把交易做到极致：理论的边界与交易系统

本文关键词：
　　1.结构分析法（演绎法、两点一面）；
　　2.技术分析是一种否定的思维体系；
　　3.仓位管理：“反等价鞅”策略，不加仓，利用凯利公式控制仓位
　　4.不预测、跟着走

　　我的理解，投资分析是一门如何应对变化的技术，它从来也不是一门如何预测未来的技术。无论以基本面或者以技术面为工具，投资分析的基点都是建筑在事件自身的演变并通过解析事件的可能性来映射未来的变化。在这个体系中，技术分析显然占有极其重要的位置。一般而言，技术分析是研究市场价格变化或者说波动的学问。众所周知，价格并不总是反映价值，过或者不及是经常的现象，两者之间总是有一段距离，甚或相距甚远。这是因为一方面价值这个概念的内涵相当模糊，极难量化；另一方面交易者作为一个群体所呈现的非理性行为——尽管交易者个体都认为自己是理性的——总是导致价格脱离其价值，使两者处于分离的状态。这样以来，过与不及就成为常态，那么价格的“过与不及”之间则是技术分析者的用武之地。技术分析能较好的测量价格与价值之间的背离程度并通过自己的语言刻划这种背离关系——这个意义上讲，它当然是测量工具。

　　在资本市场，绝大多数交易是以实现“低买高卖”为目标（以获取利息为目标的货币基金或者以获取平均收益为目标的指数基金除外）。即使是价值交易者，认真衡量价值—价格之间的关系也是成功交易的关键。马克斯（橡树资本管理公司总裁）说，“没有任何资产类别具有与生俱来的高收益，只有在定价合适的时候它才具有吸引力”。个人的理解，他是说价值交易者必须认真衡量价格，以价格为出发点，以低于内在价值的价格买进，如果买进价格过高，那就是失败的交易。然而，内在价值的概念非常模糊，不能量化，这样以来，实现低买高卖的理想交易就变得非常困难。技术分析以价格自身行为为研究对象——对价格波动结构以及群体市场心理行为的描述——从而有助于交易者实现低买高卖的理想交易。由此，即便是价值交易者，熟练的运用技术分析亦是成功投资的前提。

　　虽则如此，自上世纪早期查尔斯.道开辟技术分析这个领域，百多年来技术分析的体系日臻成熟，但其效用至今仍是见仁见智。原因很简单，技术分析毕竟是一个工具，其成效取决于使用者的自身素养、经验以及熟练的程度。此外，技术分析理论亦有其自身不可克服的缺陷，总有相当多的价格现象超出技术分析的能力之外。换句话说，技术分析确有其能力边界，其边界在于交易者的交易行为以不能扰动市场为限。如其交易行为大到足以扰动市场的程度，使交易标的丧失部分或全部流动性，那么其交易行为自身将成为价格走势的一部分，它的交易行为将成为其他交易者的研究对象并据此做出反应。这样以来，技术分析将趋于无效。即便完全尊重技术分析的能力边界，交易者通过技术分析所得出的结论也并不总是可靠的、完全的，甚至是片面的、荒谬的。

　　对此，索罗斯先生有一个精彩的解释。他说：“我假设除了少数例外，我们的心智构思其实都有缺陷或可能有缺陷”“我们对所处世界的理解注定天生就不完全，我们天生对于作成决定所需要了解的状况，其实是受这些决定影响的”。他的意思是：作为观察者对研究对象的分析更多的依赖于观察者个体自身，而观察者个体的认知能力是有差异的、不完全的、有缺陷的；其二，观察者赖以研究的事实总是倾向于变异的，非均衡的，因果之间并不是线性的而总是呈现非线性的状态。这样以来，参与交易过程的决策者，并不是完全依赖事实作出决定，而是基于对事实的解释做出决定，而对事实的解释总是掺杂个人的见解与风格，与事实本身是有距离的。所以，那些成功交易者的首要原则是允许并承认犯错。事实上，错误或者失误是交易的一个天然的组成部件，它是如影随形的伴随整个交易过程。交易中最难判断的一点就是什么样的价格水平是安全的，不幸的是，由于理论的缺陷以及交易者自身局限性，即使被理论所“确认”的“安全价格”，出错的概率还是极大。“如果非要我归纳一下我的实际技能，那我会用一个词：逃生。运作一只对冲基金充分利用了我的逃生训练。我之所以富有，仅仅是因为我知道自己什么时候错了。我基本上是靠意识到自己的错误而屡屡大难不死、存活至今”,“一旦我们认识到有缺陷的理解就是人类的处境，那么犯错便没有什么可耻的，可耻之处在于我们不能改正错误。金融市场往往是不可预测的，因此我们必须做几手准备、考虑到多种情况。重要的不在于你判断正确还是错误，而在于当你正确的时候你赚大钱、当你错误的时候少亏钱”。

