第一部分 行情复盘 11月铁矿价格探底回升 11月铁矿石基本面延续供需双降的格局，中旬北方进入采暖季叠加常态化的环保限产，致长流程产量持续低位运行。从成本角度看，主要参考非主流矿成本，在海运费下调后，我们按照80美金的指数测算，盘面会在520-530区域有较强支撑。从政策角度看，从10月产量数据看，要求平控以及降产的省份能够完成任务，12月部分生产企业将会存在复产的需求，因此铁矿需求将会有所恢复，钢厂补库将对矿价形成支撑，供应整体运行平稳，供需面有边际好转的预期，因此铁矿期现价格在低位形成反弹。从市场成交情况来看，进入采暖季长流程钢厂产量仍维持低位，11月全国主港铁矿石现货成交较10月环比小幅下降，截止到11月24日，主要港口现货成交量均值在94万吨/日。远期方面，11月份远期现货日均成交量为73.63万吨/日，环比10月份微幅回升0.63万吨/日。 图1：铁矿石主港成交量 
数据来源：银河期货、Mysteel 图2：远期现货日均成交 
数据来源：银河期货、Mysteel 价格方面，普氏62%指数从11月初的103.3美金跌至99.95美金，跌幅3.2%。如果按汇率6.4折算人民币大致在745元左右。仓单方面，最优交割品为超特粉，目前报价在440元/吨左右，折算仓单为612元左右。基差方面，超特与主力合约基差在-8元/吨。 图3：PB粉价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 图4：超特粉价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 图5：卡粉价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 图6：BRBF价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 图7：PB块价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 图8：63%乌克兰/俄罗斯球团价格 
数据来源：银河期货、Mysteel 从入炉配比上看，受粗钢降产政策的压制，钢厂转炉废钢的用量维持低位，11月初开始烧结矿配比有所提升，截至11月19日，烧结矿入炉品味降至55.61%，入炉配比有所上调，截至11月22日，入炉配比回升至72%。11月以后，球团配比有明显下降，主要原因在于焦炭价格连续大幅下调，对球团需求走弱，价格也呈现明显回调。 从跨品种价差上看，进入11月，长流程钢厂仍以降产为主，需求主要以中、低品矿为主，因此高低品、高中品价差继续收缩。截至11月29日，卡粉-超特粉价差353元，PB粉-超特粉价差233元，卡粉-PB粉价差120元，BRBF-PB粉价差28元。 关于跨期，价格在风险集中释放后，期货价格低位反弹，目前1月合约处于平水甚至升水的状态，由于当前对明年的限产政策不明朗，市场预期明年初限产政策处于真空期，除京津冀2+26城市有限产外，其他地区目前政策并不明朗，存在复产的概率，叠加一季度国外通常会有飓风等天气因素的影响，供应难有明显增加，所以5月合约给的预期较为充足，1-5价差可能会维持反套走势，价差从10月末的10收缩至-4元/吨。 图9：纽曼粉价格 
数据来源：银河期货、Mysteel、Platts 图10：铁矿普氏指数 
数据来源：银河期货、Mysteel、Platts 图11：铁矿01合约基差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图12：铁矿1-5价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图13：卡粉-超特粉价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图14：PB粉-超特粉价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图15：卡粉-PB粉价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图16：BRBF-PB粉价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 图17：球、块溢价 
数据来源：银河期货、Mysteel 图18：入炉配比 
数据来源：银河期货、Mysteel 表1：铁矿现货仓单价格折算 
数据来源：银河期货、大商所、Mysteel、市场调研 第二部分 铁矿供需分析 1.11月份港口库存持续累积 Mysteel数据显示，11月末45港铁矿石港口库存1.52亿吨，环比10月底增759.52万吨，同比增加2646.07万吨，其中，巴西矿及澳洲矿均呈现累库走势，贸易商库存持续增加。具体上，澳洲矿库存7077.95万吨，环比增147.53万吨，同比增1121.35万吨；巴西矿库存5526万吨，环比增670.67万吨，同比增1409.94万吨；贸易矿库存9113.3万吨，环比增544.8万吨，同比增3016万吨。贸易矿库存持续新高，增幅明显，目前已突破9000万吨，较10月末增6.4%。压港船方面，截至11月29日，压港船较10月末增降32条，目前压港船158条，较前期有明显缓解。 