双焦周报：节前宏观刺激缺位，利润亟待再分配

来源：CFC金属研究

　　摘要

　　本期策略

　　

　　主线逻辑：

　　对于本周市场交易的疫情影响供应链稳定性，我们认为疫情导致人员感染对于各环节的不利影响并无明显差异，煤矿产量有所收紧更多来自于年度达产带来的自然减产，这种产量限制在1月将逐步缓解。当前产业利润分配极度失衡，我们认为钢厂或以低位铁水倒逼原料降价，再进行低价补库。

　　利多因素：

　　1、稳经济信号增强，宏观利好预期仍在；

　　2、钢厂原料库存低位，节前补库需求仍强；

　　3、疫情影响供应链稳定性；

　　利空因素：

　　1、疫情影响终端需求，政策落地仍待时日；

　　2、焦钢毛利差反弹至8%，利润驱动向下；

　　3、蒙煤进口持续增加，澳煤禁令放开预期渐起；

　　上期策略回顾：

　　风水轮流转，这次轮到焦煤

　　正文

　　01 行情回顾

　　本周，焦价第四轮提涨落地，累涨400-440元/吨；宏观政策预期趋弱，疫情影响供应链稳定性，铁水产量略有下滑，煤矿原煤产量有所收紧，双焦整体仍偏弱运行，符合上期策略。

　　截至12月23日，盘面焦煤主力合约收盘价1839.5点，环比-6.58%，吕梁低硫主焦煤汇总价2580元/吨，环比暂无波动；盘面焦炭主力合约收盘价2646点，环比-7.14%，日照港(2.73 +0.00%,诊股)准一级冶金焦出库价2800元/吨，环比上周暂无波动。

　　本周，焦炭出口外贸订单价格回升，蒙5#原煤报价暂无明显变动。

　　

　　

　　

　　02 宏观数据

　　

　　03 双焦基本面数据

　　3.1库存可用天数回升，焦煤库存驱动向下

　　焦煤：本周，洗煤厂、煤矿库存下滑，焦化厂、钢厂加速补库，港口库存续降；整体库存续增，焦煤库存驱动向下；焦化厂、钢厂炼焦煤库存可用天数均回升。

　　

　　

　　焦炭：本周，焦企开始累库，钢厂库存转降，港口库存转降；整体库存转降，焦炭库存驱动向上。钢厂场内焦炭库存可用天数下滑。

　　

　　

　　3.2焦企生产积极，焦钢产量比继续回升

　　本周，独立焦化厂产能利用率继续回升。钢厂高炉亏损加剧，铁水产量转降；近期冬储补库刚需放量，钢厂多积极催货；第四轮提涨落地，焦企利润明显修复，产能利用率回升，焦钢产量比上升；疫情影响下炼焦煤供应收紧，年末部分大矿生产节奏放缓；口岸蒙煤日通车回升至800车上方，监管区库存下降至215.9万吨。

　　

　　

　　3.3领先指标升至8%上方，做空驱动增强

　　利润能否从原料煤端传导至下游，有赖于两方面：其一，炉料需求是否持续羸弱；其二，主焦煤供应端能否有明显增量。

　　对于前者，焦价第四轮提涨落地，成材价格略有回升，周度螺纹毛利亏损收窄至-235元/吨附近（+5）。铁水下滑至222万吨附近，是否转向仍有待观察。铁水迟迟未企稳回升的原因，主要有两点：（1）预期先行，但冬储需求一般，钢厂信心不足；（2）高炉亏损加剧，钢厂提产动力不足。钢厂欲提升原料库存可用天数，更倾向于降铁水还是高价补库？回顾6月中旬至7月中旬的行情，我们认为以低位铁水倒逼原料降价，再进行低价补库的概率更高，铁水产量距离年内低点213.58万吨仍有空间，关注终端需求修复力度。

　　至于后者，国内供应数据不透明，疫情影响供应链稳定性，炼焦煤供应收紧，年末部分大矿生产节奏放缓。对于进口蒙煤，288口岸日均通关车量维持在800车上方，口岸监管区库存下降至216万吨附近。至于进口澳煤，本周一澳大利亚外交部长黄英贤即将访华，市场对澳煤进口禁令放开的担忧增加。