　　由此，交易者要接受控制损失的观念并随时给出是否犯错的基准。没有被证明错误的交易才是正确的，这是技术分析自身逻辑的要求。就技术分析的逻辑说来，它天然的是一种否定的思维体系。卓越交易者在拥有头寸之后，会随时给出证明自己错误的基准。只有在没有证明自己错误之前，这笔交易才是有效的、可靠的。他们会坦然接受小的损失，但决不允许小错误最终酿成崩溃性的大损失。故此，卓越的交易者其交易系统及其思维逻辑应当是否定的、可证伪的。

　　正如卡尔·波普尔所言，“不可以被证伪的，就不是科学而只能是伪科学”，但很多理论却拒绝承认自身的缺陷，如为交易者所熟知的价值交易。价值型交易者如果认定一项投资具有足够的安全边际，那么当价格出现下跌后安全边际将变得更大，交易者不会承认此前的决策是失误的，由此形成的方法就是在交易者判断错误形成亏损的基础上，采用向下加倍的方法证明其更加正确，如同“等价鞅”制度。但实际上交易者不可能无限加倍下去，总会存在一个点，使其无法再用本金证明其正确而走向崩溃，长期资本公司的溃败就是一个典型案例。

　　美国长期资本管理公司（LTCM）的交易团队称得上“梦幻组合”，华尔街债券套利之父梅里韦瑟是组织者，合伙人包括诺贝尔经济学奖获得者、期权定价模型发明者默顿与斯科尔斯，以及前财政部副部长、前联储副主席莫里斯，前所罗门兄弟债券交易部主管罗斯菲尔德等。 在1994年到1997年间，LTCM创造了令人炫目的业绩，每年的投资回报率为28.5%、42.8%、40.8%和17%，更值得称道的是他们的交易几无亏损，著名经济学家夏普曾疑惑不解地问斯科尔斯：“你们的风险在哪里？”斯科尔斯摇摇头说，没有人看到风险去哪里了。其实，风险就隐藏在LTCM的数学模型之中。按照他们的模型设计，市场的价格波动服从钟形曲线，换言之，异常的事件很难出现，因为一旦出现异常的波动，市场很快就会加以纠正，重新回到均衡状态。他们的模型把小概率事件排除在外了，而正是这个看起来可以忽略不计的小概率事件，事后看来却是命门所在：模型的计算建立在历史统计数据的基础上，但数据的统计过程往往会忽略一些概率很小的事件，这些貌似的小概率事件随着时间积累以及经济背景变化，发生的概率可能并不象统计数据反映的那样小，如果一旦发生，将会改变整个系统的风险状态，造成致命打击，这在统计上称为“厚尾”现象，塔勒布把这种看似异常又影响极大的小概率事件叫做”黑天鹅”现象。

　　本来不在模型考察之内的黑天鹅，比如俄罗斯金融危机却是真的突然发生了：98年8月17日，俄罗斯宣布卢布贬值，停止国债交易，冻结国外投资者贷款偿还期90天。这引起了国际金融市场的极度恐慌，投资者恐慌性的抛售新兴市场债券，转持低风险、有安全保证的美国以及德国政府债券。对冲交易赖以存在的正相关就此逆转，交易模型失灵了。一夜之间，LTCM发现他们所有的交易几乎都在亏损中。而此时，LTCM的杠杆比率已经被放大到60倍以上的极端水平。本来，高杠杆是LTCM追求高回报率的必然手段，也是他们成功的要素。但高杠杆在创造辉煌业绩的同时，埋下的隐患此时被引发，当市场向不利方向运动时，高杠杆要求LTCM拥有充分的保证金水平，但此时的巨额交易浮亏已经不足以支撑保证金的安全水平了，赌局已经玩不下去了。这个庞然大物就此轰然倒下。事后证明，只要LTCM拥有足够的现金追缴保证金，它就能等到雨过天晴。但是，理论自身的缺陷以及高杠杆，使得LTCM已经没有时间与未来了。

　　导致长期资本公司溃败的因素固然很多，最致命的因素在于它赖以生存的理论基础存在不可克服的缺陷，如“等价鞅制度”，由此形成的方法是，若亏损则在亏损的方向上加倍买入。正如一位资深人士所言：“他们（LTCM）赌红色会赢，每次轮盘停在黑色，他就双倍提高赌注，在这样的赌博中，只有1000美元的赌徒可能会输，有十亿美元的赌徒则必然赢，因为红色最终都会出现，前提是你必须有足够的筹码一直赌到那一刻。”当然，就股市而言，如果排除一切不确定因素，在一个假设的理性条件下，排除潜在挑战者、技术突变，或企业本身的管理以及市场风险等因素，向下加倍下注的方法并非毫无可取，危险在于交易者所排除的一切假设都是不可排除的。时间是一位艺术大师，它总是倾向于颠覆既有的一切。如果我们生活在理想的世界中，拥有无限的资金可以使用，同时也有无限巨大的市场可以承受这些资金，或许可以一直赢下去。但实际上资金总是有限的，不可能无限加倍下去。总会存在一个点，使你没有机会证明自己了。这样以来，前面那些似乎微不足道的小错误就会累积而最终酿成溃败。

