煤炭作为最重要的基础能源之一，在众多大宗商品的成本构成中占据重要地位。本文主要分析煤炭崩塌对化工、黑色、有色等板块相关商品的影响。

春节过后，环渤海港口5500大卡动力煤价格从1200元/吨跌至1000元/吨，之后围绕1000元/吨的水平做起了钟摆运动。煤价下跌主要是因为供应端增量明显，而冬季旺季过后、下游需求减弱，“双高”库存叠加非电需求在金三银四表现较差，造成煤价一路下滑。自5月中下旬开始，随着气温回升，港口库存高企，堆积的煤炭自燃现象时有发生，还有一些贸易商为托盘止损，降价抛售现象增加，煤价开启暴跌模式。此外，海外能源危机缓解，在“衰退”阴影下，海外煤炭需求回落，国际煤价下跌也对国内煤炭价格造成了冲击。截至6月1日，港口5500大卡动力煤价格770元/吨左右，坑口5500大卡动力煤价格在600元/吨左右。

供应端，1-4月全国原煤产量创近年同期新高，生产原煤15.3亿吨，同比增长4.8%。4月份生产原煤3.8亿吨，虽然环比出现季节性下滑，但同比仍增长4.5%。进口方面，1-3月进口煤“量增价降”。去年同期受印尼出口禁令影响，进口骤减，低基数下增量显著。随着全球能源紧张状况缓解，海外煤价高位回落，进口煤价格优势明显，国内拿货积极性较高。4月因国内需求下滑、印尼斋月需求下滑海外煤价下滑从而进口性价比减弱，进口量环比小幅下滑，为4067.6万吨，同比仍增73%；1-4月累计进口1.42亿吨，同比增速89%。

需求端，大秦线在5月5日检修结束后，港口调入量增加，但下游需求偏弱，调入量大于调出量，环渤海港口库存迅速回升，5月底已超3000万吨，为近五年最高。终端电厂方面，日耗回升不明显，电厂库存持续攀升，截至5月底，沿海八省与内陆十七省电厂库存合计1.2亿吨左右。近几日因日供回落，小于日耗，电厂库存稍由回落迹象，整体仍在高位。非电方面，冶金、化工等行业在金三银四表现较为疲弱：在基建需求的拉动下，高炉和水泥开工率阶段性见顶，6月逐步进入淡季，高温叠加梅雨季，基建、房建等需求边际下滑，预计钢材、水泥需求难有明显提升。甲醇(2088, 34.00, 1.66%)、PVC(5818, 37.00, 0.64%)等春季检修较多，开工率一路下滑，近期有所回升，但整体仍在低位。

煤炭供增需弱，中下游库存高企，电厂补库压力不大，加之水电的替代作用，今夏旺季预期将大打折扣。而海外需求回落，国际煤价跌势未止，亦对国内煤价造成冲击。预计煤价延续下行。秦皇岛港5500大卡动力煤中长期交易价格合理区间为570-770元/吨，产地蒙西地区5500大卡动力煤中长期交易价格合理区间为260-460元/吨，山西为370-570元/吨，目前港口煤价已跌至中长期交易价格合理区间上限，跌势未止。不过近期电厂库存开始出现下滑迹象；部分煤矿因顶仓开始减产，预计后期煤价跌势将放缓。

1、能源相关性角度解读煤价格影响

煤炭、天然气和石油作为世界主要的能源，从下游用途看，燃料消费占比在80%以上，材料占比则只有15%-20%。油气煤用作燃料消费具有相互替代性，且三者的单位热量价格波动具有一定的相关性，其中石油的单位热量价格相对平稳，而煤炭价格会出现急剧涨跌的情况。天然气波动幅度最大，且对于煤炭价格有一定正向作用。自2021年8月以来，能源供减需增的背景下，天然气价格飙升，带动煤炭价格涨幅明显，随后2022年2月俄乌冲突爆发，国际能源价格进一步上行，助推煤炭涨至历史高位。

今年以来，天然气和煤炭价格持续下跌，核心驱动在于欧美工业活动收缩，以及清洁能源转型。以欧洲为例，央行持续加息，对内部需求产生抑制，出口竞争力下滑，导致工业产出收缩，整体能源需求下滑。另外，为了摆脱对俄罗斯能源依赖，欧盟继续加大清洁能源投入，导致传统化石能源需求大幅下滑，从今年5月数据来看，欧洲制造业PMI连续四个月下滑，工业活动持续收缩，5月总发电量同比下滑16.2%，其中传统化石能源褐煤/硬煤/天然气/燃油的发电量同比下滑40.6%、38.2%、32.1%、6.4%，处于历史同期最低水平，而新型清洁能源（水电、核电以及风电等）的发电量稳中有升。

