全球糖市或步入调整周期

　2021/2022榨季食糖产量基本已经明朗，整体来看，供给端继续得到改善，但是受限于宏观以及疫情形势多变，糖价波动加大，较难走出趋势性流畅行情，不过下行空间有限。从主产国来看，“双峰拉尼娜”现象可能损及巴西2022/2023榨季产量，叠加明年巴西总统大选，因而需要持续关注天气以及宏观方面消息；印度方面，受有利天气及价格提振，2021/2022榨季产量将继续保持一定高位，但是预估300万―350万吨食糖被乙醇替代，因而糖产量预计在3100万吨，后期关注新榨季相关政策扶持；泰国方面，2021/2022榨季降水将有一定恢复，产量较上榨季预计恢复1%。

　　A 全球供给：

　　2021/2022榨季持续改善

　　2021年国际糖市走势回顾

　　具体来看，2021年原糖期货走势可以分为三个阶段：

　　第一阶段，行情整固，蓄势待发阶段。1月至4月初，ICE原糖期货价格运行区间为14―17美分/磅。巴西3月进入开榨季节，前期巴西干旱导致对甘蔗生长的影响逐渐体现，糖厂推迟开榨，加上天气导致压榨量低于市场预期，糖市总体呈现偏多格局。印度新冠肺炎疫情加剧，影响食糖出口进度，加之当时糖价使印度出口失去利润，其出口放缓。

　　第二阶段，主力上涨阶段。4月中旬到8月上旬，ICE原糖期货价格运行区间为14―20美分/磅。巴西中南部2021/2022年度甘蔗压榨量降至2012/2013年度以来最低水平，因降水量低于均值影响甘蔗作物生长。另外，由于能源价格强劲，巴西部分糖厂开始削减糖产量转向乙醇生产。国际机构开始调低原糖过剩量，供给端出现较大改善。

　　第三阶段，振荡滞涨阶段。8月下旬到12月，ICE原糖期货价格运行区间为18―21美分/磅。此阶段，国际糖市由于缺乏进一步利多消息，叠加能源价格走软，原糖期货价格在19―20美分/磅附近盘整。由于下方支撑较强，糖价下跌空间有限，但是又缺乏进一步基本面消息，走势较为纠结，前期天气炒作也告一段落。11月中旬后，叠加后期的南非出现新冠肺炎新型变异毒株，糖价陷入调整期。

　　图为ICE11号原糖期货价格走势

　　糖市供给缺口逐渐扩大

　　今年以来巴西天气问题持续发酵，叠加后疫情时代全球宏观消费复苏，供给缺口逐步呈现收敛态势。进入8月，由于巴西天气风险加剧，7月霜冻叠加干旱，使得糖产量下滑超预期，因而进入8月糖市供给出现小幅缺口，后期缺口逐步扩大。

　　从机构数据来看，3月15日，英国贸易公司Czarnikow的预估报告显示，2021/2022年度全球糖产量或出现300万吨的过剩。进入6月，2021/2022榨季供给缺口进一步收敛，Czarnikow的预估数据显示，2021/2022年度全球食糖供应过剩量为150万吨，而2020/2021年度过剩量为270万吨，因主要生产区产量增加。2021/2022年度巴西中南部地区的糖产量估计为3560万吨，同比下降约6%。减产主要受到巴西甘蔗收成中观察到的状况影响。进入8月，机构LMC对2021/2022年度糖市供应缺口的预估为100万吨。而进入11月，国际糖业组织（ISO）预测，2021/2022年度全球糖市供应缺口为255万吨。报告预计全球2021/2022年度糖产量为1.7047亿吨，预计2020/2021年度全球糖市年末库存为9325万吨，低于上年度的9674万吨。

　　另外，机构StoneX在12月1日的报告中表示，由于印度将更多甘蔗用于生产乙醇，且巴西产量下降，2021/2022年度，全球糖市场供应形势预计将恶化。StoneX表示，原糖需求将连续第三年超过产量，预计供应短缺180万吨，较其10月预估的缺口扩大100万吨。

