早已具备反弹基础 指数性价比凸显

上周A股市场表现有所分化，主要宽基指数中，上证50涨幅较大，创业板指数跌幅较大。股指期货四大指数中，上证50强于沪深300强于中证500强于中证1000。行业方面，30个一级行业中仅9个行业下跌，18个行业表现强于沪深300指数，其中，房地产、传媒和建材表现较好，电子、国防军工和电新表现一般。

　　股指期货方面，IH和IF各合约均有所上涨，IM各合约均下跌。IF、IC和IM远月合约强于近月合约，IH远近月合约之间没有明显的强弱差别。基差方面，上周基差（现货价格-期货价格）波动较大，剔除股息影响后，除IH合约外其余品种主力合约均升水，显示市场情绪较为乐观，近期股指期货近月合约经常出现升水情况，11月合约即将交割，若升水较大可关注“卖期买现”期现套利机会。

　　政策层面利多较为集中，叠加市场对防疫政策边际变化的期待，使得A股市场近期大幅反弹。一个较好的观察指标就是国内无风险利率水平，近期在A股市场反弹的同时，十债利率也开始上行，说明即便10月PMI数据表现一般，但市场已经逐渐对经济修复恢复信心。

　　首先，市场估值处于极低水平。以中证800指数为例，无论从绝对估值（PE或PB）角度还是从相对估值（风险溢价）角度看，A股都已经处在历史估值的底部区域，配置性价比极高。但估值低并不代表一定会上涨，还需要触发估值修复的因素出现。

　　其次，宏观流动性较充裕。如果以DR007（银行间市场利率）/7天逆回购（银行间政策利率）的比值减1代表银行间市场利率对政策利率的偏离度，偏离度越低代表银行间流动性越充裕。今年下半年以来，银行间市场利率都低于政策利率，且偏离度低于历史10%分位水平，显示银行间流动性充裕，宏观流动性充足。如果以M1同比和PPI同比的差值代表宏观剩余流动性，该差值越高代表剩余流动性越多，目前剩余流动性已经由负转正，且逐渐走升。

　　但与宏观流动性宽松形成对比，A股市场微观流动性较差，成交量降低，偏股型公募基金的发行热度也较差。笔者认为，造成这种现象的原因是持续走高的储蓄意愿和持续走低的投资意愿。所以，A股场外并不缺资金，缺的是吸引场外资金进场的理由。吸引场外资金入场的最直接动力就是信心的建立和场内的赚钱效应，这两点近期均有所改善。

　　再次，技术层面超跌严重，尤其是大盘蓝筹股存在反弹需求。虽然中证800指数均线仍是空头排列，但反弹之前其与60日均线的距离已处在历史较低位置，显示出明显的超跌特征，布林指标给出的信号亦如此。若以成分股创250日新低的占比看，底部特征也较为明显，该占比若极高则对市场短期底部有指导意义。虽然近期市场明显反弹，但目前仍超跌，说明还有反弹空间，上证50和沪深300指数上方空间较大。

　　最后，美国通胀超预期下行，市场对美联储本轮加息终点利率的预测有所降低，受此影响海外权益市场大幅反弹。虽然外因不是影响A股的主要矛盾，在今年中美货币政策明显脱钩后，中美利率走势出现明显背离，这也导致了以沪深300为代表的A股和以标普500为代表的美股走势相关性明显降低，但海外市场的大幅上涨仍将提振A股市场情绪。

　　市场已经具备反转的必要条件，反弹能否成为反转还需要观察场外资金进场的持续性。今年国内经济复苏的节奏不断反复，疫情的影响也较为复杂。

　　国务院联防联控机制综合组11日公布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，或成为A股市场未来对疫情影响逐渐脱敏的标志性事件。“弱现实”在于，10月PMI、社融和金融信贷数据再次超季节性走低。“强预期”在于，对国内经济无需过度悲观，疫情防控边际改善对经济恢复存在更多动力，A股市场整体利润增速在四季度或出现边际上的改善。在“强预期”的影响下，市场对10月份宏观数据的敏感度降低，因此10月继续下滑的金融数据公布后，国债利率不降反升。

　　投资者可关注“经济强预期→信心逐渐建立→情绪转向乐观→赚钱效应显现→增量资金入场”的逻辑链条。经济的持续复苏不仅能为A股带来盈利端的恢复，更能为市场带来信心进而触发估值上的修复，信心的建立以及良好的赚钱效应又能带动更多增量资金入场，形成较好的正向循环。所以，反弹是否能成为趋势反转还需观察场外资金进场的持续性。在政策的引导下，市场对经济复苏的预期已经由弱转强，信心、市场情绪和赚钱效应已出现改善，因此市场已经具备了反转的必要条件。

　　目前看，指数仍有反弹空间，尤其是沪深300和上证50指数，所以即便观点偏向保守的投资者，也应保持乐观，短期继续关注股指期货的多头替代策略，择时套保的投资者仍可保留部分Beta敞口。笔者认为，从中长期角度看也相对乐观，信心的修复会提高居民的投资意愿，使得目前较为充裕的场外资金流向A股市场，推动反弹成为趋势性反转行情。（作者单位：海通期货）