爱奇艺、B站上市背后的隐秘赢家：华人文化迎来丰收季

3月28日、29日，B站（哔哩哔哩）和爱奇艺先后登陆纳斯达克成功上市，分别融资4.83亿美元和22.5亿美元。

两家风格迥异的在线视频平台，背后资本众多，黎瑞刚创立的华人文化产业基金（下称“华人文化”）是其共同的投资方。

2014年和2015年，华人文化先后两次投资B站，目前持股12.8%，是B站最大的机构投资者；2017年1月，华人文化通过投资实体VMS Video Holdings Limited对爱奇艺投资8000万美元，持股比例超过1%。

基于持股成本及当前股价估算，华人文化在B站项目上获得的回报超过5倍，而在爱奇艺身上则能够获得约70%的溢价。

华人文化产业基金是第一个在国家发改委获得备案的文化产业私募股权基金，旗下四期基金（包含人民币基金和美元基金各两期）总规模约100亿元人民币。

尽管第一支人民币基金早在2010年便设立，但华人文化真正走向市场化和国际化是从2013年设立第一支美元基金开始的。华人文化产业基金董事总经理陈弦接受全天候科技独家访谈时透露，自2013年以来，华人文化共投资了近35家公司，目前5-6家已上市，预计到2019年初，上市公司数量将达到10家。经历了长达四五年的投资、培育期，华人文化很多项目都到了退出摘果的阶段。

黎瑞刚被外界誉为“内容之王”，其投资布局几乎覆盖大部分中国人的文化娱乐生活。除了B站、爱奇艺，华人文化还投资了曾制作《中国好声音》和《蒙面歌王》的国内顶尖综艺节目制作公司“灿星制作”、《吐槽大会》和《脱口秀大会》的制作公司笑果文化，此外，短视频平台快手、移动资讯聚合平台趣头条、SNH48、快看漫画等也被其纳入麾下。

今年2月，“灿星制作”递交IPO申报材料，计划登陆深交所创业板；有消息称，趣头条将于2018年内赴美上市，预计估值30亿美元左右；另据《财经》报道，快手即将完成新一轮10亿美元融资，目前已启动IPO辅导，预计最快2018年下半年在香港上市。

尽管上述公司的IPO时间表尚未得到确认，可以预见的是，2018年至2019年初，华人文化投资项目将迎来一个IPO丰收季。

投资B站与爱奇艺

同为在线视频平台的爱奇艺与B站，一个是中国视频网站第一军团，一个是小众文化“大本营”。尽管展现形式都是视频，但在华人文化看来，二者的投资逻辑并不一致：

爱奇艺是一个长视频、PGC（Professionally-generated Content，专业生产内容）、影视剧、综艺节目为主的大视频平台；B站则是以UGC（User-generated Content，用户生产内容）为载体的一个社区，以年轻人需求为主，有很强的粘性、社区的文化和UGC的生态。

知名美港股券商老虎证券的分析师认为，B站、爱奇艺赴美上市代表着网络泛娱乐消费内容升级，有望成为新的热门中概股。

2014年和2015年，华人文化先后两次投资B站。招股书显示，B站目前最大股东为董事会主席兼CEO陈睿，持股比例为21.5%；B站创始人、总裁徐逸持股13.1%；华人文化持股12.8%；腾讯实体企业持股5.2%。

而爱奇艺资金体量更大。爱奇艺上市和2017年爱奇艺融资，华人文化均参与其中，持股比例超过1%。

在这两个项目上，华人文化的投资均有6个月的锁定期。陈弦告诉全天候科技，华人文化在这两个项目上计划长期持有，从上市股价判断，已获得不错的账面回报。



华人文化参与B站、爱奇艺上市仪式

在纳斯达克，爱奇艺和B站的的对标对象分别是1300亿美元的Netflix和二次元版的YouTube。

陈弦认为，爱奇艺和Netflix有几个关键词是一致的：影视剧为主、广泛的目标受众、会员业务、自制内容，但是爱奇艺远不止这些。他说：“爱奇艺有免费的内容、广告的收入，其变现方式也非常多元化，有游戏、直播、泡泡社区、社交媒体，这些都是Netflix没有的。”

同样，B站和YouTube一样有UGC、高质量的上载和互动，但B站也会购买高质量的PGC和动画；B站的变现模式上包括游戏、直播等，其互动手段和深度远远强于YouTube。

