铁矿：铁水产量尚未见顶，转势仍需等待

核心观点 CORE VIEW

　　供给：铁矿石发运仍处季节性淡季，短期或暂难有明显增量，但从发运量季节性走势来看，发运量季节性回升或已不远。

　　需求：下游用钢需求持续释放，钢厂盈利率状态有所改善，铁水产量尚未见顶，铁矿石刚需延续增加。但钢厂提产动力仍显不足，按需采购为主。

　　从现实角度来看，铁矿供弱需增，港库维持增加，进口矿库存维持小幅变动的格局仍在继续；从预期角度来看，铁矿石发运量即将季节性回升，铁水产量或在4月底前阶段性见顶，厂内低库存背景下，钢厂仍有补库预期。从交易逻辑角度来看，在铁水产量未见顶前，铁矿自身供需较为健康，盘面或跟随成材为主。重点关注旺季成材需求释放力度。

　　从操作思路来看，单边，维持高位震荡操作思路；从套利角度来看，螺（10）矿（09）比估值偏低，从时间节点来看，铁水见顶日，或是策略入场时。

　　关注点：铁矿石发运量、钢厂补库节奏

　　研报正文 TEXT

　　01

　　基差与月差

　　从铁矿石基差与月差角度来看，基差小幅走强（以周为单位），月差小幅走弱，显示05合约上驱动有所转弱。一方面，铁矿港库连续累积，钢厂采购积极性仍不高，另一方面，来自监管的压力或致使部分获利资金离场。



　　02

　　供需分析

　　铁矿供弱需增，港库维持增加，进口矿库存维持小幅变动的格局未变，利润回升下，钢厂仍有补库的预期。从时间节点来看，铁矿石发运量即将季节性回升，铁水产量或在4月底前见顶，但在铁水产量未见顶前，铁矿自身转势下降的驱动并不强，盘面更多跟随成材。

　　● 供应端：全球发运仍偏弱，到港量预期稳中有降

　　铁矿石发运仍处季节性淡季，短期或暂难有明显增量。据Mysteel调研，2023年以来全球铁矿石发运量均值在2660.6万吨，从季节性走势来看，此水平只比2020年同期要高，但发运量回升或已不远。



　　巴西雨季对铁矿生产与发运仍有一定的扰动。据Mysteel调研，2023年以来淡水河谷周度铁矿石发运量为373万吨，相比2022年第四季度周度544万吨的发运量相差较远。最新的季报显示，2023年淡水河谷维持3.1-3.2亿吨的目标不变。从淡水河谷发运量季节性走势来看，预计迟至4月初，淡水河谷铁矿石发运量将明显的回升。



　　非主流矿发运量整体平稳，增量尚未兑现。据Mysteel调研，截止上周，今年非主流矿发运量周度均值在803万吨（近四周非主流矿发运均值为819万吨），相比2022年周度930万吨的发运量有较大距离。从非主流矿发运季节性走势来看，在利润驱动下，若雨水与暴风扰动逐步消散，非主流矿发运量有较大的回升空间（2023年非主流矿山铁矿石发运量同比或有超1000万吨的增量）。



　　据铁矿石发运量及船期测算，预计后两周45港铁矿石到港量先降后升，周度到港量均值或在上周的基础上仍有所下降。



　　● 需求端：铁水产量尚未见顶，钢厂仍有补库预期

　　下游用钢需求持续释放，钢厂盈利率状态有所改善，铁水产量尚未见顶。据Mysteel调研，截止2月23日，样本钢厂日均铁水产量为234.01万吨，连续七周回升。从样本钢厂铁水产量季节性走势来看，4月底前铁水产量或见阶段性顶。



　　与铁水产量延续回升对应的是日均疏港量持续回升。据测算，2020年以来，45港日均疏港量为297.27万吨，与之相对应的是进口矿日耗为285.8万吨，日均疏港量与进口矿日耗之差为11.47万吨。2022年以来，45港日均疏港量与进口矿日耗之差为16.68万吨，若取平均值来推算疏港量与进口矿日耗的关系，则目前的疏港量对应的进口矿日耗已超过实际钢厂进口矿日耗，意味着当下钢厂有补库的需求，但更多是从港口拉货至厂内。



　　从库存角度来看，钢厂进口矿库存维持小幅波动（近五周整体维持在9220万吨上下波动），钢厂按需采购为主；铁矿石港口库存连续五周增加，港库绝对值与2019年同期相差不大。据数据测算，钢厂进口矿库存与以PB粉为代表的铁矿石价格正相关较为明显，与港口库存负相关，从库存变动角度来看，短期铁矿价格的支撑并不明显。



　　03

　　估值：中性略偏高

　　综合考虑铁矿基差、品种比价、进口利润来对铁矿估值。铁矿石基差中性、进口利润中性偏低，螺矿比偏低，废钢相比铁水更具性价比，铁矿石相对估值中性略偏高。

　　从基差角度来看，对标最便宜可交割品，近期铁矿05合约基差变动不大，对比历年数据，基差整体处于中性水平。



　　从进口利润角度来看，近期进口利润有所好转，但整体仍处于小幅亏损，对比历年数据，进口利润整体处于中性偏低水平。



　　从品种比价来看，主力05合约上螺矿比处于近几年中性偏低水平；远月螺（10）矿（09）比值目前估值相对偏低，但从驱动上来看，短期铁水产量延续增加，在铁水产量未到顶之前，预计螺矿比向上的驱动仍显不足。

　　从品种价差来看，铁水与废钢价差当前维持在190元/吨附近，此价差水平下废钢相对铁水更具性价比；从中低品位粉矿价差来看，目前价差水平维持低位小幅波动，预示着短期钢厂提产动力仍显不足，这也可解释短期钢厂对原料以按需采购为主。