双线逻辑背离 “铜博士”何去何从

　美联储加息路径收紧、海外经济衰退预期加强背景下，今年以来大宗商品价格呈现宽幅震荡走势。素有全球经济风向标之称的“铜博士”价格不断回落。文华财经数据显示，自今年3月份高点以来，伦铜期货价格已经回调近30%。

　　“铜博士”似乎对供需面的低库存现状已经无动于衷。分析人士认为，当前近强远弱的期限结构对铜价仍有支撑，但需求端可能对其形成制约，预计四季度铜价将宽幅震荡。

　　基本面利好难推升铜价

　　“美联储此番加息周期自3月开始速度加快，目前市场预期11月再度加息75BP的概率也较高。海外流动性收紧对于全球经济的影响逐渐体现，机构纷纷下调今明两年全球经济增速。同时伴随欧洲地区深陷能源危机困境，美元指数攀升至近20年高位，也令铜价承压。”长安期货研究员屈亚娟对中国证券报记者表示。

　　从今年3月17日开始，美联储已连续多次加息，市场预期未来美国联邦基金利率或升至4.5%至5%的水平，达到近15年来的高位。

　　“由于美元与铜价呈现负相关关系，美国大幅加息导致美元指数从98点升至目前的112点左右，令铜价承压。另外，欧元区经济增速回落等因素也对铜价产生了负面影响。”中银国际期货有色首席研究员刘超对中国证券报记者说。

　　不过，疲弱铜价走势背后，供需面似乎出现脱节迹象。全球大宗商品交易商之一托克集团近期警告，全球铜库存已降至危险的极低水平，可能只够全球消费2.7天。

　　“当前，铜库存处于低位，尤其是10月合约交割前，库存处在极低水平，使得现货升水至1000元/吨以上。”屈亚娟说。

　　盘面上，期货价格呈现近强远弱、内强外弱的特征，即近月合约走势强于远月，国内铜价强于以美元计价的铜。

　　美尔雅期货高级分析师张杰夫说：“从内外格局看，伦敦金属交易所（LME）铜库存自9月出现重心上移，欧洲库存累积与制造业走弱相呼应，海外供需边际走弱。而国内铜价偏强，保税区铜库存降至历史低位。”

　　据了解，国内保税区铜库存从去年同期的22万吨大幅下滑至目前的1.5万吨，造成国内显性库存降至12.6万吨，远低于去年同期的33.6万吨。“预计随着精炼铜产量增加和进口量回升，交易所库存和社会库存将出现上升。但受保税区库存偏低因素影响，国内总体显性库存仍保持低位。”刘超表示。

　　双线逻辑左右铜价

　　“铜博士”作为反映全球经济的晴雨表，兼具商品、金融双重属性。在宏观与基本面出现一定冲突的情况下，该如何看待行情演变？

　　“铜价之所以能够反映全球经济，一方面在于它较其他工业金属有更强的金融属性，对于流动性周期等比较敏感；另一方面是它的产业链基本覆盖了全球工业体系的几大主要方面，能够在相当程度上反映制造业景气度。”张杰夫说，因此宏观面对于铜价的影响程度颇深，通胀周期、流动性周期与经济周期都会影响铜价估值水平；而基本面的影响则体现在库存变化对价格的影响上。

　　根据美林时钟理论，不同的经济周期对应不同的最优资产配置。屈亚娟举例称：“比如2020年至2021年，各国的宽松政策及全球经济恢复，各类风险资产同时上涨，铜价也不例外。而铜自身基本面的影响更多体现在阶段波动上，中短期供需失衡会引起铜价波动。”

　　四季度宽幅震荡概率大

　　展望后市，分析人士认为，期限结构对铜价仍有支撑，但需求端可能同时对其形成制约。

　　“四季度，在宏观面压力不减、海外高通胀背景下，海外加息仍是主旋律。而基本面的矛盾主要体现在供给端，库存低位难累积，全球铜矿及精铜产出速度较慢。因此，铜价或呈现宽幅震荡态势。”屈亚娟建议，投资者可关注波段投资机会以及期权组合策略，股票市场可关注基本面良好的中下游龙头企业表现。

　　“从时间节点上看，当前宏观交易逻辑并未走完，美联储加息路径偏紧，美国经济衰退交易的主线仍在延续，但宏观预期容易反复，基本面韧性仍支撑铜价高位震荡。”张杰夫表示，展望后市，铜价仍难走出明显趋势性，但中期压力不减，关注基本面的边际走弱特征或能更好把握价格节奏。

　　“四季度，海外宏观基本面仍存在较大的不确定性，利率快速上升，部分国家债务累积风险加大。国内铜市场需求基本面保持稳定，建议关注品种间基本面差异带来的套利机会，规避单边价格不确定性风险。”刘超建议。