铁矿：补库预期助推，中期宽松预期未改

核心观点

　　供给：7月以来，受澳洲财年末冲刺结束及铁矿石价格的下跌（非主流矿利润驱动不足），全球铁矿石发运量整体处于弱稳状态，三季度为铁矿石发运旺季，关注主流矿发运增量兑现情况。

　　需求：钢厂利润边际好转，铁水产量或将迎来拐点（目前已连续6周下降），但钢厂利润仍处低位，复产节奏或相对偏慢；从全球角度来看，海外生铁产量同比下降幅度进一步扩大，在市场对海外经济由“滞胀”走向“衰退”预期未减弱前，海外生铁产量预期仍有下降的空间。

　　总的来看，钢厂利润边际好转，叠加钢厂进口矿库存持续下降（目前已处相对偏低水平），复产逻辑下的补库预期助推盘面。但需注意的是铁矿石整体估值相对偏高，且海外需求仍呈下降态势，在国内需求未扭转弱势格局前，预计铁矿石上行驱动或难以为继。

　　从操作思路来看，关注钢厂补库后的中期空配机会；从套利角度来看，9-1正套在70元/吨附近建议止盈离场。

　　风险点：主流矿山发运量增量兑现不及预期、钢厂复产较快

　　PART 01 供需分析

　　钢厂利润边际好转，叠加钢厂进口矿库存维持低位，补库预期助推盘面。但需注意的是铁矿石整体估值相对偏高，且海外需求仍呈下降态势，在国内需求未扭转弱势格局前，预计铁矿石上行驱动或难以为继。

　　1、供应端：关注主流矿增量兑现情况

　　7月以来，受澳洲财年末冲刺结束及铁矿石价格的下跌（非主流矿利润驱动不足），全球铁矿石发运量整体维持稳中偏弱运行。从全球铁矿石发运量季节性走势来看，至10月初，发运量大概率会维持回升态势。重点关注后期增量兑现情况（增量主要来自力拓与淡水河谷等主流矿）。



　　淡水河谷铁矿石发运量逐步回升至往年同期水平。需值得注意的是，淡水河谷下调了年度产量目标至3.10-3.20亿吨，较年初3.2-3.35亿吨目标下滑1000-1500万吨。这也凸显对于远月铁矿价格整体或维持相对偏悲观。从数据推算，后期淡水河谷周度发运需维持在570万吨才可能完成其年度目标中值水平（假设产量与发运量相当）。



　　铁矿供应增量主要看主流矿，相比之下，非主流矿一方面受俄乌战争影响，另一方面受利润影响，近期发运整体维持偏低水平。



　　与铁矿石发运量相对应，近期到港量波动相对较大。需重点关注的是，受海外需求下滑影响，外矿发往国内的比例是否持续维持在高位。



　　2、需求端：国内铁水下降空间或有限，海外需求下滑压力或逐步传导

　　钢厂利润边际好转，铁水产量进一步回落的空间或有限。据Mysteel调研，截止7月28日，样本钢厂日均铁水产量为213.58万吨，连续6周下降。从铁水产量季节性走势来看，目前已处于历年同期最低位（同比下降7.59%）。



　　从利润角度来看，以螺卷为代表的主流钢材品种吨钢利润有所好转，从生产毛利季节性走势来看，目前二者仍处于相对偏低水平，预计钢厂复产节奏或相对偏慢。



　　钢厂利润虽边际好转，但总体仍处偏低，高炉开工率仍处低位，对应疏港量维持在相对低位。据Mysteel调研数据显示，疏港量与高炉开工率、产能利用率正相关性较为明显。



　　从库存角度来看，钢厂进口矿库存连续六周下降，显示减产背景下钢厂主动采购意愿仍较低，从钢厂进口矿库存绝对数值来看，已处于偏低水平（同比下降1538万吨），考虑到进口矿库存与铁矿石价格正相关性较为明显，近期补库预期来势汹汹；与之相对应的是，铁矿石港口库存延续回升态势（目前已连续五周回升，累计增加963万吨）。后期重点关注钢厂复产节奏。



　　从全球角度来看，受经济下行压力加大影响，海外钢厂减产明显，6月生铁产量明显下降。在市场对海外经济由“滞胀”走向“衰退”预期未扭转前，海外生铁产量预期或仍有下降的空间。据世界钢协数据，5月全球生铁产量（不含中国）单月同比下降8.84%，6月单月同比降幅进一步扩大，下降至12.31%。



　　PART 02 估值：中性偏高

　　综合考虑铁矿基差、品种价差、进口利润来对铁矿估值。铁矿石基差中性、进口利润中性偏高，废钢相比铁水更具性价比，钢厂盘面利润偏低，铁矿石整体估值中性偏高。

　　对标最便宜可交割品（目前最便宜可交割品为金布巴粉），铁矿主力09合约基差维持中性水平，基差修复逐步到位。



　　从替代品角度来看，当下废钢与铁水价差维持在-370元/吨左右，考虑到废钢收得率，目前废钢相比铁水更具性价比。



　　从进口利润角度来看，近期进口矿利润维持上升态势。从PB粉进口利润季节性走势来看，目前已处于中性偏高水平。



　　从品种价差来看，中低品价差有所回升，意味着钢厂或有潜在复产的可能。若从中低品价差季节性走势来看，目前二者处于中性偏低水平，从估值角度来看，价差仍有修复空间。



　　从钢厂盘面利润来看，小幅回升后盘面利润再度转弱，市场预期钢厂将逐步开启复产。从螺卷10合约盘面利润季节性走势来看，整体处于偏低水平。

　　供稿 | 苏斌 (F3068772 ；Z0014930)

　　编辑 | 谢佳

　　【风险提示】

　　* 期市有风险，投资需谨慎。