　　长期资本公司的溃败，至少在两点上给予交易者深刻的启发：其一，经济模型总有一系列的假设条件作为前提，模型的假设一旦出现问题，应该如何应对？比如，“价格以趋势方式演变”是技术分析的基本假设之一，在这个假设中，“趋势”这个词耳熟能详，但细究起来，什么是趋势？这个问题还真的没法回答，如果说趋势是倾向、方向，这就带来同义反复的问题。如不能给予“趋势”以精确定义，那么“以趋势方式演进”的这个“假设”就成了问题。同理，Black-Scholes模型中，价格波动服从正态分布的假设，LTCM就是因为这个假设中出现了“厚尾”现象而崩溃：本该连续变化的市场价格突然离散了，本该不是问题的流动性在某个时刻突然消失了。由此看来，任何一种交易模型都会有自己的边界，即有自己的约束条件，边界之内运转正常，边界之外模型失灵。即是说，任何理论都有好与不好的一面。同时在好与不好之间一定会存在一个度，过度，就是不好的；不过度，这就是好的。这个度会随时间、条件、场景的不同而变化，但不会改变的是，相对任何理论，总会存在一点，在这一点之后，理论不会取得作用，相反会出现问题，这就是歌德尔“不完备性”的核心思想所在。所以，交易者应该认真想一下，如果自己赖以分析研究的假设条件出现了变化，未来会怎么样？其二，谨慎使用“杠杆”。对于这一点，那些曾经放大杠杆又受到市场惩罚的交易者应该感触极深。2015年股灾之后，多少风流人物，因不适当的放大杠杆尽被雨打风吹去。当我们通过试图放大杠杆获利时，应该认真权衡一下：我可以承受的亏损有多大？

　　在投资分析的体系中，技术分析研究价格波动模式以及相关性问题；数量化模型则通过时间序列去研究价格之间的相关性，并据此开发各式各类的交易模型；基本面分析则是寻找价格与内在价值之间的偏离；此外还有其他各种各样的套利模型。但以上种种分析方法都存在相应的假设，这些假设条件大多与现实存在抵牾，也有很多假设条件是根本不可以被假设的，如波浪理论的“5-3”模式。传统分析方法的重大缺陷即在这些假设上，它违背了简单性原则而被人所诟病，在形式上往往繁复拖沓，丧失了形式美。爱因斯坦说：“逻辑简单的东西，当然不一定就是物理上真实的东西。但是，物理上真实的东西一定是逻辑上简单的东西，也就是说，它在基础上具有统一性”。当自然科学越来越主张简单性原则时，社会科学特别是经济学说并没有按照这个原则去发展，却走向了相反方向，与真实世界的逻辑简单性背道而驰，以致于越来越晦涩复杂。传统的证券市场分析方法也难脱此窠臼，很多所谓理论远没有触及金融市场的本质。

　　在长期的实践中，我们发现传统技术分析体系程度不同的存在三大难题：一是精确定义的问题。如交易者耳熟能详的趋势这个概念，交易者所理解的趋势是一种动向、一种倾向，这样就带来“同义反复”的问题，由此，趋势这个具有根本性的重要的概念，在传统技术分析体系中是没有被定义的，没有给予定量的精确的描述，这就为实盘操作带来极大困惑。二是普适性的问题。比如波浪理论，它的“5-3”的循环模式，运用它分析股票指数，或许是合适的，但对于个股的分析，就遇到极大的困难。普莱切特曾坦率的承认，波浪理论并不适合运用在个股上。又如交易量这个指标，用它来分析股票是合适有效的，但在外汇市场、期货市场，就没有交易量的数据统计，所以它也不可能是一个普遍适用的分析体系。三是概率描述的问题。交易者只能用“大约”“或许”“可能”等这些模糊的用语去描述市场，比如说“上证指数有止跌企稳的可能性”，只能说“可能性”，不能说“一定”“必然”“确定”等等，这就是概率描述的问题。那么，技术分析的三大难题，精确性问题、普适性问题以及概率描述是不可解决的吗？应该说，这些难题在结构分析的体系中得到了完美的解决。

　　当然了，就其基础而言，结构分析仍然是技术分析方法的一种，但它却是一种全新的方法体系，它完全从市场自身的波动规律而构建，它不是闭门造车、凭空臆造的产物。尽管它从传统的技术分析理论中借用了个别的词汇，但它与传统的技术分析体系并没有任何源流关系，它不是道氏理论、波浪理论、分形分析等传统理论的总结与集成。就其理论特质而言，它是一门思维的艺术，它是思维方式而不是思维定式——这个基本思想无论怎么强调都不过分。百多年来，研究者们多侧重于技术分析体系中有关预测的技术，这是一个误区。事实上，技术分析就其本质而言，它不是预测的学问，而是一门跟随的测量技术——阅读市场的根本结构，跟随价格自身的波动——结构分析的整个体系的基石亦在于此。按照结构分析的基本原理对已发生的价格波动模式的描述，是对市场本质的客观认识。尽管如此，依然要说结构分析这门技术分析手段，首先是一种哲学的思辨方式，它揭示的是一种变化的法则。所谓变化的法则，是指价格波动结构的两重性原理：非整固即是趋势，非趋势即是整固。而正是这种价格波动二重性原理是价格现象呈现纷繁芜杂、变化万千的动力之源。结构分析从价格波动二重性原理出发所做出的一切分析，无非是助力于交易者厘定结构性质而为交易策略提供一种可行性，或安全保证。结构分析最终要揭示价格波动精确结构并予以确认，目的在于帮助交易者解决交易的根本问题——精确买点和卖点并最大可能的摆脱情绪化交易，使之树立一种真正的植根于市场自身的交易自信。这种被理论所保证的交易自信，它的力量是无可匹敌的。