3月28日、29日，B站、爱奇艺上市双双破发。截至4月3日收盘，B站股价为10.91美元，较发行价下跌5.13%，市值为30.38亿美元；爱奇艺则报收16美元，较18美元的发行价下跌11.11%，市值113.2亿美元。华人文化表示，对这两个公司长期看好，“不会纠结于一两天股价的表现”。

去年一年，爱奇艺净亏损37.37亿，B站亏损1.8亿元。虽然仍未盈利，但龚宇与陈睿都对各自公司的商业模式十分看好，也非常期待未来几年各自的市场份额。

据陈弦了解，国际投资人在看待爱奇艺与B站这两家公司时，都不是在看今天，大家都是不同程度的在看未来盈利，有的人可能看两年、三年之后，有的人看五年之后。“之所以可以不看今天的亏损，而看未来的盈利，也代表了对这个行业和公司的信心。”陈弦说。

黎瑞刚的投资术

华人文化产业投资基金及华人文化控股集团创始人、董事长黎瑞刚

黎瑞刚投资爱奇艺并非偶然。在成为其投资人之前，华人文化体系内公司与爱奇艺已有多方面的业务合作。

例如，灿星制作的现象级综艺节目“中国好声音”（后因版权问题更名“中国新歌声”），爱奇艺是独家的网络播出平台，并多次独家直播年度总决赛。笑果文化新推出的综艺节目《冒犯家族》，播出平台是爱奇艺，广告赞助商是“英语流利说”，节目中还经常有饿了么、B站、SHN48等品牌植入。

头部版权内容是各大视频平台重点争夺的资源，而内容则是华人文化最强的基因。陈弦表示：“内容和创意行业需要有专业的态度，同样一笔钱，创业者更希望和懂他的人打交道、一起成长。”

一直以来，外界对华人文化的普遍认知是文化领域的投资标杆、“最懂内容”的投资机构。黎瑞刚对于内容行业发展自然有着自己的判断。他认为，线上空间因为BAT等巨头的进入，会在相当长的时间内维持割据状态，版权成本和带宽成本仍然居高不下，在资金和流量的争夺之外，更考验的是后台自身内容原创体系的打造，以及多种变现能力和创新，包括对用户和数据的深入开发。

陈弦则告诉全天候科技，对于“好的内容”，华人文化的价值观是“既叫好又叫座”——既要做好的、质量高的内容，也要做好的商业。

华人文化体系内产业协同效应明显，例如笑果文化出品的新一季《吐槽大会》选择了与快手深度合作，这些品牌公司都是华人文化投资的企业，华人文化在其中搭建了合作“桥梁”。

除了协同效应之外，华人文化的优势还体现在对内容和监管的把控。

作为一个聚集了大量年轻人的二次元文化弹幕视频网站，B站自2009年上线以来，在很长一段时间里都是低调运行，没有受到外界很大的关注。但随着B站内容、受众越来越多，影响力越来越大，内容监管和筛选能力就显得格外重要。

陈弦称，B站从一个小的科技公司变成大的媒体集团，和监管机构的沟通是很重要的一点。而媒体出身的黎瑞刚在监管方面经验和资源丰富，在团队的搭建、沟通的渠道、监管方式的理解上，华人文化都提供了重要帮助。

对快手的投资亦是如此。华人文化投资快手早于腾讯，2016年3月，华人文化就与百度、光源资本一起参与了快手C轮数千万美元融资。当时，快手日活2000多万，正在快速增长，监管对这块内容怎么看，是快手不得不重视的。

近年，越来越多的中国科技公司赴美上市，国际投资者对中国互联网模式理解也越发深入，不像几年前还在隔岸观火、找可比公司。值得一提的是，华人文化对于跨境合作和国外资源的把控具有明显优势。

2012年2月，华人文化与美国“梦工厂”合作成立“东方梦工厂”，这是中国有史以来第一次与好莱坞成立真正意义的合资公司。此后，华人文化4亿美元投资英超曼城俱乐部、入股好莱坞最大的艺人经纪CAA，英国默林乐高乐园进入中国，与华人文化合资在中国建立第一座乐园。

