市值缩水一半，特斯拉仍非“便宜货”

Stephen Wilmo

2022年12月13日15:30 CST 更新
电动汽车经常被形容为有车轮的iPhone。对于特斯拉(Tesla Inc., TSLA)股东来说，在经历了可怕的几个月后，目前的问题在于这种比喻还能在多大程度上行得通。

这家电动汽车制造商的股价今年以来已缩水一半左右，表现差于其在汽车和科技行业的多数大型同行。大部分差距都发生在过去三个月，归因于两个普遍担忧。一是担心对特斯拉产品需求的增长速度不再能超过供应增速，尤其是在中国。另一个是围绕该公司首席执行官马斯克(Elon Musk)收购Twitter的风险，该收购已在10月完成。

过去一周，对需求的担忧尤其严重。继早前有消息称该公司在中国降价并提供销售奖励后，彭博(Bloomberg)和路透(Reuters)报道称，特拉斯正计划缩减上海工厂的产量。特斯拉否认了这些报道，但彭博随后报道了缩短生产班次的细节。

减产并不完全令人意外，因为在一些政府补贴到期之前的一段时间里，中国的电动汽车销售火爆，对后续销售的影响可能一直到明年。不过，这一消息让人担心特斯拉在中国这个世界最大汽车市场的前景并不像人们寄望的那样辉煌。

与此同时，马斯克扭转Twitter局面的行动一片混乱，可以说在众多方面造成了不同程度的影响，一是分散管理层的精力，同时在财务上是一项负债，需要通过出售特斯拉股票来获得资金，或者马斯克以特斯拉股票为抵押获得贷款；在政治上，与Twitter相关的行动也是烫手山芋，与特斯拉这个全球性的大众市场汽车品牌并不相称；整体而言，这是一项备受关注的高风险事业，马斯克的名声乃至特斯拉品牌都可能因此失去光彩。

这些风险很难与利润直接联系起来，但特斯拉的估值也是一样：如果用所谓的基本面来衡量，该股的表现一直难以解释。不过经历了今年的下跌，这一点变得容易一些了。

基于FactSet慧甚调查得出的明年每股收益平均预期，特斯拉股票当前的市盈率为32倍——高于大多数股票，但接近该股历史市盈率最低点。此外，预计特斯拉的每股收益将迅速增长，明年料增长41%。用特斯拉的市盈率除以利润增长速度，则市盈率相对盈利增长比率(PEG指标)低于1——这通常意味着这只股票被低估。这或许是特斯拉股票首次以一项传统估值指标来衡量而被筛选为估值低廉的股票。

问题是，只有当利润增长保持很快速度时，PEG指标才有意义。因此，对特斯拉投资者来说，最大的估值问题在于，在维持当前高盈利能力的同时，特斯拉能否继续很轻松地提高产量。唯一合理的答案是：一点也不容易。不过，对多头而言至关重要的是，如果从手机行业的角度来看待这家公司，那么这种梦想中的情景几乎是可以想象的。

把电动汽车与智能手机进行类比的话，特斯拉可以被看作是下一个苹果公司。iPhone问世后的几年里，投资者给予苹果公司的估值不高，认为其利润会与其他设备制造商的利润一般无二。结果事实证明，iPhone可以被用来打造一个完整的生态系统，包括订购服务和其他高利润的软件，正是这一系统在很大程度上维持了苹果公司的利润增长。

特斯拉在其展望中就表示，随着时间的推移，不仅车辆本身能提供销售利润，软件相关利润也将加速增长。这方面希望最大的是驾驶辅助软件，特斯拉最先进的此类软件套装收费已达15,000美元。

马斯克在特斯拉第三财季业绩电话会议上直接将该公司与苹果公司作了比较。这种比较有足够吸引力来能留住众多特斯拉粉丝，但也忽略了一些重要的差异。也许最根本的一点是，选择汽车品牌长期以来一直是一种个人表达形式，进而催生了各种各样的品牌和车型。随着汽车走向数字化，个人应用和软件偏好取代品牌和款式差异，这种情况会改变吗？也许吧，但这是在与一个世纪的汽车历史对赌。

更有可能出现的情况是，特斯拉始终如一地每年增加50%汽车交付量的雄心壮志将稀释利润率。现在，特斯拉的利润率很高，因为该公司大规模生产的车型不多，且以高价销售，这得益于汽车的普遍短缺，特别是电动汽车的短缺。这两种短缺都不会永远持续下去，特斯拉自身的增长将削弱支持其目前财务业绩的独特性和运营上的简易性。

至于软件方面，特斯拉仍难以在自动驾驶项目上取得明显进展，也就难以让铁粉以外的人士愿意为此一掷千金。并非只有特斯拉如此。整个行业在自动驾驶技术的商业化方面都没有取得曾经憧憬的那样大的进展。即使出现了突破性进展，也没有什么理由认为特斯拉会成功。特斯拉似乎并未领先于英特尔公司(Intel Corp., INTC)的Mobileye，后者为特斯拉的竞争对手提供服务。最近特拉斯暗示可能会将之前弃用的雷达装回来，从中可见一斑。

即使是价格降半，投资者也需要做出一些非常大胆的假设才能看到特斯拉股票的价值。

特斯拉上周四正式推出了其首款全电动半挂卡车Semi，并向百事公司交付。马斯克在展示活动上说，“Semi开起来简直就像在开一辆特斯拉”。特斯拉五年前就发布了这款卡车，后者原定于2019年推出，而此番交付标志着特斯拉在拖延许久后终于正式向乘用车以外市场扩张。 WSJ S Chinese