　　就其方法而言，结构分析的方法完全是一种演绎法。它从考察金融市场的价格出发，通过概念、范畴、规律、理论的建构，赋予这种分析方法以逻辑结构体系的形式，使得价格结构的规定性和层次性充分展现出来，同时，这就把本不必要的“假设”排斥在外，使其既符合逻辑上的简单性原则，又具有简洁直观清晰的形式美。当然了，就其背后的思维逻辑而言，结构分析则继承了传统技术分析方法的否定的思维逻辑。传统技术分析从道氏理论、K线理论、波浪理论以致于后来的混沌分析法，其否定的思维逻辑是一以贯之的。这些理论的创始者从来不认为自己的理论是在预测方面有多重要，重要的是对经济或市场行为的刻划。在这一点上，传统的技术分析方法是诚实的，比如，波浪大师普莱切特就坦诚的说：“市场遵循波浪理论是一回事，要根据这个知识预测未来又是一回事。它在本质上是一个概率问题”。

　　就我所知，波浪理论的方法是排除法，排除另外的可能性，最后一种可能性则是市场本真。波浪理论的这种多可性为很多交易者所诟病，但我个人认为，恰是这种多可性体现了波浪理论的艺术特质，是否定的思维逻辑的优美体现。故此，否定的思维逻辑不仅是技术分析的内在要求，更应该贯彻到交易者的整个交易过程。在结构分析的体系中，否定的思维逻辑是显而易见的——对既有趋势的否定、少数对多数的否定、波动对均衡的否定、理性对情绪的否定、甚至对自我状态的否定。在结构分析的体系中，一个极其重要的贯彻始终的理念是：结构是一种思维方式而不是思维定式。这里面有三层意思，（1）结构的思维方式本身就是一种否定的思维方式，（2）通过结构分析得出来的结论不一定是市场的本真，（3）所以，在实践中需要有控制损失的保护措施，以控制失误判断带来的风险。虽然，结构分析是一种基于市场价格自身行为的描述以及在此基础上的推论，但描述或者说范式（以一组假设为前提的推论）恰恰是艺术的特质，在这个意义上，结构分析的本质是艺术而不是科学，它更像是一门思维的艺术。这样说来，并不排斥结构分析方法体系的实用性，事实上，它作为一个独立的交易系统是其真正价值所在。

　　在金融市场，衡量一个方法体系或交易模型的优劣，唯一的标准就是实用性。比如道琼斯理论，尽管它在技术分析体系中具有开拓性的巨大贡献，但它在实用性上却非常差。分形分析也是如此，它对金融市场的解释具有颠覆性的贡献，但它不是一个交易系统，几无可行性。波浪理论对价格行为的数量化尝试以及“5-3”模式的分形思想无与伦比，给予多高的评价都不为过，但它作为一个交易系统，它的多可性却令人生畏。众所周知，均线系统的可靠性极其有限，但它毕竟构成了交易系统，是一个买、卖的闭环。与传统的分析体系相比较，结构分析“两点一面”的交易系统在实用性上具有无可比拟的优势，它简洁、完备、实用、高效，既有深刻的内涵，又具有外在的形式美，其他分析方法难以望其项背。一个被理论所保证的高效的交易系统，就使得交易者有了操作上的一致性，使得交易者就有了蜕变而为卓越的坚实基础，使得交易者逐步建立起高度的交易自信与勇气。建立在交易系统基础上又被理论所保证的交易自信是无可匹敌的！

　　在结构分析的体系中，“不预测、跟着走”是核心的交易策略。因为技术分析是一门如何应对变化的学问，是对变化的测量，“不预测、跟着走”的策略是技术分析的内在要求。卓越交易者没有立场，不会预设，他只是等待走势告诉他市场要向那里去，他屏息敛气只是等待猎物自己进入伏击圈，他扣动扳机的那一刻，只不过是对市场的走势（变化）做出的自然而然的反应。华尔街有一种说法：一个好的操盘手是一个没有观点的操盘手。要达到这样的交易境界，交易者要过两道关：向市场求真是第一个，向自己求证是第二个。前一个是对市场的认知，后一个是对自己的认知。前一个通过结构分析的学习很容易解决，但要过自己这一关则是一个长期修炼的过程。奥勒留说：“要相信你所看到的”，交易者最大的敌人来自于交易者的内心，要逾越自己内心的障碍达到这样的要求并不是一件容易的事。