华人文化与美国“梦工厂”合作成立“东方梦工厂”，后参与制作发行了梦工场动画的一系列影片，包括《疯狂原始人》、《驯龙高手2》、《功夫熊猫3》等

对于跨境投资、国际合作，黎瑞刚表示，引入海外的模式仅仅是手段，华人文化的着眼点更多在于推动中国本土内容的原创力量。

目前，华人文化的战略投资方包括阿里、腾讯、万科等。华人文化所投公司，很多亦有BAT等巨头参与。对于互联网创业公司而言，BAT的战略资源明显：百度能提供搜索入口，阿里能提供电商变现平台，腾讯则有强大的社交优势。

陈弦表示，就投资业务上，华人文化与阿里、腾讯亦存在竞争的可能性，但是和BAT的竞争，意味着大家对这个公司看好，这本身是一个积极信号，华人文化投的一系列公司都会在不同阶段接受不同战略投资人的投资。但是，BAT的投资也不一定都以战略控制为目的，例如快手接受腾讯投资后，仍是一个独立发展的、高速成长的公司。

投资加运营双平台

梳理华人文化的投资图谱，其在电影、电视、体育、资讯、互联网内容、网络科技、现场娱乐、数据与营销等领域，均已落子布局。

华人文化的投资遵循三个方向：第一个是传媒和娱乐行业，更多是偏重内容；第二个是互联网和科技，主要看平台；第三个是关注消费，随着中国大量中产阶级的出现，中产阶级生活方式及新兴消费会是重点。

黎瑞刚这样形容华人文化的使命：“我不会满足于只做投资，投资就是今天融的钱明天投出去，后天再卖了股票退出挣差价，我希望通过基金慢慢搭建产业平台，这才是我的追求。”

因此，在华人文化产业投资基金以外，华人文化还于2015年设立了专注于产业运营的平台：华人文化控股集团。

陈弦告诉全天候科技，华人文化体系内，和财务投资相关的由华人文化产业基金来做，和产业相关的则有华人文化控股集团来负责。

华人文化产业投资基金更多是投资视角，对于有潜力的公司，华人文化会一单一单去看，核算成本和收益，选择的方向也会拓宽，具有很强的互动性，但是，“这个生意是他们的生意，不是我们的生意”。

华人文化控股则涉及和产业相关的深度运营。“你会战略投资一家公司，投资之后的话会深度介入运营，如果没有好的方向，你可能会自己去成立公司、找团队去孵化这个业务。对于华人文化来说，控股集团是长期持有、产业耕耘、占赛道，看的是10年、20年以后的事。”陈弦解释说。

在新元智库创始人刘德良看来，与追求短期收益，通过投资项目上市、并购带来的溢价获取回报的产业基金相比，华人文化控股更着重于关注行业未来的发展趋势，围绕行业上下游进行深度布局，并参与微鲸电视、东方梦工厂这类大项目的直接操盘。这种战略投资尽管使投资收期变长，但如果经营较好，企业业绩带来的收益也会不菲。

黎瑞刚曾多次表示，华人文化并不追求短期回报。但作为一个投资基金，推动所投资公司有好的盈利能力以及基金变现退出是最终目的。

从2009年成立至今，华人文化已走过了9个年头。自2012年正式市场化算起，华人文化部分股权投资项目也到了退出和分享果实的时间节点。

截至目前，公开资料可见的华人文化产业投资基金退出投资项目的动作并不多，从投资的成果来看，部分投资项目的发展也并非一帆风顺。对于长期性的投资战略来说，经营、股权退出等风险将影响投资收益。

陈弦告诉全天候科技，华人文化基金的持有期一般在5年，自2012年以来，部分投资项目已经走到了合适的退出时间点。2015年IMAX（中国）登陆港股后，华人文化在该项目身上实现了超过4倍回报。

一般而言，基金退出有两种方式：一是上市，卖给公开市场；二是并购。而这两条路都不是投资机构可主导的。“公司发展过程中，如果战略收购是最好的归宿，他也会那么去走，并不是我们去计划的”，陈弦说，从投资期到退出期会有时间差，华人文化亦无法改变公司上市时间点。

不过，随着B站、爱奇艺和灿星制作等项目成功上市，在可预见的时间内，华人文化也将陆续向LP交出有分量的成绩单。据了解，华人文化产业基金在灿星制作这个项目上能够获得的回报或将超过10倍。