美联储何时减码不是关键 分析师：减码持续多久才是悬念

在上周的杰克逊霍尔央行年会上，美联储主席鲍威尔明确表态支持今年稍晚开始缩减购债。但分析师们如今认为，开启缩减购债的时点不是关键，更关键的是整个进程持续多久。

　　此外，虽然美联储已经准备退出量化宽松(QE)，但一些分析师仍然担心美联储的货币政策可能会进退维谷，中期滞胀风险仍然萦绕。

　　市场更关注缩减购债为期多久

　　分析师都认为，美联储此次逐渐开启量化缩减进程的风险很高。眼下，在美国金融系统充斥的大量现金推动下，美国股市屡屡创下历史新高，美国国债收益率持续保持在略高于六个月低点的水平。这意味着，如果美联储太快退出量化宽松可能会破坏经济复苏，而太慢应对则可能会加剧通胀压力。

　　“(比起缩减购债开始的时点)，对市场而言更关键的在于，整个缩减购债进程会为期多久，因为这暗示着第一次加息何时到来。”创办了The Sevens Report财经通讯的前美银美林交易员埃萨耶(Tom Essaye)坦言。

　　美联储目前继续每月购买800亿美元的国债和400亿美元的住房抵押贷款支持证券(MBS)。在刚刚结束的杰克逊霍尔央行会议上，美联储主席鲍威尔首度明确称如果经济进展持续，他与大多数美联储官员都支持可能在今年开始缩减购债规模，但减码不代表美联储会马上着手筹备加息事宜。

　　美联储上一次退出类似的每月850亿美元的购债计划花了10个月的时间。当时，美联储在2013年12月宣布缩减购债，并于2013年1月正式开始，最后在2014年10月完成了所有缩减购债进程。随后，美联储于2015年12月开始首次加息。

　　南非标准银行(Standard Bank)的G10货币策略主管巴瑞(Steven Barrow)表示，美联储推迟缩表的风险要大于过早行动，因为推迟可能会迫使美联储在结束缩表后的短短几个月内就开始加息，而这可能会使金融市场感到不安，将使投资者购入日元和瑞士法郎等避险资产。

　　“美联储这样做(推迟结束缩减购债)将是危险的，因为美联储有可能在明年年底前后的某个时候加息，这意味着，在推迟缩减购债的情况下，美联储明年年中开始就必须在言语上暗示加息可能性。我更关注美联储缩表什么时候结束，而不是什么时候开始。”他称。

　　埃萨耶预计，这一次，美联储最有可能从今年12月开始逐渐减少购债，整个进程将持续到2022年底才结束。他认为，这一进程将有助于推动美股和大宗商品的进一步上涨，并将10年期美债收益率推升至2%。

　　自今年3月触及1.8%左右高位以来，美国10年期美债收益率一路下行，即使在鲍威尔在杰克逊霍尔会议中明确表态支持今年稍晚开始缩减购债后，目前仍位于离历史最低位不远的1.3%左右。

　　摩根士丹利的美国利率策略主管丁格拉(Guneet Dhingra)称，“当美联储正式宣布缩减购债时，可能也会在一定程度上给出它将以何种速度，对于缩减购债进程它想保持何种灵活度方面的一些信息。这可能也会为其后的加息周期提供一个关键信号，特别是在加息的速度方面。”

　　摩根士丹利预测，10年期美债收益率将在今年年底达到1.8%，美联储将在明年1月开始缩表，并在明年10月就结束，随后在2023年第二季度第一次加息。

　　目前货币市场交易员普遍的预期更早于摩根士丹利的预测，认为美联储将在2023年第一季度首次加息，而本轮加息最终的峰值将达到1.4%左右。

　　市场人士仍担心中期滞涨风险

　　不过，比起单纯关注美联储缩减购债的进程和对市场的影响，一些分析师更担忧美联储可能面临进退维谷的窘境，并无法避免中期滞涨风险。

　　一些分析师注意到，令美联储此次货币正常化风险更大的一点在于，在接近零利率和宽松政策的背景下，还同时伴随着债务上限危机，而债券市场通常对利率的变化非常敏感。一段时间以来，全球范围内投入市场的廉价资金推动了债券收益率的下降，激起了投资者对高收益的追求，几乎各市场都或多或少出现了泡沫的迹象。

　　三菱日联证券(MUFG Securities Americas)的美国宏观战略主管冈克雷夫斯(George Goncalves)称，“在这种情况下，边缘市场的流动性才是最重要的。美联储缩减购债对资产的影响会从加密货币等边缘市场开始，延伸至部分股票和高收益债券。缩表对这些资产的影响将比美国国债更多，(失去美联储的支持)这些资产将不得不开始‘自力更生’。”

　　包括有“末日博士”之称的纽约大学经济学教授鲁比尼(Nouriel Roubini)在内的一些市场人士更是担忧美联储的进退维谷最终会导致滞涨。

　　鲁比尼称，尽管美联储正在考虑逐渐缩减QE，但总体而言，它可能仍将保持“鸽派”并落后于实际情况需要。与大多数央行一样，近年来私人和公共债务占美国国内生产总值(GDP)的比重激增，已将美联储引入了“债务陷阱”。即使目前通胀高于美联储目标位，过早退出QE也可能导致债券市场、信贷市场和股市全方位崩溃，并将因此导致经济硬着陆，迫使美联储不得不扭转政策，恢复QE。

　　毕竟，鲁比尼调侃称，在2018年第四季度至2019年第一季度之间就发生过这样的情况。当时，美联储起先曾试图加息并取消QE，但引起信贷和股市暴跌，美联储只好适时停止了紧缩政策。随后，仅仅数月后，当美国经济因贸易分歧而减速，回购市场也出现温和冻结时，“美联储立即完全回到降息和量化宽松的路径上来”。

　　鲁比尼指出，这一次，当市场在经济放缓和高通胀的背景下遭受冲击时，考验美联储勇气的时刻又将到来。而在他看来，最有可能的情况是，美联储会再一次“软弱地退缩并眨眼”。

　　他并再次重申，“正如我之前所说，负供给冲击可能会在中长期持续下去”，这些持续的负面供应冲击可能会降低潜在增长，而持续的宽松货币和财政政策可能会引发“市场锚定通胀预期”。由此产生的工资价格螺旋将导致比20世纪70年代更糟糕的中期滞胀环境。中期内，发生这种滞胀型债务危机的风险将继续隐现。

　　投资咨询机构InfraCap的创始人、首席执行官和投资组合经理哈特菲尔德(Jay Hatfield)也称，“我们现在看到的主要风险实际上是2022年发生滞胀的情况，而美联储已经失去了对通胀的控制。”

　　在哈特菲尔德看来，除非美联储在2022年至少加息两次，否则无法控制主要贡献了高通胀水平的住房和耐用消费品部门的价格攀升。“唯一能让房地产市场放缓的是更高的利率水平。仅仅是缩减购债不足以让房产市场降温，因为正如我们从21世纪初的房地产繁荣中所看到的那样，一旦房价开始上涨，人们就会出于投机心理而买房。”他称。

　　最新公布的标准普尔监测房价走势的S&P CoreLogic Case-Shiller全美房价指数显示，6月美国房价同比增长18.6%，创下历史新高，该增幅甚至比2006房地产泡沫时期的增幅还要高。