从油气煤相互影响来看，目前煤炭与天然气的单位热量价格接近，煤炭不具有显著的性价比，需要看到欧美经济企稳向好，油气价格的回升将有望减缓煤炭跌势。

2、煤对煤制化工品种的影响：

甲醇：首先，煤价大跌对煤制甲醇成本的冲击较大。在国内富煤贫油的自然资源禀赋背景下，油价在60美金以上时，正常煤价下煤制化工品的优势开始凸显。甲醇根据工艺来看，主要分为煤制、天然气制、焦炉气制三种。目前国内74%以上的甲醇产能是以煤制工艺路线为主，剩余为天然气与焦炉气为原料的甲醇装置占比合计达25%-26%左右。从煤制甲醇装置成本结构来看，原料煤和燃料煤的成本占到总成本的70%-80%，因此，此轮煤价大跌，首先冲击的是成本端。

其次，3-5月为甲醇常规的春检时间，检修装置较多，而成本端的坍塌带来甲醇利润的修复，如利润持续修复，将会使得内地供应愈发充裕，从去库逐步过渡至夏季累库。港口也面临同样的悲观预期，不过由于港口甲醇价格前期的跌幅较快，有小部分转港的情况，短期港口及内地的库存水平相对中性。

乙二醇：从生产工艺的角度上来看，乙二醇总体可以分为煤制乙二醇和乙烯法制乙二醇，其中乙烯法又可以根据乙烯的不同来源进一步细分，如石脑油（源头是原油）制乙烯、乙烷（一般是油田伴生气或者页岩气中分离的乙烷）制乙烯和外采甲醇（原料主要为煤和天然气）制乙烯。因此可以分为4种乙二醇生产工艺：煤制乙二醇、石脑油制乙二醇、乙烷制乙二醇和外采甲醇制乙二醇。

截止2023年5 月底，国内乙二醇装置产能基数维持在2589.1万吨；其中非煤制乙二醇产能基数为1664.1万吨，占比64.3%；煤制乙二醇产能基数为925万吨，占比35.7%。近年来由于乙二醇处于大投产周期中，且下游需求增速不及供应增速，过剩周期下乙二醇加工利润长时间亏损中，其中煤制加工利润亏损时间较长。煤制乙二醇工艺及原料来源差别较大，如内蒙古地区以褐煤为原材料（5.6吨/吨产品），中部地区（山西、河南）以无烟煤为原材料（3.2吨/吨产品），造成成本差异较大，本文仅按3.5的单耗折算，供参考。

PVC：在PVC生产工艺中，电石法占比75%左右，乙烯法占比24%左右，电石法PVC属于高耗能行业，电石法生产1吨PVC需消耗电石约1.4-1.5吨，氯化氢约0.75-0.85吨，耗电约500kw·h，以及其他等。从成本比例上看电石占65-70%，氯化氢占15%，电力占6%，其他制造费用占6%。由于生产1吨电石需耗电3400 kw•h、0.8吨的兰炭和0.9吨的石灰石，另外氯碱行业每生产1吨PVC通常伴产0.75-0.8吨烧碱，每生产1吨烧碱耗电约2300-2400度，将氯碱流程电力统一核算，1吨聚氯乙烯折合电力消耗约为7500度左右，折合煤炭消耗量3吨左右，因此来说PVC成本和煤炭之间联系较为密切，平均每吨动力煤下降100元，PVC生产成本下降300左右。（以目前动力煤价格算，山东外采电石PVC的生产成本6600左右，自备电石企业PVC的成本5900左右）

由于70%左右PVC企业配有电石厂，另外超过80%的产能配有烧碱，今年在持续亏损下PVC并未出现明显减产主要在于烧碱端利润补充PVC端。目前来看PVC供给并未有太多缩减，需求持续不佳，煤炭价格下移带来PVC成本支撑力度减弱，短期仍是在寻底过程，在未来新增产能逐步落地下以及“碳中和”等政策实施下，PVC行业或需要部分落后电石法产能退出。

纯碱：纯碱的三种工艺成本中，平均生产1吨纯碱，联碱法需要1.6吨原盐、0.35吨合成氨、1.7吨动力煤、500度电及其他杂费。氨碱法需要1.6吨原盐、1.3吨石灰石、0.58吨动力煤、0.1吨烟煤及其他费用，天然碱法需要1.5吨动力煤及其他原料等。一般碱厂能源和动力成本约占纯碱的生产成本30%-40%，动力煤主要作为燃料动力，并非原料，在煤炭价格下行周期中纯碱的生产成本也会下降。平均动煤炭价格下降100元，氨碱法生产成本下降68左右，联碱成本下降160左右，天然碱成本下降150左右（按照动力煤价格算，华北氨碱法成本在1500左右）

目前纯碱的面临着新增产能投放，供需格局在今年将发生改变，远兴能源的投放将行业成本拉低，未来成本较高的企业将面临着较大的生产压力，短期来看，纯碱经历了前期超预期的大跌，近月盘面价格接近部分企业生产成本，叠加新增产能尚未释放，在基本面并未有太大弱势下行业及企业均有稳价的意向，但未来随着新产能的放量及成本的下移（主要时原盐与煤炭），纯碱价格重心仍有下移空间，未来一段时间内现货价格将围绕行业成本线附近波动。