　　我们说，交易者所交易的其实是自己的交易系统，获取一定的经验后，多数交易者会根据已有的经验检讨并修正自己的交易系统，删减或增添一些条件使之趋于圆满，至于交易系统背后的思维逻辑是什么却被有意无意的忽略了。人类天性喜欢确定性，但技术分析却是一种带有否定性的分析方法，它需要交易者以“怀疑”的态度去运用它。“菜鸟”级别的交易者很难接受技术分析“否定”的思维逻辑，不会轻易接受控制损失的观点，而倾向于低位补仓或被动持有。此外，这个级别的交易者往往笃信指标分析并试图预测顶底，这显然是一种“肯定”的思维逻辑表现，或者他们运用的方法本身并不符合否定的逻辑结构。比如，价值交易者大多会形成偏向肯定的观点，当价格下跌并低于内在价值时，交易者将做买入操作；如果价格继续下跌，交易者必然加倍买入，因为此时投资价值变得更大，这事实上就复制了“等价鞅”制度。

　　其实，很多交易者虽然运用技术分析的交易模式，但并没有接受技术分析的思维逻辑。具体的表现就是不接受控制损失的观点，而采取低位补仓、降低成本的做法——这个方法其实就是在拒绝承认自己的错误，这是一种“肯定”的思维逻辑，而有经验的成熟交易者通常会接受“止损”的观念。也就是在进行交易之后，随时会给出证明自己错误的基准。这个基准主要包括：基于时间的止损、基于空间的止损、基于盈利的止损等等。这些交易模式的关键思维逻辑就是形成了“否定”的方式：只有在没有证明自己错误以前，这项投资才是有效的。亏损总是要发生的，关键的问题不在于何时发生，而是在于：它发生了，你怎么办？“如果一个头寸与我的判断相悖，我就出局；如果它与我的判断一致，我就继续持有。风险控制是交易中最重要的东西。如果一个亏损头寸让你感到不舒服，解决办法很简单：卖出，因为你总有机会再进来。”我觉得吉姆.琼斯的这句话价值连城。

　　看来，风险控制和错误投机的危机处理（这也是风控问题）是交易者必须优先解决的课题。失败或者错误无法避免，交易者所能做到的仅仅是设法控制失败所带来的损失，使它不至于陷我们于一败涂地之中而无法东山再起。就象华尔街著名人士伯纳德.巴鲁其所说的那样：“如果一个投资人的全部买卖能够对上一半，他该是满赚的，即使10次买卖只对3、4次，如果他在作错时迅速停损退出，还是可以赚上一大笔财富。”华尔街顶尖的投资人士威廉.奥尼尔也有同样的看法，“我翻阅过去的操作记录后发现，每买进十种股票中，只有一、二种真正赚到大钱。这意味着，若想挑到狂飙股起码要试上十次。”为随时发生的错误设置牢固的防线，毫无疑问这已经成为那些卓越交易者的共识了。

　　然而，很多交易者往往把风险控制与危机处理简单理解为“止损”，这就从一个误区跳进了另外一个误区。固然，止损很重要，鳄鱼法则说的就是止损的重要性，它的原意是指如果鳄鱼咬住你的脚，唯一的逃命机会就是牺牲这只脚。延伸到金融市场，鳄鱼法则就是，如你的交易背离市场的方向，马上平仓，不要心存侥幸。一般认为，止损的原因在于市场存在的随机性，如人为操控、群体心理、周期等，使得“历史会重演”这个假设只能在概率的意义上存在，因此，正确的交易与错误的交易在概率上就是各半的关系。与此对应，交易者总结的止损方法各式各样，概括起来，大致包括常规性止损与辅助性止损。前者意味着，当保有部位的条件消失，无论盈亏都要平掉这个部位；而辅助性止损的常见方法包括百分比平仓法，即当亏损幅度达到某个百分点时强制性止损，这个百分比往往根据交易者风险偏好、策略、交易期限而定，一旦定下来就果断执行。此外，还有回撤止损、期望R乘数止损、移动均线止损、布林通道止损、切线止损、筹码密集区止损等等，不一而足。认真研究这些止损方法就会发现，它隐含一个前置条件，就是把交易策略建立在概率的基础上，这势必带来频繁交易的问题，考虑到交易成本，这些止损的方法往往把利润吞噬殆尽。

　　有鉴于此，另一类交易策略即被强化，那就是提高交易的胜率或减少交易的频率以保证稳定的收益水平。提高交易的胜率以保证收益的策略，理想的情况就是提高交易决策的正确率（准确率）以减少止损或不止损。深入思考，会发现这个策略存在一个微妙的悖论，即交易系统添加“止损”指令以后，交易胜率将趋于降低，因为止损指令本来就是纠正错误的手段，所以提高胜率的方法必然是弱化止损，如此就出现了很微妙的循环：提高胜率的同时，交易者就必须容忍亏损。这样一来，就出现了类似于“等价鞅”的循环：即必然存在某一点，即使交易者放弃止损，容忍亏损，也不可能获得提高的收益率，这样提高交易胜率的初衷也失去了意义。那么，减少交易的频率以保证收益的策略怎么样呢？减少交易频率必然降低止损的总数量，这一点是一定的。但是，这又带来另外一个无法解决的问题，即降低交易的频率并不意味着交易成功率的必然提高，哪怕一生只交易一次，也不能保证这一次的交易必然是成功的交易，或许是最糟糕的交易，比如破产退市。看来，降低交易频率的策略它只能起到节约交易成本的作用而无法保证交易胜率的提高。

