美豆下跌的前夜：出口被巴西挤占

　　来源：CFC农产品(5.72 +0.88%,诊股)研究

　　引言：1959年，美国农业已经实现了100%的机械化。生产要素从传统的畜力，人力和耕地转变成为化肥，农药，灌溉系统，良种，机械，电力等，但代价是1970年美国农业化学品是1930年的10.5倍，中国、印尼、缅甸等亚洲国家用0.05—0.1卡热量可以生产1卡热量的食物，而美国则需0.2—0.5卡的热量才能生产1卡热量的玉米、大豆、花生等。有学者的研究表明，爱荷华州农民每生产1蒲式耳（1蒲式耳≈35.238升）玉米，要流失1蒲式耳表土。到2001年年底，美国的土壤侵蚀面积达到27.92万平方公里，占现有耕地的20%，这些要素是美国CRP项目的起因，也导致过去3年美国耕地面积新增放缓，但取而代之的是巴西农业的开疆扩土。

　　从交易主题上看我们理解后续油脂油料的市场分歧将逐步从阿根廷的减产交易向巴西丰产压力转移，在未来的路径上，我们理解存在如下关键的预期差：

　　1、阿根廷新增的降雨能挽回多大幅度的产量

　　2、巴西的丰产压力何时向美豆定价传导

　　3、国内究竟是粕强还是油强

　　01-阿根廷新增的降雨能挽回多大幅度的产量

　　

　　数据来源：USDA

　　阿根廷大豆种植分为两季，第一季大豆在11月第三周左右开启集中种植，第二季大豆在12月第四周左右开启集中种植，从11月初开启种植到次年6月中旬完成收获，第一季大豆产量大致是第二季大豆的3倍。

　　

　　数据来源：AGweather

　　未来的天气预报显示新的降雨有望在2月12日回归，并至少持续到2月25日，乐观情形是降雨将持续至三月中旬，甚至贯穿整个二茬大豆的灌浆周期。

　　

　　数据来源：USDA

　　此前大多数机构已经将阿根廷产量调低至3600-3800万吨，随着降雨预期的回归，阿根廷大豆的优良率也进一步提升至13%，但之所以前期12月中旬以来的旱情造成的产量损失或已难以弥补是由于：

　　1、阿根廷1茬大豆的占总量的75%左右。

　　2、1月干旱的现实导致农户以玉米替代大豆种植。

　　因此，我们理解降雨回归对于产量的修复空间有限，初步预判阿根廷产量3700-3900万吨。但值得注意的是，即便如此，多头后续的驱动也很难有新的逻辑。

　　

　　数据来源：USDA，中信建投(26.72 -0.26%,诊股)期货

　　02-巴西的丰产压力何时向美豆定价传导

　　市场的重大分歧是美豆平衡表宽松的预期远远小于全球大豆宽松的预期，美豆出口收缩是南美丰产压力向美豆平衡表传递的纽带。全球有望极大宽松，但美豆的期末库存或再次跌落至2亿蒲以内。

　　其中的关键是巴西的丰产和称冠是否会严重挤占美豆的出口份额，进而长期抑制美豆出口至20亿蒲以内，推动美豆因为需求不及预期而累库。

　　

　　数据来源：USDA，中信建投期货

　　2月4日当周，22-23年度美豆新增销售仅45万吨，创去年9月17日当周以来最低单周销售，这侧面印证了巴西正在形成的出口能力和丰产预期开始逐步抑制美豆出口。去年受南美减产影响，美豆的出口销售增量维持强劲，直至5月中旬销售才放缓，而本年度预计美豆的出口或在2月末逐步进入尾声，换句话说巴西丰产的压力或在未来2-3周内对美豆施压。

　　

　　数据来源：USDA，中信建投期货

　　03-国内究竟是粕强还是油强

　　国内豆粕市场的基差表征着近强远弱的大局面，近月+700元/吨对M2305，远月5-9月+100元/吨对M2305。基差的拐点预计在4月中旬后释放，初步预估4-6月的大豆到港总量或将达到3200万吨。

　　因此，基于短期仍偏高的豆粕价格，对油厂的榨利来源拆分，粕的贡献大于油，这解释了当下粕强油弱的现实，并有望持续到大量巴西豆到港之前，这也暗示着巴西的丰产压力或首先向植物油传递，在空头排序上我们预计菜油弱于豆油弱于棕榈油。

　　展望：

　　本年度预计美豆的出口或在2月末逐步进入尾声，巴西丰产的压力或在未来2-3周内对美豆施压，美豆在1550美分以上的空间有限，国内4月份左右或面临大量的豆粕到港压力，M5-9价差逐步倾向反套。

　　基于利润贡献度，短期油厂的榨利管理思路或以挺粕为主，植物油或率先面临远期大豆丰产压力，油粕比保持粕强油弱的趋势，直至4月份后，届时豆粕基差面临向下转折的突变。

　　

　　数据来源：USDA，中信建投期货

　　大多数研究过于强调边际信息，从而放弃了对于总量的讨论，因此在波动面前，研究很容易变成墙头草。研究观点定力一定来自于框架，而构建研究框架的柱子来自于对周期的复盘思考，来自于不断试错，不断自我否定后的被挫败强化回忆，也来自于研究员所获得的通识教育。