　　表为2021/2022榨季全球食糖供需缺口预估（单位：万吨）

　　B 巴西：榨季进入尾声，经济艰难复苏

　　图为11号原糖价格与美元兑巴西雷亚尔汇率走势对比

　　巴西产业结构严重失衡，工业制造业发展相对落后，实体经济“空心化”，经济基础脆弱且“三高”问题突出，再加上科技发展和创新能力不强，巴西经济可持续增长能力不足。2020年遭受新冠肺炎疫情打击后，巴西政府推出多项政策，意图通过降低税收和增加投资等举措来提振巴西经济。随着接种疫苗人口比例逐渐提高，巴西新冠肺炎疫情趋缓。巴西经济部预测，2021年，巴西GDP将增长5.1%，并表示2022年巴西经济仍可能会受到疫情影响，但经济活动会逐渐恢复，GDP或增长2.1%。

　　巴西中南部的甘蔗种植面积占全国甘蔗种植面积的88.51%，其中圣保罗占比全国种植面积的52.69%，所以糖厂多集中于中南部。中南部糖产量占全国总产量90%，东北部只有10%。巴西甘蔗产业具有较大灵活性，糖厂在食糖和乙醇之间的生产比例可以保持1000万吨的灵活度，所以在这种灵活度的前提下，巴西的最终产量主要由糖醇比决定。

　　自去年原油价格暴跌后，榨糖糖醇比从35%提升至46%以上。今年随着原油价格上涨，叠加巴西生物燃料价格高企，为满足日益增长的需求，糖醇比榨季累计小幅度下调至45%附近。2021/2022榨季于4月正式开始，较去年同期延后，因巴西中南部的甘蔗作物长势受到干旱天气的不利影响，通常每年的3月巴西中南部开始新榨季的甘蔗压榨，但是今年多数糖厂到4月才开始压榨。进入榨季的巴西持续受极端天气影响，干旱叠加霜冻使得今年的甘蔗产量呈现大幅下滑，本榨季甘蔗的蔗龄也更老，前期持续的干旱使得翻兜（新植蔗）的进度落后。巴西近期降雨接近正常值，糖料生长有一定恢复，但是降雨量难以弥补前期干旱造成的甘蔗减产。最新数据显示，巴西中南部地区糖厂11月上半月压榨甘蔗1255.2万吨，同比下降38.36%；产糖62.6万吨，同比下降49.7%；乙醇产量同比下降36.9%，至7.41亿升。糖厂使用39.23%的甘蔗产糖，上榨季同期为41.87%。中南部已累计压榨甘蔗5.17亿吨，同比减少11.8%；累计产糖3184.1万吨，同比减少15.44%。

　　考虑到今年冬季拉尼娜天气，以及甘蔗前期受长期干旱和霜冻的影响，预计巴西中南部2022/2023榨季甘蔗产量恢复有限。

　　图为巴西中南部累计产糖量（单位：万吨）

　　C 印度：产量增幅有限，关注燃料乙醇情况

　　印度的产糖区主要集中在北方邦、马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦三个地区。印度糖厂协会（ISMA）表示，印度2021/2022年度糖产量预计在3100万吨，基本持平于2020/2021年度的3090万吨，其中包括分配给乙醇生产的340万吨糖。据ISMA预测，北方邦2021/2022年度糖产量为1190万吨，马哈拉施特拉邦产量为1210万吨，卡纳塔克邦产量为487万吨，其他邦产量总计546万吨。印度2021/2022年度甘蔗的种植面积约为545万公顷，较2020/2021年度种植面积扩大3%。马哈拉施特拉邦2021/2022年度甘蔗种植面积约扩大11%，北方邦面积微增0.21%，卡纳塔克邦面积增加4.19%。而消费方面，消费量预计为2650万吨，2021/2022榨季的期初库存预计为870万吨，再加上700万吨出口量，2021/2022年度的期末库存在600万―650万吨。

