南北半球供应转换，南巴西主导ICE原糖走势

全球的食糖生产因糖料种植及收获的季节性差异，通常按照南北半球来划分，北半球产糖国众多且分散，南半球主要集中在南巴西和澳大利亚。时间即将进入6月份，北半球食糖生产大体结束，供应由北半球向南半球切换，而南巴西为全球最大产糖区和出口区，供需情况对国际糖价影响关键，且其甘蔗可在产糖和乙醇间转换，增加食糖产量的不确定性。糖属于农产品，季产年销，消费价格弹性小，价格的大幅波动通常受供应端变化影响。因此，南巴西榨季生产期间的动态及预期主导ICE原糖走势。

南巴西生产进度加快

南巴西的榨季生产期为当年的4月至次年的3月，7月至9月为榨季生产高峰期，11月到12月陆续收榨。长期干旱导致本榨季甘蔗长势差，糖厂为给予甘蔗更长的生长时间以降低甘蔗减产损失，大范围推迟开榨，新榨季生产开始1个月，开榨糖厂量仍同比低5.5%，4月份的甘蔗榨量、产糖量分别同比降25.44%、28.51%，减产担忧发酵。干旱对甘蔗的影响也开始显现，据58家糖厂数据，4月收获的甘蔗单产79.8吨/公顷，比去年同期下降10.7％，进一步增加本榨季减产担忧。

不过，5月26日UNICA公布南巴西5月上半月生产报告，数据超预期，市场担忧情绪降温。期间有229家糖厂开榨，同比低11家或4.6%；甘蔗榨量、产糖量分别为4106、238万吨，同比降幅由4月下半月的22.51%、25.49%缩小至3%、4.4%，低于预期的7.8%、12.1%；干旱天气有助于生产加快，同时令糖分略高于去年同期，市场开始质疑南巴西减产是否被高估。但甘蔗单产下滑仍需警惕， 5月上半月的初步数字显示，甘蔗单产同比降幅仍超过10%，有待大范围开榨验证。

乙醇供需格局趋弱

受乙醇减产预期影响，5月上半月巴西乙醇价格飙涨至近20年新高，乙醇折糖价一度超过原糖，增加市场对于糖厂多产乙醇担忧。2021年5月14日，巴西燃料分销商称乙醇价格高且供应紧张，难以从工厂获得足够的乙醇以满足强制性混合要求，导致汽油分销延误，要求降低汽油中的无水乙醇混合比例，由当前的 27%降至18%。虽然官方表态，正在关注供应情况，尚未看到减少混合比例的必要性，但此后一周，巴西乙醇出厂价下跌6.8%，折糖价也由17.13美分/磅降至16.1美分/磅，当前已降至15.92美分/磅。总体上，供需格局趋弱及市场情绪担忧联合效应导致乙醇价格回落，但存底部支撑。

生产方面，5月上半月南巴西生产无水乙醇6亿升，同比增加19.65%；生产含水乙醇12.14亿升，同比降8.32%。销售方面，5月上半月南巴西乙醇销量增长10.3%至11.77亿升，无水乙醇、含水乙醇销量分别为3.82、7.95亿升，同比增加26%和4.1%。从中可以看出，糖厂已大幅增加无水乙醇生产比例，无水乙醇库存压力得到缓解，而无水乙醇销量大幅超过含水乙醇，说明高乙醇/汽油比价刺激汽油消费，对乙醇消费不利。
巴西主流汽车可以使用纯含水乙醇或添加强制混合比例的无水乙醇的汽油，当乙醇/汽油比价超过70%，车主更愿意使用汽油。由于乙醇上涨幅度超过汽油，截至5月22日，最大乙醇产区及消费区圣保罗州乙醇/汽油比价涨至77.84%，创季节性新高，同比提高14.62个百分点，严重抑制乙醇消费。

至于政策方面，巴西政府规定需要在汽油中添加一定比例的无水乙醇，混合比例在18%—27.5%范围浮动，最近的一次调整在2015年3月16日，无水乙醇混合比例由25%提高至27%。针对巴西燃料分销商所言无水乙醇供应紧张问题，就库存数据看，南巴西截至4月30日，无水乙醇库存6.35亿升，较五年均值低1.37亿升，库存偏紧；含水乙醇12.86亿升，较五年均值高0.67亿升，库存正常。糖厂可以灵活调整两种乙醇生产比例，5月上半月已开始实施，可以阶段性缓解无水乙醇库存压力，随着榨季生产推进，进入累库阶段，供应不存在问题。就年度供需平衡看，乙醇存在供应缺口，榨季末库存偏紧。因此，削减汽油中的无水乙醇比例存在一定合理性，但政策调整时间点未到。

南巴西榨季预期及对ICE原糖影响

由于对甘蔗减产及产糖用蔗比预期分歧影响，本榨季机构的南巴西榨季估产存较大差异，极端甘蔗估产近5.3亿吨，主流估产在5.6—5.75亿吨，低于上榨季的6.05亿吨；极端产糖量预期近3300万吨，主流估产在3500-3650万吨，低于上榨季的3846万吨。若按照主流估产评估，南巴西糖减产范围在286—346万吨之间，尚处于国际贸易流可以承受范围，四季度北半球供应增加前，ICE原糖上有印度糖无补贴出口顶，下有巴西乙醇底。

不过，南巴西榨季估产需长期动态调整。细化指标方面，跟踪巴西乙醇折糖价与ICE原糖价差、乙醇/汽油比价及实际产糖用蔗比变动，甘蔗估产跟踪后期巴西降雨及UNICA给出的月度甘蔗单产数据，而估计无水乙醇混合比例政策调整起码需等待榨季生产高峰期方有动静。（作者单位：中州期货）