　　那么，如何解决风控和危机处理的难题呢？在结构分析的体系中，我们看到交易策略的问题被简化为“两点一面”，两点是卖点与买点，一面是基本面。这样的交易策略中，风控与危机处理被包含在买点与卖点中，是买点与卖点的优选问题，而不是风控与危机处理问题。当买入信号出现时，那是买入操作的优选问题；当卖出信号出现时，就是卖出操作的优选问题。这样以来，止损或保盈的问题就天然的被排斥在交易系统之外了，风控与危机处理就自然而然的被嵌入到“两点”中去从而自然的消失了。就是说，结构分析的体系中，风控问题不是一个被独立衡量的单元，它已经有机的被“两点”的交易策略所包容从而自然而然的消失了。那些预设止损或预订止损计划，甚或把这项工作当做必须的决策程序或操作纪律的方法实在是极为笨拙而有害无益的办法。即使如此，对于缺乏结构分析运用经验的交易者，对于那些欠缺交易经验的“菜鸟”，止损仍然是交易策略的核心。如果一个交易者拥有足够的决断能力，止损似乎没有什么必要，他完全可以在市场发出确切的反转迹象之前迅速离开，这样做的好处在于，他不至于被一轮虚假运动所迷惑而过早离开，也不至于因频繁交易而损失交易费税。但是对“菜鸟”交易者而言，一旦价格向不利的方向运动你不可能精确知道它到底要向那里去，或者它只是一个细微的反向运动，或者它可能把交易者拖向深渊。如果没有恰当的止损保护，你完全有可能把希望寄托在那从未到来的反弹上，而损失却一天又一天的扩大。当初看起来只是一个很小的回调，一点讨厌但数量很小的损失，最终演变成一场可怕的灾难，担忧、焦虑、烦躁、日甚一日的失望情绪完全有可能把交易者的神经拖跨，从而迫使交易者就此离开。这或许就是关于止损的最充分的理由。遗憾的是，我们迄今为止也没有发现完美的止损规则：太远，巨大的损失往往影响交易者的决断；太近，完全有可能使我们放飞一只涨幅惊人的黑马，而新兴市场的价格波动又是那样的剧烈。

　　我们只能根据经验设置一些止损原则，仅供“菜鸟”级别的交易者参考，尽管它看起来微不足道，但在某些极端的情形下它或许会成为交易者的“救命稻草”：

　　5%规则：当一只股票的损失扩大到5%的时候，应该提醒自己随时止损。
　　3日规则：当一只股票向下击穿重要的支持，在第三日还没有拉回的迹象，随时止损。
　　交易量规则：当价格向下回落并伴随巨大的交易量（如换手率20%以上），立即止损。
　　盈利规则：交易一旦获利，不能等到回吐完毕就应该考虑止损。无论怎样，止损都不是一件愉快的事，那么，有没有比止损更好的策略呢？我个人认为，合理的资金配置比单纯的止损更能使交易者获得优势，那就是体现“反等价鞅策略”的凯利公式与价格结构模式相结合的资金管理方案，我个人的经验，没有比这个资金管理模式更好的了。

　　“反等价鞅”策略的意思是，在亏损的方向上减少投入而在盈利的方向上增加投入。这个思想充分反应在著名的“凯利公式”中。这里引用一个简化版的凯利公式：

　　2Ｐ-1＝Ｘ， 其中：Ｐ＝成功的概率，Ｘ＝投入的资金百分比

　　交易者运用凯利公式的关键点在于：判断交易标的物的盈利概率并按照估算的概率进行资金配置。合理配置资金是获得交易优势的必要条件，凯利公式的本质就是在一定的概率下如何优化资金配置，使得交易者获得交易优势。如果概率>50%，交易者有利，配置与之相应的资金，当概率<50%，则放弃。即在对交易者有利的方向上配置合理的资金。在传统的分析方法体系中，凯利公式的难点在于标的物盈利概率的估算。但在结构分析的体系中，我们把不同的价格结构模式给予不同的概率，当一个赋值55%的价格结构模式出现后，那么在这只股票上的资金配置就是：

　　2 X 55%-1=10%X总资金100万=10万

　　资金管理在现代的风险投资中显得越来越重要，在实践的过程中采用最优化的资金管理来达到控制风险的目的。反等价鞅策略的背后，隐含了交易者对不确定性的考量，是否定思维逻辑的体现。与反等价鞅制度相对应的行为就是止损。在反等价鞅制度中，我们可以看到：交易中出现的亏损是正常的。如果出现亏损达到预定水平时，本次交易失败。应该离场等待下一次交易，通过收益与亏损冲抵后获得相对最大化的利润水平。截断亏损，让利润奔跑，就是这个道理。这里，我们首先强调的一点就是：如果你采用反等价鞅策略的资金管理方式，就不要有“补仓”的想法，它是与反等价鞅策略相悖的。

