中信期货：油脂顺畅下跌 底在何方？

　中信期货研究

　　报告摘要

　　印尼上调出口配额，棕油供应边际增幅继续扩大：连棕油跟随外盘下跌，盘中触及跌停。近日，头号棕油主产国印尼称其在考虑上调出口配额以削减过国内高库存，具体将国内销售义务出口配额从 5 倍上调到 7 倍。6 月预计印尼签发出口许可证约 240万吨，预计 7 月印尼出口将较 6 月增长，或至少达到 336 万吨。印尼抛售库存，棕油供应边际增幅继续扩大，导致马棕油 6 月、7 月或持续累库。供应压力增长预期利空马棕油价格，国内价格由产区价格定价主导，难逃弱势。

　　油脂本轮顺畅下跌，是产业拐点与金融拐点共振的结果。直接推动力来自印尼持续加大出口力度，中长期则在于产业供应增加，库存拐点已现，而需求环比回暖，但总体仍相对疲软。

　　展望后市，宏观面收紧，供需持续改善，技术仍在高位，料油脂震荡回落。

　　首先，宏观层面压力巨大。美联储收紧流动性，金融市场面临的压力从预期转为现实。其次，供应端压力递增。短期棕油受印尼出口重启冲击，中期关注季节性增产幅度；豆油受南北豆增产主导偏空；菜油中短期看加菜籽新作播种和生长，料同比去年改善幅度有限。长期看，全球碳中和背景下，油脂生柴用量增长或提升油脂估值中枢。

　　再次，需求端，随着价格回落，高价抑制需求作用减缓，油脂进口利润打开，进口量或逐步恢复，对价格产生托举作用。

　　节奏上，当前 5 日均线压力较重，油脂仍在下跌趋势中。关注 7 月中旬能否止跌。宏观上，美联储 7 月加息幅度预计仍较大，或仍利空市场；产业上，一方面印尼出口许可证发放近尾声，进入 8 月印尼出口政策动向值得关注；且 7 月底或开启 B40 道路测试。另一方面，劳工短缺或仍存，棕油季节性增产或不及预期。同时美豆或炒作生长期天气，关注美国降水情况。

　　总体上，2022 年下半年，预计供应压力主导下，期价开启熊市周期。

　　风险提示：棕油产量增长乏力；美豆产量增幅不及预期；南美豆面积增长乏力；油脂需求超预期增长；产区政策变化。