双焦：冬储能否打破震荡格局

　　疫情严峻，宏观利好频现，市场情绪反复，双焦转入高位震荡走势。市场寄予希望的冬储能否打破僵局？

　　一

　　行情综述

　　11月初双焦在防疫政策放松传言下企稳反弹，虽不时有辟谣消息传来，但市场预期开始从负反馈中逐步缓和。至中旬美国10月CPI数据回落、加息预期放缓，加之国内防疫政策优化措施出台，地产预售监管资金松动，宏观层面预期好转，盘面反弹力度加大；同时，产业层面在经历了原料快速下跌后，贸易商、下游钢焦企业开始有了拿货意愿，冬储预期开始升温，亦支撑盘面偏强运行。然至上周末左右，全国疫情再度扩大，防控压力升级，市场情绪有所转弱，本周初盘面交易转回现实出现回落。但国常会再提降准、金融支持地产16条“靴子”落地，市场情绪修复下，盘面再度反弹。

　　回顾近一月的行情不难发现，宏观主导盘面走势，但目前宏观多空因素交织，市场情绪反复，双焦转入高位震荡走势。接下来市场的关注点除了疫情变化、12月经济工作会议的政策导向外，产业层面的冬储力度也是决定盘面走势的关键因素。

　　二

　　本轮双焦冬储预估

　　双焦冬储与钢材冬储有所不同，钢贸商冬储钢材的力度通常代表了其对来年行情的预判，更多考虑的是预期，对应的是盘面05合约；钢焦企业对双焦的冬储则主要是为了保证生产的连续性，对应的是盘面01合约。

　　历年年底，由于春节来临，钢厂往往会在四季度末提前增加自身焦炭库存，以备过节期间生产需要。从最近五年来看，钢厂冬储补库大致从11月中下旬后陆续开始，持续至来年1月底2月初，仅有2020年冬储时间较往年延后了大概一个月，钢厂补库一直到2021年1月下旬才开始，持续到3月份结束，这其中一部分原因可能是2021年春节略晚于往年。从价格来看，由于产业内的季节性补库驱动，焦炭现货价格较多情况下会在春节前季节性走高，其中，2020年冬季因冬储时间延后，焦炭现货价格的上涨也延后至2021年1月才逐步表现出来。但焦炭盘面价格在冬储期间上涨的规律并不是特别明显，例如2018年、2019年，焦炭主力合约分别表现为下跌(与2018年现货走势较为相似)、偏平稳，究其原因还是影响期货价格的因素是复杂的，冬储与焦炭现货价格上涨的相关性要高于冬储与焦炭期货价格上涨的相关性。

　　焦煤方面，从近5年图形来看，独立焦企冬储补炼焦煤的季节性规律要比钢厂更加明显，后面分析侧重于独立焦企冬储情况。焦煤冬储的时间与焦炭冬储的时间大致类似，但注意到，焦煤冬储与焦煤现货价格之间的相关性不显著。近5年，焦煤冬储期间，现货价格没有出现特别明显的上涨。焦煤期货走势与焦炭期货走势大致相似。

　　目前，在经过前期原料快速下跌、同时盘面率先反弹，带动市场情绪好转后，贸易商、钢焦企业采购积极性好转。焦炭首轮提涨落地，炼焦煤回涨，双焦现货继续偏强运行。近期，焦企采购炼焦煤比较明显，独立焦企炼焦煤库存增幅较大，但钢厂对焦炭的补库不明显，本周钢厂焦炭库存反而出现下降。盘面上，也是焦煤表现强于焦炭。预计冬储补库仍将支撑近月合约偏强运行。但考虑到目前钢焦企业均处于亏损中，补库力度或有限，钢焦企业或继续维持原料低库存策略。

　　按近五年冬储补库数据粗略计算，钢厂焦炭库存冬储期间增量在60-120万吨左右，取低值的话，今年冬储钢厂焦炭库存将达到650万吨左右，接近9月底10月初的库存水平，同时也继续低于历年同期。近五年独立焦企炼焦煤库存冬储期间增量在250-460万吨左右，按低值计算，今年冬储独立焦企炼焦煤库存将达到1227万吨左右，接近5月初高点，但也将继续低于历年同期水平。

　　三

　　总结与展望

　　临近年底为政策利好窗口期，在宏观利好、冬储补库逻辑支撑下，双焦近月合约仍将保持高位偏强走势。宏观仍是盘面走势的主导因素，目前双焦的冬储补库力度尚不足以支撑盘面大幅上涨，尤其是钢焦企业仍处于亏损中，加上疫情、淡季终端需求季节性回落，均将限制盘面上方空间，对近月合约不宜追多。而对远月的预期短期暂无法证伪，可考虑回调多配双焦远月合约。