　　那么，“一面”的策略是解决什么问题的呢？很显然，“面”的问题主要解决动力问题，即单位时间内的收益率问题，本质上它是选股的方法，是对“风格循环”的回应，它对风控问题的解决虽有助力，但“一面”的设计却是主要针对股票动力的问题，比如，每次行情都有领导股与滞后股，两类股票在单位时间内的收益率相差甚远，这个“面”的设计主要就是解决这个问题的，即如何捕捉领导股以获取利润最大化的问题。我们知道，投资分析是一门如何应对变化的技术，选股的一个基本原则就是顺应变化，这个变化不仅仅来自于个股自身，如新技术的采用、资产重整、主业突变等，经济周期、产业政策等经济环境的变化也同等重要。比如重化工业时代，重工机械、有色、能源石化、造船等，消费升级背景下的房地产、白酒等快消品必然是好的交易品种。这个时代谢幕之后，新技术、新文化、新材料等，在结构升级的背景下就是好的交易品种。所以，选股最重要的原则是顺应时代的变化，而不是市盈率、财务分析等那些死的东西。此外，上市公司所在行业的前景、上市公司在行业中的地位、上市公司有没有核心竞争能力，特别是上市公司领导团队的能力圈，也是重要的考察对象，这些东西并不必然带来好的交易机会，但能给交易一个好的安全边际。当然了，选股策略的灵魂与核心是催化因素。一般地说，催化因素通常来源于几个方面，如：影响生产经营状况的大事件、行业供需或产业链的大变化、新技术的运用、收购重组预期等，这些都是“一面”的重要内容。

　　尽管好的策略能够建立交易者的优势地位，但成功的交易有时候却依赖于交易者的优秀品质。很多时候，真正让我们倍感困惑的问题是，在交易的过程中谁在扮演主角？从事经济活动的交易者被经济学家假定为理性的人，他们按照最合理、最有利的方式交易，从不做损害自己的事情。市场应该是一个理性动物的集合，每一位交易者都是拥有非凡智慧的经济动物。然而，事实上并非如此，更多的情形下，支配交易者的并非理性的智慧，甚至并非严密的逻辑程序，主宰交易者命运的是一种“混沌”的病毒——交易者情绪。人毕竟不是一台精密的机器。应该说，无论哪种分析方法实际上都是辩识市场情绪在狂热及抑郁两极摆动的心理学产物，而情绪的震荡无时无刻都在考验每一个交易者。看得准未必能赢，因为只有开仓才有可能发生盈亏；看不准更谈不上持续性的盈利，毕竟幸运之神不会总是眷顾。一旦开仓交易，各种有利的、不利的情绪就缠绕着交易者的心灵。即便之前做了详尽的分析工作，仍然难以避免不利情绪-——这种于生俱来的“病毒”对我们的干扰。因为市场走势在某种意义上看来是随机的，尤其是短期走势。许多事后令人后悔莫及的交易往往发生在极短的时间内，相信不少交易者都经历过甫一离开键盘便意识到错了的感觉，那是因为交易者在采取行动的当时并未意识到自己正被不利的情绪支配着，只有在交易结束的一刹那才会猛然醒悟。在熊市的末期，快速下跌的过程中非理性的恐惧是如此强烈的震慑着交易者，迫使交易者不断加入杀跌的行列。一旦市场止跌，空头气氛转瞬间便烟消云散，交易者为了重拾破碎的自尊，轻易的就能忘记先前的窘迫。深度套牢——便是交易者在这样的情绪模式反复折磨后的结果。而在牛市的末期，贪婪的情绪又是如此肆无忌惮地弥漫在市场当中。在牛市里，贪心其实并不算反常的行为，这也是为什么很难辩识及控制贪欲的原因。

　　这样看来，大部分时间、大多数人是被情绪牵引着，情绪才是交易市场的真正主角，而情绪的控制则是交易过程中的主角。很显然，金融市场具有群体性，交易者身处其中，跟随主流意见行动是自然反应。这种“跟着大家走”的“羊群效应”在现实生活及工作中往往给予人们以安全感。譬如，在企业工作强调集体价值，大多数人的意见常被认为是正确的，所以普通交易者极容易将这种认识带入交易行为当中。隔壁老张买基金赚钱了，于是整栋楼、整个社区、整个城市都去买基金，以致于买基金要排队、要限购，羊群效应就这样发生了。这也正是不少其它行业的精英屡屡在证券市场失手的原因之一。交易者情绪的变化是一件非常奇妙的事情，有“羊群效应”，同样有“反大众情结”存在着并屡屡发生作用：当大众群体纷纷认同多头行情，买入情绪开始陷于盲动的时候，空头行情就要悄然降临，而当大众陷于绝望，多头行情就开始出现，解开这种情结不是一件容易的事情，但市场就是如此，交易者必须学会驾驭自己的情绪。