三

煤炭崩塌对黑色板块相关商品的影响

1、双焦：受压制明显，继续探底

原本双焦在经历3月初至5月初的一波大幅下跌之后，转为了区间震荡运行态势，但随着动力煤在5月中下旬的加速下跌，双焦也受到影响，纷纷跌破前低，进入继续向下探底的过程。

动力煤与焦煤(1297, 39.00, 3.10%)的价格联动主要在于中间煤种的转换，部分炼焦配煤像气煤、瘦煤等，既可用做炼焦煤，也可用作动力煤。动力煤价格快速下跌后，这些跨界煤种就会回流至炼焦煤，加大炼焦煤供应，从而压制炼焦煤价格。根据历史统计数据，焦煤与动力煤现货价格比值的中枢长期在2附近。2022年下半年以来，因钢材终端需求走弱，焦煤价格中枢回落，二者比价有所下移，当前在1.5左右。若秦皇岛港5500大卡动力煤价格降至700元/吨，按1.5的比价算，山西吕梁中硫主焦煤价格在1050元/吨左右。

2、钢材：动力煤下跌带来的成本下移幅度有限，矛盾集中于淡季供需压力加大

生产一吨铁水大概需要1.6吨铁矿(759, 15.50, 2.09%)石和0.5吨焦炭(2002, 46.50, 2.38%)，铁水成本粗略计算公式为：生铁制造成本＝（1.6×铁矿石+0.5×焦炭）/0.9；而生产一吨焦炭大概需要1.33吨焦煤。由此可见，在生铁制造成本中铁矿占据大头，双焦所占比重相对较小，动力煤大幅下跌从而压制双焦对钢材成本下移的影响相对有限。

目前钢材的矛盾更多集中于淡季供需压力的加大。在经过前期原料大跌之后，钢厂利润得到一定修复，再度复产，钢厂保产稳产意愿较强，高炉铁水产量止降回升，成材高供应压力持续。而需求端，逐渐进入淡季，高温叠加梅雨季，终端需求边际下滑较为确定。成材供需压力持续累积后，将再度开启负反馈模式，要求上游原料让利。

3、玻璃(1588, 88.00, 5.87%)：成本下移，供应恢复打压价格

目前玻璃的三种主流工艺分别为天然气制法，煤制气制法和石油焦制法，三种方式中其他原料使用比例基本一致，主要以燃料方式不同来区分。目前煤制气制法中，主要以块煤为主（Q6000），单吨玻璃消耗量在0.35-0.4吨（由各厂的能耗控制、余热管理方式的不同而产生差异），后续按照0.35吨块煤：1吨玻璃的消耗方式来算。

四

煤炭崩塌对有色板块相关商品的影响

1、铝：供需格局边际转弱  中期价格压制明显

供应端方面国内电解铝企业整体持稳生产，贵州维持少量增产状态，山东某置换产能预计近期停产5-10万吨运行装置，5月份国内电解铝供应增量有限。云南复产暂无确切消息，但丰水期临近，预计6月底省内或有部分产量复产，整体供应偏宽松。需求端国内铝下游开工方面小幅下降，综合目前下游反馈的情况来看，国内铝消费呈现疲软态势，但铝锭库存在低价刺激补库、铸锭量低等原因的带动下，维持强去库状态。铝棒则因产量高及型材开工不足等原因仍维持去库不畅的状态，产业链利润分化，后续或导致铝厂增加铸锭量。

海内外低库存状态下，支撑短期铝价。中期供应增量及消费走软预期交织，叠加成本重心下滑的利空制约铝价，上方压力较大。

2、煤价下跌对铝价成本及价格带动较大

从成本端看，5月电解铝平均成本构成中电价和氧化铝分别占到30%以上，预焙阳极占比14%，其他占20%多，整体较4月平均成本下降550元左右，主要由于预焙阳极和氧化铝的下滑。虽然5月电解铝价格呈下行趋势，但整体成本重心加速下移，电解铝利润仍乐观，铝企投复产积极性增加，整体供应压力有所加大。进入6月，预焙阳极先跌为快，行业供需双弱， 价格重心持续下滑，整体下调300元/吨，带来的成本下滑为140元。氧化铝价格弱势运行的态势短期难以改变。目前盈利能力较弱的山西和河南地区，部分厂家尝试扩大产能以摊薄生产成本，但扩产带来的现货增加又会令氧化铝价格继续下行，另外部分厂家只能不得已选择减产或者停产以面对当下的困境。整体看氧化铝市场悲观情绪依旧存在，预计6月维持弱势运行态势，如下降100元，带来的成本下滑为200元左右。电价会受煤价影响而调整，整体的幅度见下表。

我们假设动力煤下跌至650元，氧化铝下跌100元，预焙阳极下跌300元，那么整体成本下滑800元左右，当然这是相对极限条件下的测算。