分品种上，45港港口块矿库存2321.2万吨，环比10月降6.92万吨，同比减111.4万吨；球团库存378.91万吨，环比10月份降14万吨，同比减414.14万吨；精粉库存1092.89万吨，环比10月增48.76万吨，同比降25.92万吨；粗粉库存11458万吨，环比增733.68万吨，同比增3198万吨。除块矿、球团外，各品种环比均呈现累库走势，由于焦炭价格持自高位连续下调8轮，钢厂对中、高品矿采购偏好再度增强，从入炉配比中也验证了港口库存分品种的变化趋势。 钢厂方面，截至11月29日，Mysteel统计247家钢厂进口矿烧结粉矿库10604.68万吨，环比10月末增189.49万吨左右，同比降840.59万吨；截至11月19日，64家国产矿烧结粉矿库存83.92万吨，环比10月份降7.75万吨，同比降7.74万吨。进口矿可用天数较10月末维持至27天左右的水平。 图19：45港口铁矿石库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 图20：45港口铁矿压港情况 
数据来源：银河期货、Mysteel 图21：45港口澳矿库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 图22：45港口巴西矿库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 点钢数据来看，11月北方六港港存持续累积，11月中旬北方进入采暖季，铁水产量持续维持低位。分品种来看，六港高品粉矿库存1838.9万吨，较10月末增库13.4万吨，同比下降189.5万吨；中品粉矿库存2520万吨，较10月末增库212.9万吨，同比增890.3万吨；低品粉矿库存2933.1较10月末增库66.2万吨，同比增加1428.4万吨；分量上看，贸易商库存占比较10月末有所回升，从75.12%回升至77.47%，钢厂手中的铁矿库存呈现下降走势；分品种上，高品粉矿品种，例如：卡粉11月较10月末降库59万吨，中品粉矿PB粉库存环比10月微增1.7万吨，麦克粉库存增40.4万吨，金布巴粉库存增97.6万吨，BRBF库存增40.9万吨。整体来看，在12月钢厂复产预期里，在点对点较高利润的前提下，中高品资源需求仍会偏强，截至截稿，焦炭累积8轮下跌，仓单价格在3080元左右，绝对价格仍偏高，巴西粉库存持续累积，澳矿库存增幅明显放缓。块矿方面，环比10月末微降0.2万吨，其中，各品种库存均有提升，其中，纽曼块较10月末降36.3万吨，pb块降25.2万吨；球团环比10月末降29.4万吨。 图23：MNPJ库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 图24：高品粉矿库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 图25：中品粉矿库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 图26：低品粉矿库存 
数据来源：银河期货、Mysteel 2.10月铁矿进口环比、同比均呈下降走势 供应方面，10月中国进口铁矿石9160.6万吨，环比减少400.5万吨，同比下降14.2%；进口均价137.1美元/吨，环比下降22.7%。10月份累计进口铁矿石93348.4万吨，同比减少4076.0万吨，下降4.2%。Mysteel统计数据显示，四大矿山发中国方面，截止到11月26日，由于最后一周数据暂未出，按照线性推测全月发运量，预计11月份力拓铁矿石发运2154万吨，环比增174万吨，增幅8.8%；必和必拓铁矿石发运1761万吨，环比10月降127万吨，降幅6.7%；淡水河谷铁矿发运2285万吨，环比降53.4万吨，降幅2.3%；FMG铁矿石发运1252万吨，环比增94.6万吨，增幅8.2%，预计12月外矿发运或有季节性回升，供应或有增加。 图27：力拓-发中国 
数据来源：银河期货、Mysteel 图28：BHP-发中国 
数据来源：银河期货、Mysteel 图29：FMG-发中国 
数据来源：银河期货、海关 图30：淡水河谷-发全球 
数据来源：银河期货、路透 图31：铁矿石巴西图巴朗-青岛（BCI-C3） 
数据来源：银河期货、海关、路透 图32：西澳-青岛（BCI-C5） 
数据来源：银河期货、海关、路透 3.12月部分企业或复产 需求或有支撑 进入11月虽然局部地区钢厂产量有所恢复，但总产量仍维持低位，10月高频产量数据显示，钢材、生铁产量均有较大程度下降，从前10月的数据看，大部分企业均已完成降产或平控任务，12月部分生产企业存在复产的需求，由于北京奥运会的限制，北方钢厂仍以常态化限产为主，非北方钢厂将存在复产可能。11月26日，Mysteel调研247家钢厂高炉开工率69.66%，环比10月末下降5.24%，同比去年下降16.67%；高炉炼铁产能利用率75.23%，环比下降3.6%，同比下降17.24%；日均铁水产量201.67万吨，环比10月末下降9.64万吨，同比下降44.46万吨。预计12月铁水产量环比会有恢复，预期日均产量在213-215万吨，对需求或形成一定支撑，我们按照全年粗钢减量4488万吨测算，生铁减3702万吨，11-12月预计铁水日均产量在207万吨左右。 图33：铁水日均产量 
数据来源：银河期货、上海钢联（300226） 图34：247家钢厂高炉产能利用率 
