焦点：中国创新企业登陆A股整体方案落地 初期扩容节奏可控

路透上海4月2日 - 中国国务院最新发布创新企业登陆A股市场整体方案，为类似阿里巴巴(BABA.N)等海外上市科技巨头和小米等独角兽公司在A股上市扫清障碍。未来国内资本市场上的创新基因将会更浓，创新创业国家战略的实施将得到更有力保证。

一些扎根于中国市场的科技巨头，因受制于国内政策限制而只能选择海外上市，一直被国内投资者所诟病。据业内初步估算，阿里等已上市科技巨头的回归以及符合条件的独角兽企业IPO，筹资规模至少超过1万亿元人民币。不过考虑到国内资本市场的承受能力，试点初期监管层将会把控扩容节奏，维持金融市场稳定。

“独角兽回归的步伐正在提速，’独角兽-资本市场-新经济’的正向循环有望在年内形成。”工银国际首席经济学家程实认为，以2018年为起点，中国新经济将步入全面崛起的新阶段，并将成为中国经济高质量发展的强劲引擎。

独角兽企业是指估值在10亿美元以上的未上市公司。

银河证券分析师任承德指出，美国和中国已成为全球两大科技创新发展大国。而美国科技产业成功的背后，离不开发达的资本市场支持，”中国正在模仿美国，打造一个领先的科技创新资本市场。”

其实，中国的竞争不仅仅来自美国。亚洲另一主要资本市场—香港近期亦是积极改革，欢迎新经济企业的上市。港交所去年12月宣布拟对现行《上市规则》作出修订，容许尚未通过任何主板财务资格测试的生物科技发行人和不同投票权架构（同股不同权）公司来港上市，及新设便利措施接纳大中华及海外公司来港作第二上市。

国务院上周五晚转发证监会有关开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见指出，试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。

试点企业的门槛已明朗：已在境外上市的红筹公司，市值不低于2,000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元且估值不低于200亿元；或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。

据中金公司最新报告预计，符合条件发行CDR（中国存托凭证）的中概股有五家，即百度(BIDU.O)、阿里巴巴、腾讯(0700.HK)、京东(JD.O)（业内简称BATJ）和网易(NTES.O)；而尚未上市的独角兽中，符合试点条件的企业大致有35家，例如小米、蚂蚁金服、滴滴、美团点评、今日头条等。

业内人士指出，在若干意见发布后，证监会尚需出台一系列配套措施，例如企业估值如何确定、亏损试点企业如何遴选、咨询委员会的设立、投资者适当性管理要求、监管和信息披露机制更新等。CDR与境外上市的基础证券是否存在互相转换以及外汇跨境流动的管理，亦需要明确。

**BATJ回归或会先行**

以现有的IPO法律框架，国内相当多科技企业要在国内上市存在三大绊脚石：VIE架构（可变利益实体）、尚未盈利、海外注册。

而上述若干意见以CDR或特例豁免的方式，绕开了这些障碍。例如证监会上周五就主板和创业板新股发行办法的修订公开征求意见，修订稿指出，经证监会认定的试点企业可以不适用发行条件中关于盈利指标的相关要求。

香颂资本董事沈萌认为，从若干意见的设计来看，未来科技巨头的A股上市将分为两个阶段，部分已上市的巨头可能会首先回归A股，第二阶段是在相关制度完善后，一些独角兽公司也会快速上市。

“从设置的门槛上来看，这是一个临时机制，也非常具有针对性，就是迎接那些海外上市的标志性企业回归，瞄准的就是BATJ这些巨头。”他说，监管层并不希望那些估值有些虚高的中概股借这波政策东风蜂拥回归。

财新网3月下旬曾引述多位市场人士称，阿里巴巴和京东将成为首批CDR的试点公司。多家保荐机构已在为阿里巴巴和京东准备材料，争取今年6月发行CDR。

上海一投行人士指出，本次证监会除了设置硬性上市条件，还将成立由诸位业内专家组成的科技创新产业化咨询委员会，由委员会来决定申请企业是否纳入试点范围；对于未盈利和VIE架构的公司，证监会亦会单独评判，审慎处理。

“试点政策是松是紧，最终都掌握在上头。”他说，本次试点只准成功，不许失败，开始阶段证监会肯定相当小心，市场承受能力及接受度必然是监管层重点考虑的内容。

中信证券策略团队认为，在全球334家中概股中，符合标准的除了BATJ四大巨头外，还有中国移动(0941.HK)和中国电信(0728.HK)。抓大放小，有助于缓解市场担忧的”大干快上”风险；而且试点原则是稳步有序推进，切实防控风险，相信监管层会把握节奏，避免对二级市场流动性冲击过大。

中信策略报告预计，若这六家红筹股均发行CDR，并以2.5-5%的流通市值为筹资上限，对应融资需求约1,300-2,600亿元。而且阿里巴巴和中国移动手持现金均超过1,000亿元，通过增发新股来发行CDR的概率较小。

中金报告认为，今年随着审批从严及政策面对”四新”（新技术、新产业、新业态、新模式）企业的支持，新股市场正逐步迈向精品化方向。若入选试点的企业在未来3-5年内陆续登陆A股市场，每年新增融资需求在2,000-3,000亿元左右。虽然某些巨头单体募资额相对较高，但在2015年新股申购制度改革后，大型IPO上市对于短期资金面的影响已有限。

2017年中国A股IPO共438家，共计募资约2,300亿元。

**估值标杆**

中信策略团队报告指出，目前A股计算机和通信行业的动态市盈率分别在36倍和43倍左右，而中概股的代表公司，如阿里巴巴（动态市盈率34倍）、百度（23倍）及网易（16倍）等的回归，将对相关板块估值起到锚定效应；未来A股相关板块龙头和非龙头公司会加快分化。

任承德认为，这些优秀科技公司的回归，会对场内资金产生虹吸效应，大量资本流向这些优质科技股，一些只有概念没有业绩支撑的伪科技股将会被边缘化，甚至连一些传统制造业股都会被波及。

“这将是一个具里程碑意义的事件，”他说，国内资本市场的优胜劣汰、优化资源配置的功能将会得到进一步体现。

沈萌则认为，这批优质科技股在A股的上市，对场内外资金肯定有吸引力，对估值的影响要看其资金”抽水”规模大小。若”抽水”规模有限，那么资金主要是在科技板块内部流动，部分科技股被边缘化；若规模较大，那资金撤离的范围将扩大，传统经济公司的股票亦会受影响。

平安证券最新报告指出，”BATJ”等企业是国内互联网科技行业龙头，极易受到市场追捧。预计其在国内登陆后，A股科技股或成长股的估值差异将扩大，一些科技股股价将承受较大压力。

“在未来，只有真正符合国家创新战略、服务于国家新旧动能转换，满足四新条件的新蓝筹企业才能受到资本市场的追捧。”报告称。（完）

审校 张喜良