　　展望后市，随着防疫政策逐步放松，蒙煤进口增量预期加强，叠加中澳关系缓和，澳煤进口开放出现转机，焦煤供应端边际宽松，国内煤矿达产后的部分减产将部分削弱进口煤增量的利空。综上所述，炉料需求持续羸弱的概率较高，而主焦煤进口增量预期仍在持续加强，焦煤端超额利润回吐是必然趋势。

　　本周，焦价第四轮提涨落地，宏观预期降温、成材价格未有明显上涨，导致螺纹高炉利润无明显修复。焦钢毛利差回升至8%上方，来自利润端的做空驱动在增强。

　　

　　

　　3.4 地产仍是拖累，基建、汽车需求改善

　　

　　

　　3.5基差走强，盘面钢厂利润走扩

　　基差方面，本周，焦价第四轮提涨落地，累涨400-440元/吨；宏观政策预期趋弱，疫情影响供应链稳定性，铁水产量略有下滑，煤矿原煤产量有所收紧，双焦整体仍偏弱运行，因此基差偏强运行，符合上期策略（基差历史分位：JM05 98%，J05 94%）。

　　现实：焦炭方面，钢厂高炉亏损加剧，铁水产量转降；近期冬储补库刚需放量，钢厂多积极催货；第四轮提涨落地，焦企利润明显修复，产能利用率回升，焦钢产量比上升。焦煤方面，疫情影响下炼焦煤供应收紧，年末部分大矿生产节奏放缓；焦企利润明显修复，对原料煤采购意愿较强；口岸蒙煤日通车回升至800车上方，外运逐步恢复。

　　需求预期：1）宏观利好频出，但疫情肆虐，终端修复预期略显悲观；2）螺纹高炉亏损，钢厂或以低位铁水倒逼原料降价，再进行低价补库。

　　供应预期：1）山西或要求4.3米焦炉分批在年底关停；2）多数煤矿接近完成产能任务，年底或有减产预期；3）疫情对蒙煤通关的影响减弱，甘其毛都口岸已启用AGV无人驾驶车辆技术，蒙煤进口增量预期进一步增强；4）中澳关系有进一步缓和迹象，澳煤重新通关担忧渐起，但暂无确切消息。

　　在强预期和节前补库需求的推动下，焦价四轮提涨落地，累涨400元/吨，在终端需求没有明显改善、焦钢毛利差升至8%的情况下，我们认为继续提涨难度较大。J01价格的基本面顶部为四轮提涨对应的仓单价格3060，焦炭跌四轮对应的仓单价格为2668，对标此价格，J05基本平水，预计基差后期将以现货回落、期货震荡的方式走弱。

　　

　　期差方面，近月合约临近交割，跨期套利交易价值较小，不推荐继续参与。

　　

　　比价方面，05合约煤焦比1.438，位于历史低位（9%）；钢焦比1.505，位于历史高位（79%），盘面钢厂利润明显走强。

　　宏观层面，节前宏观预期对于盘面的推动作用逐步减弱。基本面角度，焦钢毛利差升至8%上方，利润驱动向下；焦煤库存驱动向下，焦炭库存驱动向上；按照四轮落地计算，J01盘面小幅贴水，基差驱动向上。

　　空头交易疫情肆虐，螺纹高炉亏损，蒙煤通关高位以及澳煤解禁；多头交易终端边际改善、钢厂低库存节前补库等。对于本周市场交易的疫情影响供应链稳定性，我们认为疫情导致人员感染对于各环节的不利影响并无明显差异，煤矿产量有所收紧更多来自于年度达产带来的自然减产，这种产量限制在1月将逐步缓解。当前产业利润分配极度失衡，我们认为钢厂或以低位铁水倒逼原料降价，再进行低价补库。操作上，双焦05合约前空暂持，设好止损，未入场者暂时观望，J05支撑位2600、2475附近，压力位2765附近；JM05支撑位1820、1777附近，压力位1900附近。

　　

　　不确定性风险：

　　政策落地成效不及预期，终端需求不及预期，进口煤增量超预期，钢厂复产不及预期等