国债半年报：国债牛市行情基本结束 下半年关注收益率上行风险

摘要：

　　2022年上半年海外地缘政治风险激增、海外主要央行货币政策快速收紧、主要经济体国债收益率回升、国内宽信用预期以及政府债券发行压力等因素对债市也形成阶段性压力，金融市场波动加剧，国债期货价格震荡幅度增加。从一轮利率周期持续时间来看，目前国债市场本轮利率牛市周期基本结束，下半年大概率进入震荡行情。

　　从经济与政策逻辑来看，上半年国内疫情对经济冲击程度超出我们预期，2022年全年国内经济将呈现前低后高的表现，预计二季度将是年内经济增长低点，随着政策发力，下半年经济有望逐步走出低谷，基本面修复对国债市场形成一定压力。2022年以来国内政政策持续保持宽松，并未受到海外货币政策收紧的影响，宽财政、宽货币、宽信用政策集中出台。上半年国内相继降准、创设新型结构性货币政策工具、下调首套房贷利率下限、调降5年期LPR报价利率等，由于宽财政、宽信用与宽货币对于国债市场具有对冲性影响，尤其是宽信用预期对国债市场形成较大的压力。从债券市场发行与融资来看，上半年稳增长压力较大，为增强财政支出力度尽早发挥资金和政策效益，上半年政府债券发行前置特点明显，6月份债券发行规模大增，尤其是地方政府债券发行规模显著增长，规模创出历史新高。从国内外市场相对估值价值来看，近期海外市场风险偏好快速回落，世界银行、经合组织、国际货币基金组织（IMF）相继下调全球经济增速水平。美国、欧洲通胀数据全面爆表，美联储6月议息会议如期加息75BP，7月继续加息75BP预期升温，欧洲央行官员表示9月加息50个基点“极有可能”。中美10年期国债利差倒挂情况仍然较大，继续对我国债市形成制约。国内外利差的收窄导致国内债券在国际市场上的相对吸引力下降，境外机构连续第四个月减持人民币债券。

　　总体来看，我们认为当前国债市场进入牛市尾端，市场行情将由前期上涨行情过渡至宽幅震荡行情，下半年收益率存在一定上行压力，建议可适当降低持券久期配置，可利用国债期货进行久期管理，交易性资金以震荡思路对待下半年行情，采取区间操作，配置型资金可继续耐心持仓一段时间。