　　情绪化交易的另外一个表现是过度交易，它也会吞噬我们心灵深处的理性声音。窗外有明媚的阳光，有婉转的鸟鸣，但很多交易者宁愿放弃这些人生乐趣而停留在市场的涨涨落落中，他们似乎必须留在市场内，随时寻找交易的机会却不计后果。欺骗他人已经够糟了，而他们却喜欢欺骗自己。人们基于不同理由而过度交易，如：急于挽回损失、害怕错失机会、止损策略不当、场外因素影响等，但过度交易的最根本原因一定是交易者自身的知识结构或交易系统的出了问题。从这个角度来讲，过度交易或许是一个伪命题，毕竟市场中还存在很多成功的高频交易者。除此之外，自大与自我放纵也是交易者的大敌。自我感觉良好是人类的天性，人们总是过分的高估自己的能力，认为成功是自己能力强大的必然结果，而把失败归咎于运气或诿过于他人。这在交易中就表现为过高的估计自己的交易能力而低估了市场风险，从而导致不可挽救的后果。

　　例如：在一个单边上涨的牛市中，赚钱显得格外容易，很多人确实也赚了很多钱。俗语云利令智昏，于是第一个错误就随之产生了：自大。他们想当然的认为赚钱是自己的能力而不是市场趋势使然，他们觉得股票交易容易得很，赚钱是手到擒来的事。但是，好运气不会两次敲响同一扇窗。一旦转市，赚钱的生意很快变成了赔钱的买卖，然后第二个错误接着产生了：自我放纵。他们眼睁睁的看着亏损越来越大而束手无策，眼睁睁的看着市值缩水而无能为力，这时候自我放纵的心理开始接手了他们的股票账户，并主导此后的交易行为，深度套牢、割肉、补仓等等。悬崖撒手易，临界回头难。处于两难困境时，浮躁冲动很容易推动人们再次犯错误，所以，自大与自我放纵这对孪生兄弟总是结伴而行，长期资本公司的崩溃、巴林银行垮掉以及国债期货“3.27事件”的背后都有它们的影子。所以，李费佛的一段话格外使人警醒：“一个人如果在投机市场中有优异的表现，他必须彻底的了解自己，而知道自己可能陷在愚蠢的行列中，则是一个长久教育的过程。我有时认为，投机客要能够学会什么时候让他不自大，付出任何代价都不算太高，一些聪明人的很多严重的错误，都可以归结为自大，自大在任何时候，对任何人来说，都是代价高昂的疾病，在华尔街尤其如此”。

　　研究那些业绩非凡的卓越交易者，会发现他们成功的背后是拥有同一个“圣杯”——独特的意志品质。心理学上一个著名的“延迟满足”实验：实验者发给一群4岁儿童每人一颗糖，同时告诉他们如果马上吃，只能吃一颗；如果等到20分钟后再吃，就给吃两颗。后来的跟踪观察发现，那些耐着性子吃到两颗糖的孩子，在中学阶段时表现出较强适应性、自信心和独立精神。在后来几十年的跟踪观察发现，有耐心等待两颗糖的孩子，在事业上更容易获得成功。这个实验是说，自我控制能力是值得称道的独特的意志品质，它是自我意识的重要成分，是一个人走向成功的重要心理素质。

　　这里讲两个巴菲特的小故事。巴菲特的高尔夫球友们决定同他打一个赌。他们赌巴菲特在三天的高尔夫运动中，一杆进洞的成绩为零。如果他输了，只需要付出10美元；而如果他赢了，将可以获得20000美元。每个人都接受了这个建议，但巴菲特先生拒绝了。他说：“如果你不学会在小的事情上约束自己，你在大的事情上也不会接受内心的约束”。美国一位很著名的棒球击球手曾将击球区域分为77块小格子，每块小格子只有棒球那样大。当球落在“最佳”的方格里，挥棒击球，这将获得好成绩。如果球落在“最差”方格里，如果挥棒击球，即使是最好的击球手，也只能击出一般的成绩。巴菲特说：“我们不必像击球手一样面临三振出局的风险。如果每个投资人一生只有20次决策机会，这将会迫使你寻求最好的投资决策。”故事说，自我控制是一种能力，而“有耐心等待吃两颗糖果”的孩子在交易市场中有更好的适应性。

　　与巴菲特风格迥异的罗杰斯如是说：“我不会拿自己的钱去冒险，永远都不会。成功投资家的做事方法就是什么都不做，一直等到你看到钱就在那里摆着，就在墙角那里，你唯一要做的事情就是走过去把钱捡起来，这就是投资之道。你要耐心等待，一直等到你看到，或者发现，或者碰到，或者通过研究发掘了你觉得稳如探囊取物般的东西，获取这个东西不需要冒太多风险。你在下单购买之前，你一定要肯定自己买的东西价格低廉，或者你看到积极的变化即将来临。换句话说，在极其偶然的情况下你才下单购入，人生中看到钱就躺在那儿的机会是绝对不会太多的。”这段话是说，忍耐是美德，抢跑是恶习。它是交易策略的灵魂。

　　交易者应当认识到，我们交易的对象是市场，但交易的主体则是我们自己，我们不过借助交易系统这个工具把自己的知识和心智结构以盈亏的方式体现出来而已。在投机交易中，或许最终的成败输赢取决于你的“延迟满足”能力：

　　你要一颗糖？或是等待两颗糖？——这是一个问题。

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