中信证券：中概监管加码 或产生深远影响

近期多家赴美上市的互联网平台受到监管审查，引发投资者对于境外上市监管趋严的担忧。由于港美两地融资环境相对宽松，且红筹及VIE架构更为企业境外上市提供了便利，过去多家中概企业选择于美/港上市。但近年来，在美中概股信任危机的爆发叠加美国监管趋严导致中概企业将面临美股市场退市的风险。国内对互联网企业境外上市的监管亦趋于严格，或将进一步加速中概企业回港上市。尽管近期网安及反垄断监管政策收紧或将压制互联网龙头企业的估值，但长期看互联网产业竞争格局有望得到改善，而严格按照法律法规和监管要求展开经营的企业将长期受益。

　　▍近期多家赴美上市的互联网平台企业受到监管审查，引发投资者对于中国企业境外上市监管趋严的担忧。

　　7月初，如滴滴、满帮、BOSS直聘等初赴美上市的互联网企业受到网络安全审查。近期《数据安全法》的发布和《网络安全审查办法》的修订也标志着网安监管审查力度的提升。网安监管趋严使得投资者对于中国企业境外上市监管风险产生担忧，同时港美两地上市的互联网企业估值也进一步受到压制。

　　▍由于融资环境相对宽松，过去多家企业选择在美股/港股市场上市，VIE架构更为企业规避了国内对特殊行业的限制。

　　由于美股及港股市场注册制的发行制度下对企业资质的要求相对宽松，且审批时间较短，使得多家国内企业选择在境外上市。截至7月9日，在美上市的中概股市值达到11.6万亿元，且可选消费和信息技术板块市值占比合计高达86.3%。红筹及VIE架构的出现更为企业境外上市提供了便利，由于这两种模式下上市的是企业的境外实体，因此上市过程中无需满足中国证监会的监管条件。尤其VIE架构下，公司将本身的业务进行了分割，使得企业上市过程中可以规避国内对特殊行业的限制，这也是当前在美上市中概股多采用VIE架构的原因。

　　▍美国监管趋严预计将加速中概龙头企业回港上市。

　　注册制下，美股市场对于企业信息披露制度的要求本就更为严格，叠加海外投资者对于中概股存在认知不足问题，导致2010及2020年中概股信任危机的爆发。长期以来，在美上市的中概股一直存在流动性差、跌破发、摘牌风险等困境。另外，随着近年来中美摩擦的逐渐加深，2020年12月18日，特朗普签署《外国公司担责法案》，PCAOB连续三年无法审查会计底稿的企业将面临退市风险。往后看，在美中概股监管趋严叠加港股市场上市规则及指数纳入的放开料将进一步加速中概龙头企业回归港股市场上市。

　　▍国内网安及反垄断监管趋严，有利改善互联网产业竞争格局。

　　国内对于互联网企业境外上市的监管亦趋于严格，7月10日，网信办提出掌握超过100万用户个人信息的运营者赴国外上市需经国内监管审查。在此背景下，未来部分互联网企业赴美IPO进程或受阻(如喜马拉雅、Keep等)。对于已上市企业，我们认为网安及反垄断监管政策的收紧的确会对互联网龙头企业的估值水平造成一定负面影响。当前恒生指数、国企指数及恒生科技指数中港美两地上市的互联网公司比重分别为7.5%、10.9%和21.3%，未来若监管细则进一步落地，或将对指数持续造成影响。但长期看，监管趋严有望使得互联网产业竞争格局得到良性发展，而严格按照法律法规和监管要求展开经营的企业有望长期受益。

　　▍风险因素：

　　1)美国PCAOB和SEC加大对中概股监管力度，短期或导致外资流出、中长期或迫使企业退市；2)中国网信办监管对采用VIE或红筹结构平台型企业监管或导致其无法境外上市；3)国内对互联网行业反垄断调查或压制相关企业股价。