纯碱：悲观预期已致短期超跌，静待价格企稳信号

近期大宗商品出现连续性下跌行情，玻璃纯碱也不例外，纯碱期价下跌尤为明显。近一个月时间，纯碱主力合约从3150元/吨下跌至最新的2481元/吨，累计下跌近700元/吨，跌幅近21%，期间纯碱期价先后跌破5月初低点、年线、3月中旬低点。宏观利空对短期盘面扰动较为明显，但市场的悲观情绪，亦不止宏观所致。

　　宏观利空打压，短期抛售较为明显

　　从宏观层面来看，全球范围内的通胀较为明显，多国开启加息进程，主要经济体的经济数据引发市场担忧。近期衰退预期持续发酵，为大宗商品蒙上了阴霾。对经济状况最为敏感的“铜博士”已连续下跌近一个月，且暂未出现止跌信号，基本面最强的原油也出现了明显下跌。衰退预期下，大宗商品需求预期出现下降，对价格有明显利空影响。而本身估值较高的纯碱，在宏观利空冲击下，下跌也是无法避免的。

　　需求前景转向悲观，期价大幅下挫

　　抛开难以定量分析的宏观因素，近期纯碱期价下跌还受到自身基本面由强转弱预期的影响。当前纯碱基本面表现是较好的。从供应端来看，夏季气温升高，年度检修增加，产量季节性下降；近期纯碱出口情况较好，今年1-5月累计出口65.80万吨，较去年同期增加26.78万吨，出口大量增加使得国内供应减少，供应端对价格有支撑。从需求端看，今年以来光伏玻璃日熔量增加明显，远高于浮法玻璃冷修的日熔量，需求是持续增加的，光伏玻璃上半年新增的日熔量约18750T/D，为纯碱带来约25万吨的增量需求，该部分产能有望在下半年为纯碱带来10万吨/月的增量需求。

　　纯碱当前供需结构处于紧平衡当中，对价格有较强支撑，我们看到现货价格持稳于高位，正是对这一基本面的合理反应。但期货与现货短期内并不完全同步，主要是受到纯碱供需关系转弱预期的影响。期货是远期的现货，受到预期影响较为明显。

　　首先，纯碱最大下游浮法玻璃需求存在走弱的预期。自6月23日东台中玻600吨产线、芜湖信义500吨产线放水冷修以来，7月份浮法玻璃冷修继续增加，本溪玉晶800吨产线已于7月5日放水冷修，三峡600吨产线已于7月12日放水冷修，台玻、佳木斯、旗滨、贵州凯里凯荣近期也有冷修计划。浮法玻璃持续亏损下，玻璃冷修计划增加，且部分冷修产线属于计划外，增加了市场对浮法玻璃冷修的担忧，纯碱的需求下降的预期增强，进而对纯碱期货价格产生利空。近期纯碱-玻璃价差持续缩小，缩小幅度超400元/吨，正是对玻璃冷修预期的反应。

　　其次，近期光伏玻璃投产预期也受到消息冲击，市场信心出现动摇。7月初，有消息称光伏组件企业考虑减产，主要是受产业链上游价格攀升影响；上周末有报道称德国撤销“2035年碳中和目标”，对整个光伏产业链都产生了利空影响。虽然上述两条消息后面都被认为是误传或误读，但当前产业链利润集中于上游的现状是存在的，光伏玻璃产能过剩的迹象也开始出现，市场对光伏玻璃投产的预期在减弱，对纯碱的需求表现不及预期的担忧在增强。近两年纯碱价格上涨的核心驱动因素是光伏玻璃产能扩张带来的增量需求，但根据我们此前的测算，按照全球装机225GW和我国生产全球90%的光伏玻璃进行测算，2022年国内光伏玻璃的理论需求量为43510T/D，而我国的光伏玻璃日熔量已达到60980T/D，光伏玻璃库存也出现连续增加。供应过剩担忧下，下半年光伏玻璃投产或不及市场预期，虽然计划投放的产能近4-5万吨T/D，但实际投放产能或只有1万多T/D。

　　再者，如半年报里我们所提到的，在认为纯碱价格上涨风险较大的前提下，浮法玻璃企业才会增加原料库存可用天数，反之则未必。当前浮法玻璃持有的纯碱可用天数超过30天，即下游持有纯碱库存超过100万吨。在2022年底和2023年上半年纯碱供应增加的预期下，价格下跌将导浮法玻璃企业对纯碱价格的预期转弱，进而降低原料库存，市场上可流通货源增加，进而对价格产生不利影响。

　　总结及展望

　　总结来看，当前纯碱的基本面较好，但诸多利好都已反应在当前的现货价格，近期期货价格下跌，更多是由宏观利空和需求转弱预期带来的边际利空影响。展望后市，短期宏观影响将持续，悲观情绪也暂难扭转，纯碱期价暂时将偏空整理。中期来看，对于三季度的纯碱价格，投资者不必过分悲观。三季度纯碱无新增产能释放，而光伏玻璃产能有望增加，浮法玻璃冷修产能大概率低于光伏玻璃投放产能，出口有望维持较高水平。基本面支撑下，纯碱现货价格往下空间不大。待社会库存进一步消化后，纯碱期价修复基差的可能性较大。综合来看，我们认为短期纯碱期价低位震荡整理可能性较大，待市场情绪好转后有反弹空间。建议投资者暂时观望为主，待价格企稳信号出现后可适度参与反弹。下游实体企业可利用当前期货深度贴水的机会，适当进行买入套保操作，锁定部分现货采购成本。后期投资者需持续跟踪以下几个指标，美联储加息进度和国内外经济指标；国内房地产销售情况和玻璃传统旺季的销售情况；光伏玻璃产业链的变化和光伏玻璃投产进度。