动能不足 铜反弹力度温和

5月中旬，在经过一波急速下跌之后，国内外铜价温和反弹，但是反弹动能明显不足。当前铜市场的驱动逻辑还是宏观预期的变化，微观供需面呈现出供需双弱的特征，对铜价指引不明显。

　　从宏观层面来看，美元无风险利率和美元汇率高位回落对铜价有一定支撑，但是需要警惕的是美国地产降温下的新一轮信用收缩的冲击。国内稳增长政策不断加码，对房地产扶持力度愈来愈强，例如降低首套房按揭贷款利率的下限为同期LPR减20个基点，这对于A股和商品带来一定的短期提振。然而，由于居民收入增速放缓，房贷收入比攀升至77%以上，居民部门可能很难再现2016—2017年大举加杠杆的情况，这意味着国内经济回升也相对温和，铜的消费同样很难期望过高的增长，铜价反弹力度温和。

　　短期铜供应恢复偏慢

　　从库存角度来看，铜的社会库存回升幅度较小。截至5月19日，包括上海、浙江、广东和天津等地的社会库存仅仅回升至9.95吨，去年同期高达34.9万吨，而4月28日一度下降至8.05吨，回升幅度不到2万吨。

　　上期所铜库存继续回升，但依旧低于去年同期。截至5月20日，上期所铜库存升至54436吨，去年同期为22.1万吨。在进口报关增加的情况下，上海保税区铜库存在5月19日回落至22万吨，此前在5月9日一度升至25.3万吨，但低于去年同期的42.7万吨。

　　不过，随着物流的恢复，冶炼厂精炼铜库存开始流出，这会在后市增加市场可流通的货源。

　　进口方面，5月中上旬，进口窗口大多数时间打开，部分保税区铜流入国内市场，未来进口铜将是国内累库的一个重要来源。5月18日，LME3个月铜进口盘面盈利504元/吨，而在5月5日盘面盈利一度超过1300元/吨。

　　从铜产出来看，5月精铜产量预计保持稳定，因铜矿供应充裕，副产品硫酸和金银价格依旧处于高位。截至5月19日，25%进口铜精矿现货加工费维持在83—88美元/吨。同样，硫酸价格还是处于历史高位，截至5月19日，江西铜业（600362）和甘肃金川硫酸价格分别为890元/吨和900元/吨。

　　季节性淡季即将到来

　　从铜杆市场来看，铜杆成交略微改善，但是铜杆加工费还在下滑。5月19日，全国8mm铜杆加工费在600—800元/吨。铜板带方面，贸易商表示需求不振，终端采购一般，整体成交下滑，很多地区复工复产还是相对缓慢。

　　从电缆行业来看，4月受疫情影响，电缆企业开工率同比和环比都出现了下降。进入5月份，部分电缆企业开工率有所回升，但需求与去年相比依旧低迷。5月，电网招标有所恢复，但是高铜价对利润的挤压，以及招标和交付的时间差导致5月电缆企业采购需求不足问题依旧存在，尤其是中小电缆企业。

　　汽车方面，5月上半个月乘用车产销同比依旧大幅下降，环比略有改善。乘联会统计数据显示，5月第二周国内狭义乘用车市场零售为日均3.3万辆，同比下降22%。5月1—15日，全国乘用车市场零售总量为48.4万辆，与去年同期相比下降21%，较上月增长27%。

　　宏观层面利空尚未释放完毕

　　目前，市场对于美联储加息已经毫无分歧，关键是美元信用收紧可能刚刚开始，主要体现在利率攀升的情况下，房地产降温。对比2007年次贷危机，房地产降温带来的信用收紧，尤其是金融机构去杠杆冲击是非常严重的。短期来看，美债长端收益率回落反映市场对衰退的担忧升温，紧缩加码预期有所降温，流动性利空冲击略有缓和，但是铜还面临外需走弱(经济衰退)的利空压力。

　　国内方面，4月实体经济融资需求继续疲软，地产能否企稳回升关系到国内信用扩张。5月，央行对房地产扶持力度愈来愈强，例如降低首套房按揭贷款利率的下限为同期LPR减20个基点。

　　总体来看，市场供应恢复还是偏慢，但是恢复的趋势不会逆转，因铜矿等原材料供应宽松，国内冶炼厂精铜库存还会持续流出。短期供需双弱格局导致铜价缺乏趋势性驱动力量。而来自宏观层面的利空短期只是缓和，中期来看铜的调整尚未结束，因美国房地产降温带来的信用收缩，以及国内居民部门房贷收入比高企制约房地产信用扩张。(作者单位：宝城期货)