猪仔无忧成长，期权一路相助

　2018年8月以来，非洲猪瘟导致我国生猪存栏量快速下降，生猪价格大幅上涨。2020年开始，我国生猪存栏量以及生猪出栏量逐步回升，生猪价格在2021年上半年再次进入下行周期。养殖户面对急剧涨跌的生猪价格行情应对乏力，养殖亏损严重，养殖信心受损，大量散户永久性退出市场。

　　A农牧企业位于四川省乡村振兴先进县绵阳市三台县，专业从事饲料生产、销售，生猪养殖，2021年出栏生猪约6500吨，以对外采购仔猪育肥为主。企业在多年的生猪养殖过程中持续经受猪周期的困扰而无能为力，只能通过所能获取的有限的滞后的市场信息调节养殖量应对风险，但往往错过价格高点，走进价格低点。

　　生猪期货上市后，企业曾小规模尝试利用生猪期货套保，但由于专业能力薄弱且资金有限，暂时不完全具备自主参与期货市场进行主动风险管理的条件和能力，因此更希望选择市场上更适宜的工具适配风险，在保证养殖规模的同时实现稳定出栏价格的目标。

　　今年年初至2月底，在存栏能繁母猪下降至正常保有量水平的背景下，生猪价格持续下跌，期货9月合约价格稳定在中小养殖户盈亏平衡线附近。华泰期货成都分公司在与客户的接触中了解到，该企业在2月底购入仔猪4500头（育肥重量约500吨）进行育肥，对生猪后市价格有一定看涨预期，但也担心育肥猪出栏时消费不振导致出栏大幅亏损，若采用期货空头套保又面临追保压力，还可能侵蚀现货价格上涨带来的养殖利润。基于此，华泰期货联合其子公司华泰长城资本管理有限公司为企业培训期权相关知识，并针对需求为其定制场外期权产品优化生猪出栏利润，并邀请企业参与2022年大商所“企风计划”。

　　华泰期货与华泰长城资本针对企业需求分别从期货、期权角度为其提供了套保建议。针对企业未来计划出栏的500吨生猪，假若使用期货套保，2月份卖出开仓预计占用保证金170万左右，如果期货价格上涨需追加保证金，资金压力较大，且无法取得价格上涨的利润，但不需要额外的成本；如果买入看跌期权，可以规避价格回落的风险，现货价格继续上涨也可以享受到额外收益，且企业没有追保压力，但需要付出权利金。同时，方案中还为企业介绍了熊市价差结构供其选择，预计可以降低40-50%的权利金，但企业担心极端风险事件未予选择。

　　2月24日，企业在LH2209合约价格达到外购仔猪育肥盈亏平衡线附近时，买入执行价为17100元/吨的平值看跌期权，支付1826元/吨的权利金对500吨生猪进行为期6个月的套期保值，到期日为8月30日。

　　企业入场后，上年能繁母猪存栏量下降造成的的育肥猪供给减少的结果在市场中显现，生猪价格持续上涨，养殖主体惜售情绪加重进一步推动市场价格走高。至结算日8月30日，结算价上升至22160元/吨，高于执行价格，企业损失全部权利金91.30万元。但现货端，企业入场时所在地生猪出栏价格为11400元/吨，临近到期时企业共出栏生猪16批共计4575头，均重110公斤，出栏平均价格为22047元/吨，销售均价增加10647元/吨，现货升值532.35万元。总体而言，项目期现综合收益441.05万元，盈利主要来源于现货价格上涨幅度远超权利金损失。

　　如使用期货套保，按照20%保证金率计算，期间最高占用保证金232.9万元（区间最高价23290元/吨），产品到期时企业在期货价格为22160元/吨平仓将产生亏损5060元/吨，共计亏损253万元，期现结合后总体盈利279.35万元，远低于期权套保总收益。期货套保有盈利主要来源于基差朝着有利方向大幅变动，期现基差从期初的-5700元/吨变动至期末的-113元/吨，基差收益达到5587元/吨。

　　图2：生猪2209合约价格走势

　　相比期货损益的线性化，期权灵活多变，是层次更加丰富的风险管理产品，更能满足交易者个性化的需求。在本项目中，企业期权端虽然遭受了最大亏损91.30万元，但现货端的涨幅远超预期，现货盈利是期权损失的5倍以上，期权非线性损益的结构特点被体现得淋漓尽致，采用期权套保是该项目成功的关键因素之一。该项目成功的第二个关键因素在于企业正确认识到了期现匹配的重要性，在购买期权时优先选择与生猪生长周期相配的长期限期权产品，虽然付出的成本相对较高，但最终的保障程度也更加彻底。目前，各地政府、交易所、期货公司等相关群体均在积极探索与生猪生长周期相匹配的长期限套保，以解决当前套保中存在的期限短、规模小等问题，该项目是当前市场中较为难得的尝试，是生猪养殖企业参与套保的重要参考案例。

　　衍生品市场进入门槛较高，中小规模养殖户在资金规模、衍生品专业知识和风险管理能力方面实力相对薄弱，直接参与期货市场面临极大风险。但中小生猪养殖户在我国生猪养殖产业中仍占有较大比重，期货市场中缺少这些主体，将导致市场参与者的结构缺失，难以有效发挥期货市场价格发现功能。通过大商所“企风计划”让中小养殖户尝试参与期货市场，既能转移养殖户面临的价格波动风险，也能扩大期货市场的容量，还能留下部分有能力的合格投资者壮大市场，可谓一举三得。