数据来源：银河期货、上海钢联 图35：疏港量合计 
数据来源：银河期货、上海钢联 图36：唐山疏港量 
数据来源：银河期货、上海钢联 4．成材端需求同比仍较弱 12月供应或有增量 据中钢协数据显示，11月下旬重点钢企粗钢日产223.82万吨，环比10月降下降3.9%、同比下降21.9%；重点统计钢铁企业钢材库存量1137.21万吨，比上一旬减少119.78万吨，减幅9.53%；比10月下旬减少77.58万吨，减幅6.39%；比年初增加183.96万吨，增幅19.30%；比去年同期减少43.84万吨，减幅3.71%。统计局方面，10月粗钢日均产量继续大幅下降至231万吨，环比9月出现进一步回落，环比降幅6.1%，同比降幅23.2%，生铁日均产量大幅下降至203.3万吨，单月同比降幅6.4%，根据9月统计局数据推算，转炉废钢比例略有回升，至4.9%。 从下游基本面来看，11月五大品种钢材整体产量仍旧维持低位运行。11月消费走势环比有微幅回升，需求同比仍有较大幅度下降，预计同比降幅在-29.2%左右，12月亦或维持下降走势，年末存在累库预期，近期黑色系价格在低位反弹后，期现货吨钢点对点利润均有恢复。从政策走向来看，10月大部分企业均已完成降产或平控任务，12月部分生产企业存在复产的可能，因此吨钢的利润中枢或有下移。 目前各地钢厂废钢需求仍有继续走弱预期。从铁废差来看，由于焦炭价格连续8轮下跌，现生铁价格低于废钢成本，铁水性价比突显。另外，在成品材价格连续大幅下跌后，需求的走弱以及利润收缩的压力下，或致废钢价格继续承压。从到货情况来看，多数钢厂废钢到货出现下降，部分地区仍有双控控制，钢厂废钢日耗下降，厂库库存有所增加。 图37：中钢协生铁日均产量 
数据来源：银河期货、Mysteel 图38：统计局生铁日均产量 
数据来源：银河期货、Mysteel 图39：华东热卷现金利润 
数据来源：银河期货、Mysteel 图40：华东螺纹现金利润（长流程） 
数据来源：银河期货、Mysteel 图41：全国废钢日耗 
数据来源：银河期货、Mysteel 图42：华东生铁-废钢价差 
数据来源：银河期货、Mysteel 第三部分 铁矿供需推演 年度及季度铁矿平衡推演及结论 平衡表方面，全球铁矿石供应增量方面没有变化，淡水河谷由于新增产能释放，产能增加约4300-4500万吨，新增产量有3550万吨，其他三大矿山产量增量约800万。今年以来，非主流矿山发运量表现亮眼，尤其为印度、巴西等国，新增统计，印度在2021年新增铁矿石产量约2160万吨，CSN预计提产600万吨，秘鲁首钢也存在约100万吨的增量，整个非主流矿山统计下来，产量增量约6500万吨；全球合计铁矿石增量在理想预期下，同比增量约1.23亿吨左右，但是实际情况并不能完全达到，预计2021年有效增量在1亿吨左右。 国产矿方面，我们下调了之前的增量预期，由于之前山西矿难导致山西山东均有减产以及最近天气灾害，再加之限电对国产矿的影响，预计2021年全年国产矿产量难有增量，预计整体较2020年降744万吨左右。 海内外10月份铁水数据已经发布，中国10月份铁水产量共计6302万吨，环比9月份-217万吨，同比315万吨；1-10月数据显示，铁水产量7.22亿吨，同比-1700万吨。除中国外，海外10月份铁水数据环比出现回升，对比去年同期来看，后期增量空间或继续收窄，10月份铁水产量3789万吨，环比+59万吨。假设在中性水平下，海外铁水按照10月日均水平测算全年生铁产量，海外生铁预计同比增长4461万吨，对应铁矿需求增量在7138万吨左右。 对于中国而言，从1-10月数据上看，目前累积同比进口减量在4060万吨，但由于去年同期基数较高，预计同比仍呈现下降走势。国产矿方面，预计全年减量在744万吨左右，总供应将有5902万吨左右的减量。从前10月数据看，降产以及平控省份能够完成任务，12月份可能部分企业存在复产需求，11-12月日均铁水产量按207万吨的水平，铁矿年末港存约在1.52亿吨左右，全年铁元素过剩1849万吨左右。 后期关注点： 供应端，目前主流矿山发货基本维持正常水平，但在中国限产背景下矿价大幅下挫后，非主流矿山发中国成本压力较大，印度等国家进口量锐减，国产矿受限电影响供应也将出现减量，供应下降预期进一步增强。 需求端，政策方面来看，目前各省市基本完成降产任务，12月部分企业存在复产的可能，根据平衡表测算，如果粗钢按同比下降4488万吨计算，国内1-10月生铁总产量7.22亿吨，日均264.5万吨；后面2个月月均207吨，全年生铁减量3702万吨。后2个月生铁减量在1995万吨，对应铁矿需求3192万吨，后期需求将持续性走弱。 策略 单边：铁矿供需将边际好转，累库空间有限，但随着海运费价格的大幅下降，非主流矿成本中枢下移，抑制矿价反弹空间，预计短期仍会走12月的复产逻辑，盘面主要以压利润为主，矿价仍存反弹空间，05合约关注波动区间570-680元/吨，对应美金价格在90-120元。 套利：在完成降产任务背景下，铁矿12月需求或有恢复，从平衡表角度看，供应收矿山冲量影响或有增加，但增量有限，供需面或边际好转，做空盘面利润可持有。 风险： 1、限产持续执行。 2、海外铁矿发运回升，或对中国发运比例大幅增加。 表2：2021年全球铁矿石增量 
数据来源：银河期货 表3：铁矿年度、季度平衡表 
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