　　印度在最近几年的丰产之后，目前正努力应对巨大的库存。得益于国际糖价大幅上涨以及出口补贴的帮助，印度2020/2021榨季糖出口量创下720万吨的历史新高，同比增加120万吨，并由此将过剩糖库存降至约830万吨的近3个榨季低点。根据ISMA的数据，2021/2022年度印度糖产量预计为3100万吨，而该协会还估计，下榨季的总出口量为600万吨。相比之下，2021/2022榨季的出口量超过700万吨，而且大多是在补贴的帮助下出口的。补贴通常是在国际价格低于国内市场价格时发放的，印度政府对于下一年度的补贴决定将在晚些时候公布。目前印度糖厂2021/2022年度已经签订出口糖300万吨。

　　D 泰国：天气恢复，2021/2022榨季小幅增产

　　泰国2020/2021榨季于3月31日结束甘蔗压榨，共计压榨甘蔗6665.88万吨，同比减少11%，产糖757万吨，同比下降8.5%，为2009/2010榨季以来最低水平。

　　下一榨季糖产量或恢复，但过程不太顺利。2020年10月泰国降水逐渐恢复，2021年1―10月，泰国北部和中部主产区降水量分别较长期平均水平偏高16%和10%，加上蔗农收益上涨，甘蔗收割面积预计同比增加20%至152万公顷，预计糖产量恢复至950万―1000万吨的水平，同比增加200多万吨。之前美国农业部（USDA）的农业专员曾预计，泰国2021/2022年度食糖产量将恢复到1060万吨，较2020/2021年度因干旱骤降的产量大幅增加40%。泰国国内食糖消费预计将在2021/2022年度小幅回升，至250万吨，出口估计达到1045万吨。这一增长与2022年全球经济的复苏预期是一致的。尽管甘蔗耕种面积减少了约9%，但由于良好的天气条件提高单产，泰国的甘蔗产量预计在2021/2022年度增至9000万吨。另外，最新的行业预估泰国2021/2022年度甘蔗产量为8880万吨，较上年度增加1%。

　　泰国2020/2021榨季出口量同比大减。泰国外贸部数据显示，2021年10月泰国出口食糖43.52万吨，同比增加4.65万吨，其中出口原糖22.82万吨、出口白糖3.5万吨、出口精制糖17.45万吨。泰国2020/2021榨季累计出口食糖367.97万吨，同比上榨季的800.55万吨减少432.58万吨，降幅为54.04%。其中累计出口原糖144.2万吨、出口白糖27.15万吨、出口精制糖196.62万吨。随着产量复苏，2021/2022榨季在原糖价格较好的情况，泰国出口量或回暖。

　　E 展望：最大变数来自疫情与能源价格

　　2021/2022榨季，由于印度将更多甘蔗用于生产乙醇，且巴西产量下降，机构StoneX预计从10月起的2021/2022年度，全球糖市场供应形势预计将恶化。需求将连续第三年超过产量，预计供应短缺180万吨，较10月预估的缺口扩大100万吨。

　　从主产国方面来看，目前巴西中南部2021/2022榨季生产高峰期已过，受天气等方面影响，累计产糖3184.1万吨，同比减少15.44%，“双峰拉尼娜”再次得到确认，将从四季度延续至明年春季，可能损及2022/2023榨季产量，叠加明年巴西总统大选，因而需要持续关注天气以及宏观方面消息。印度方面，受有利天气及糖价提振，2021/2022榨季糖产量将继续保持一定高位，但是预估300万―350万吨食糖被乙醇替代，因而产量预计在3100万吨，后期关注新榨季相关政策扶持力度以及印度出口进度。泰国方面，2021/2022榨季降水将有一定恢复，产量预计恢复200万吨水平。总体来看，2021/2022榨季食糖产量基本已经明朗，糖价走势最大变数来自疫情与能源价格，但总体而言2021/2022榨季供需缺口最大，而2022/2023榨季供需缺口存在收敛可能。